业绩符合预期。中国信达发布2019 年中期业绩。总收入达到533 亿元人民币，同比下滑2.7%。归母净利润达到86.9 亿元，同比上涨0.8%。基本每股收益达到0.23 元。公司传统类不良资产净额同比增速4.5%，2018 年中期同比增速为65%，2018 年末同比增速为27%；公司重组类不良资产净额同比增速-6.22%，2018 年中期同比增速为10%，2018 年末同比增速为0.3%。传统类不良资产处置收益率为15.9%，2018 年中期为17.4%，2018 年全年为15.5%；重组类不良资产处置收益率为8.5%，2018 年中期为8.1%， 2018 年全年为8.4%。

2019 年中期公司收购重组类不良资产减值比率为2.18%，2018 年中期为2.23%，2018 年末为3.13%；拨备覆盖率为209%，2018 年中期为210%，2018 年末为180%。公司核心一级资本充足率和总资本充足率由2018 年末的10.2%和16.0%稳定在10.4%和16.0%。

核心业务面临挑战。 就传统类不良资产管理业务而言，经济下行压力将影响公司不良资产的处置速度和处置收益率，不利于其盈利情况和资本质量的改善，进而限制其收购不良资产的能力。 就重组类不良资产管理业务而言，由于房地产相关业务占比较高，政府对地产融资的限制和按揭利率的指导可能会影响公司的重组类不良资产管理业务。此外，经济增速的放缓也会使得资产质量风险和拨备压力进一步上升。

估值承压。继6 月10 日央行通过提供信用风险缓释工具为锦州银行发行的同业存单提供增信后，7 月28 日中国工商银行金融资产投资公司、信达资产管理公司和长城资产管理公司宣布签署股权转让协议收购锦州银行股份。交易完成后，三家机构合计拥有该银行25％的股份，其中信达拥有6.49％的股份。锦州银行是辽宁省的一家城市商业银行，截至2018 年上半年末总资产为7,480 亿元。由于其先前的审计师辞职，它未能披露其2018 年的最新财务报表，而在此前，自2018 年5 月以来，它已经三次更换审计师。根据其披露的2018 年上半年业绩，制造业、采矿业及批发与零售业等高风险行业贷款在总贷款中占比高达63％，而零售贷款占比仅为4％。这导致其资本实力和资本质量承压，不良贷款率和逾期贷款率分别为1.26％和3％，核心一级资本充足率仅为7.95％。虽然此次收购对信达的直接影响很小，但市场仍然担忧公司将继续参与问题金融机构的重组，从而压制公司估值。

下调至增持。我们维持2019 年每股盈利预测为人民币0.30 元（同比增长3.6%），2020 年为人民币0.32 元（同比增长5.2%），2021 年为人民币0.34 元（同比增长7.3%）。目前信达股价对应0.37 倍的2019 年PB。我们下调公司2019 年目标PB 至0.45 倍，并将目标价由2.58 港币下调至1.90 港币。对应19.5%的上行空间，我们下调评级至增持。