核心观点
公司2019 年上半年实现EPS 0.06 元，排除总装产品收入价差影响后，公司收入增长稳健，毛利率小幅提升。考虑到公司防务产品订单持续向好，盈利能力逐步改善，维持2019/20/21 年EPS 预测0.22/0.24/0.27 元。考虑兵器工业集团改革逐步深化，公司作为光电信息类产品整合平台的可能性增强，维持“增持”评级，目标价12.5 元。
排除总装产品价差收入影响后，收入、净利稳健增长。公司2019H1 实现收入6.27 亿元（-28.48%），归母净利3068 万元（+ 23.41%），EPS 0.06 元。据我们测算，排除去年一季度总装产品价差收入影响后，上半年公司收入同比增长约8%，实现毛利率17.38%，较去年同期毛利率提升约0.5pct ，若不对价差收入进行调整，则2019H1 毛利率同比提升6.3pcts。我们预计未来随着防务业务盈利能力改善及光电器件新产品市场逐步打开，公司业绩有望维持较快增长。
防务产品：产品结构或将改善，盈利能力有望增强。报告期内子公司西安防务（防务产品）实现收入3.75 亿元，同比减少35.2%，排除价差收入影响后同比增长约34%；净利润1863 万元，同比增长74%。总装集成领域，公司积极参与多款重要型号装备研制与竞标；导引头领域公司订单持续增加，产量稳居全国最大和世界前列；光电信息装备领域，公司航空和地面光电项目稳步推进，头显分预研项目竞标成功。2019 年公司总装产品占比有望下降，导引头产品占比或将提升，防务业务盈利能力有望改善。
光学材料与器件：市场地位稳固，新产品陆续批产。受市场竞争格局影响，报告期内子公司新华光（光学材料与器件产品）实现收入2.89 亿元，同比下滑16.4%，净利润1135 万元，同比下滑13.2%。氟磷玻璃新品研发进展良好，光学玻璃非球面压型产能增至15 万片/月，新开发红外系列产品模压技术，红外材料精密模压进入中小批量生产。公司市场份额保持国内第二，国际前四。预计未来随着新产品市场逐步打开，公司光学材料与器件业务有望重回增长。
军工混改有望加速，公司或受益优质资产注入。兵器集团计划在十三五末期，将资产证券化率提升至50%。2019 年“双百行动”扩容，四家军工企业新增入围，集团混改及科研院所改制有望加速。我们预计公司作为北方光电集团乃至整个兵器工业光电信息业务平台，未来存在注入北方光电集团旗下优质资产的可能，有望成为激光、夜视等子集团的综合上市平台。
风险因素。军、民品盈利增速不达预期，资产注入时间和内容不确定，重要股东减持等。
投资建议：考虑到公司防务产品订单持续向好，盈利能力逐步改善，我们维持2019/20/21 年EPS 预测0.22/0.24/0.27 元。当前价10.73 元，对应2019/20/21年PE 分别为50/44/39 倍。考虑兵器工业集团改革逐步深化，公司作为光电信息类产品整合平台的可能性增强，维持“增持”评级，目标价12.5 元（对应2019年57 倍PE 估值）。
核心觀點
公司2019 年上半年實現EPS 0.06 元，排除總裝產品收入價差影響後，公司收入增長穩健，毛利率小幅提升。考慮到公司防務產品訂單持續向好，盈利能力逐步改善，維持2019/20/21 年EPS 預測0.22/0.24/0.27 元。考慮兵器工業集團改革逐步深化，公司作為光電信息類產品整合平臺的可能性增強，維持“增持”評級，目標價12.5 元。
排除總裝產品價差收入影響後，收入、淨利穩健增長。公司2019H1 實現收入6.27 億元（-28.48%），歸母淨利3068 萬元（+ 23.41%），EPS 0.06 元。據我們測算，排除去年一季度總裝產品價差收入影響後，上半年公司收入同比增長約8%，實現毛利率17.38%，較去年同期毛利率提升約0.5pct ，若不對價差收入進行調整，則2019H1 毛利率同比提升6.3pcts。我們預計未來隨着防務業務盈利能力改善及光電器件新產品市場逐步打開，公司業績有望維持較快增長。
防務產品：產品結構或將改善，盈利能力有望增強。報告期內子公司西安防務（防務產品）實現收入3.75 億元，同比減少35.2%，排除價差收入影響後同比增長約34%；淨利潤1863 萬元，同比增長74%。總裝集成領域，公司積極參與多款重要型號裝備研製與競標；導引頭領域公司訂單持續增加，產量穩居全國最大和世界前列；光電信息裝備領域，公司航空和地面光電項目穩步推進，頭顯分預研項目競標成功。2019 年公司總裝產品佔比有望下降，導引頭產品佔比或將提升，防務業務盈利能力有望改善。
光學材料與器件：市場地位穩固，新產品陸續批產。受市場競爭格局影響，報告期內子公司新華光（光學材料與器件產品）實現收入2.89 億元，同比下滑16.4%，淨利潤1135 萬元，同比下滑13.2%。氟磷玻璃新品研發進展良好，光學玻璃非球面壓型產能增至15 萬片/月，新開發紅外系列產品模壓技術，紅外材料精密模壓進入中小批量生產。公司市場份額保持國內第二，國際前四。預計未來隨着新產品市場逐步打開，公司光學材料與器件業務有望重回增長。
軍工混改有望加速，公司或受益優質資產注入。兵器集團計劃在十三五末期，將資產證券化率提升至50%。2019 年“雙百行動”擴容，四家軍工企業新增入圍，集團混改及科研院所改制有望加速。我們預計公司作為北方光電集團乃至整個兵器工業光電信息業務平臺，未來存在注入北方光電集團旗下優質資產的可能，有望成為激光、夜視等子集團的綜合上市平臺。
風險因素。軍、民品盈利增速不達預期，資產注入時間和內容不確定，重要股東減持等。
投資建議：考慮到公司防務產品訂單持續向好，盈利能力逐步改善，我們維持2019/20/21 年EPS 預測0.22/0.24/0.27 元。當前價10.73 元，對應2019/20/21年PE 分別為50/44/39 倍。考慮兵器工業集團改革逐步深化，公司作為光電信息類產品整合平臺的可能性增強，維持“增持”評級，目標價12.5 元（對應2019年57 倍PE 估值）。
