事件

公司停牌近一個月後復牌，期間公司公告收到證監會《結案通知書》及實控人收到行政處罰事先告知書的公告，鑑於公司違法行為輕微，不予行政處罰並結案，公司退市風險並暫停上市風險解除。同時，公司相繼公告擬通過全資子公司恆康醫療投資（澳大利亞）耗資近17 億元（RMB）收購PRPDiagnostic Imaging Pty Ltd 70%股權，以及與馬鞍山市中心醫院有限公司簽署《戰略合作框架協議》，協議約定改制完成後，恆康醫療擬受讓馬鞍山醫院股東所持馬鞍山醫院（三甲綜合）不低於70%的股權。

警報解除，影響公司經營發展不利因素

歷時一年多的信批違規立案稽查，終以證監會“違法輕微，不予行政處罰”的處理結果結案，同時公司長期以來的退市並暫停上市風險解除。我們認為，影響公司經營發展的不利因素基本消除，公司再融資審批通道重新疏通，有利於公司後續醫院併購和再融資行政審批。

收購稀缺三甲綜合醫院，奠定國內醫院醫療服務龍頭地位

目前，我國公立醫院改制與上市存在諸多限制，需要在人事、所有制、運營性質等方面實現政策突破，高等級的三級以上醫院改制併購尤其困難。公司在醫院醫療服務拓展方面，堅持自建與收購併舉，收購上以縣級二級以上醫院為併購目標，收購難度相對較低，而且縣級中心醫院又是縣域就醫首選醫院，病患源有保障。近年來先後併購瓦三院、盱眙醫院、遼漁醫院、贛西醫院，崇州二院重大資產購買已基本完成，也與蘭考縣人民醫院等鑑定合作框架協議。目前公司已經形成控股8 家二級以上綜合（專科）醫院，核定牀位數超9000 張的規模，2016 年醫療服務貢獻營收11.93 億元；本次公司與馬鞍山市中心醫院有限公司簽署《戰略合作框架協議》，協議約定改制完成後，恆康醫療擬受讓馬鞍山醫院股東所持馬鞍山醫院（三甲綜合）不低於70%的股權，首獲稀缺的三甲醫院的併購機會，奠定國內醫院醫療服務龍頭地位。

重金收購澳洲醫學影像企業，鞏固公司第三方醫學影像業務

在醫學影像方面，去年8 月成立上海仁影醫學影像後，今年5 月仁影與影像設備公司奧泰醫療成立合資公司“恆康奧泰醫學影像”（持股60%），打通影像服務與設備優勢互補；公司本次擬通過全資子公司恆康醫療投資（澳大利亞）耗資近17 億元（RMB）收購PRP Diagnostic Imaging Pty Ltd 70%股權，引入國外優質影像公司醫療資源，學習優秀經營和管理經驗，繼續鞏固公司旗下第三方醫學影像業務。目標公司PRP 盈利狀況較好，2016 財年淨利潤1.83 億元（RMB），公司收購PRP 公司的EBITDA 倍數只有10.99倍，假設按70%收購比例，可以增厚上市公司權益損益約1.2 億元，顯著增厚公司每股EPS（2016 年每股增厚約0.068 元，約30%）。

醫院為核心，藥品+醫學影像+醫生集團齊聚力

醫院是核心，圍繞醫院資源，公司不僅可以在醫院集團內開展供應鏈服務，實現民營醫院藥品（耗材）GPO 採購；同時公司也設立醫生集團和醫學影像中心，切入遠程醫療診斷業務，實現優秀醫生資源和醫學影像診斷在旗下醫院系統內互聯互通、資源共享。我們認為公司“一核三翼”大健康產業格局基本成型，即以醫院為核心，藥品、影像和醫生集團為發展三翼。

盈利預測與估值

公司主營業務分（醫藥）工業和醫療服務業兩大項。工業方面，近兩年獨一味等藥品系列持續下滑，2017-2019 年，給予公司獨一味等藥品業務增速0%、5%和10%的；中藥飲片業務在2016 高基數上假設維持略高於行業增速增長，2017-2019 年保持年均15%的同比增速；保健食品和日化等其他業務基本持平，給予每年5%的增速。我們預計2017 年-2019 年，工業業務營收分別為10.9\12.2\13.7 億元，同比增長11.8%、13.1%和13.2%。醫療服務業務方面，崇州二院重大資產購買已完成，贛西腫瘤醫院已於去年8月正式營業，不考慮未來其他醫院併購，我們預測現有醫院2017-2019 年內生營收將為15.5\19.4\23.3 億元，增速分別為30%、25%和20%；2017-2019 年兩項業務合併營業總收入為26.4\31.6\37.1 億元我們預測2017-2019 年，公司實現歸屬上市公司股東淨利潤分別為4.7/5.7/6.7 億元，參考股本為18.65 億股，EPS 分別為0.26/0.31/0.36 元，當前股價對應2017-2019 年PE 分別為46/39/33 倍，目前，申萬二級醫療服務行業PE（TTM）約為76 倍，恆康醫療近3 年曆史PE-Band 波動區間為50-70 倍，目前估值位於區間下沿，綜合考慮公司未來持續醫院外延併購，維持“買入”評級。

風險提示

醫療事故，中藥飲片價格波動，醫院收購進度和整合效果不及預期