核心观点
17 年上半年公司营收与净利润分别同比下降37.7%与33.33%，扣非后净利润同比下降18.99%，其中第二季度公司营收同比下降35.52%，净利润同比增长26.03%。地产板块结转项目收入减少和投资收益减少是公司上半年收入与盈利出现明显下滑的主要原因。
受益于国内中高端消费复苏，17 年上半年公司服装板块营收与净利润分别同比增长10.67%与12.96%，其中品牌服装业务收入同比增长13.62%，销售网点较年初减少85 家，营业面积较年初增加2.3%，库存商品账面价值较年初下降16.72%；线上收入同比增长39.24%。考虑到16 年开始公司服装业务在组织架构、渠道、会员体系等方面的一系列变革，我们预计公司品牌服装业务的好转有望贯穿全年。
由于项目开发周期性因素，17 年上半年公司地产板块收入与净利润分别同比下降54.24%与60.97%，半年末公司地产预售面积与金额分别同比增长21.03%与78.75%。16 年开始土地储备的陆续增加（16 年新增土地储备3 个，17 年设立上海置业开发公司寻找优质项目与新方向）为公司地产业务的后续发展增强后劲。
另一方面，结合“产业投资转型”思路与雅戈尔自身资源优势，预计公司未来地产业务将可能向健康产业、养生养老、旅游度假、文化娱乐等现代服务业与房地产开发交叉的细分市场更多聚焦。
17 年上半年公司投资业务投资收益同比下降21%，净利润同比下降17.68%。公司投资板块所持股权重估价值巨大，从半年报看，公司持有宁波银行11.64%的股权以及浦发银行0.74%的股权，对应目前市值达到123 亿，如果再考虑公司持有的中信股份5%的股权，合计市值已经达到269 亿元。我们认为今年银行股的持续上涨与香港市场的回暖有望为公司投资板块带来更大的潜在市值重估空间。
控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16 年3-4 月控股股东合计增持4048 万股，考虑现金分红均价9.66 元/股；姚建华和朱崇恽夫妇及一致行动人在16 年3 月举牌，这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。回顾历史，公司股价往往在金融地产股大幅跑赢市场阶段（2007 年与2015 年）有出色的表现，目前公司较低的估值水平与每年4%左右的股息率有望提升公司股价吸引力。
财务预测与投资建议
我们维持对公司2017-2019 年每股收益分别为1.12 元、1.20 元与1.28 元的盈利预测，参考男装及地产板块可比公司平均估值，维持公司服装和地产业务17 年27 倍与10 倍PE，投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的123 亿元，合计公司估值为430 亿元，对应目标价12.01 元，维持公司“增持”评级。
风险提示：金融市场调整对投资板块的影响、服装零售和地产持续低于预期等。
核心觀點
17 年上半年公司營收與淨利潤分別同比下降37.7%與33.33%，扣非後淨利潤同比下降18.99%，其中第二季度公司營收同比下降35.52%，淨利潤同比增長26.03%。地產板塊結轉項目收入減少和投資收益減少是公司上半年收入與盈利出現明顯下滑的主要原因。
受益於國內中高端消費復甦，17 年上半年公司服裝板塊營收與淨利潤分別同比增長10.67%與12.96%，其中品牌服裝業務收入同比增長13.62%，銷售網點較年初減少85 家，營業面積較年初增加2.3%，庫存商品賬面價值較年初下降16.72%；線上收入同比增長39.24%。考慮到16 年開始公司服裝業務在組織架構、渠道、會員體系等方面的一系列變革，我們預計公司品牌服裝業務的好轉有望貫穿全年。
由於項目開發週期性因素，17 年上半年公司地產板塊收入與淨利潤分別同比下降54.24%與60.97%，半年末公司地產預售面積與金額分別同比增長21.03%與78.75%。16 年開始土地儲備的陸續增加（16 年新增土地儲備3 個，17 年設立上海置業開發公司尋找優質項目與新方向）為公司地產業務的後續發展增強後勁。
另一方面，結合“產業投資轉型”思路與雅戈爾自身資源優勢，預計公司未來地產業務將可能向健康產業、養生養老、旅遊度假、文化娛樂等現代服務業與房地產開發交叉的細分市場更多聚焦。
17 年上半年公司投資業務投資收益同比下降21%，淨利潤同比下降17.68%。公司投資板塊所持股權重估價值巨大，從半年報看，公司持有寧波銀行11.64%的股權以及浦發銀行0.74%的股權，對應目前市值達到123 億，如果再考慮公司持有的中信股份5%的股權，合計市值已經達到269 億元。我們認為今年銀行股的持續上漲與香港市場的回暖有望為公司投資板塊帶來更大的潛在市值重估空間。
控股股東、金融與產業資本的增持從側面反映了對公司價值的認可。16 年3-4 月控股股東合計增持4048 萬股，考慮現金分紅均價9.66 元/股；姚建華和朱崇惲夫婦及一致行動人在16 年3 月舉牌，這些都體現了大股東對公司未來繼續做大做強的信心以及產業資本對公司價值的認可。回顧歷史，公司股價往往在金融地產股大幅跑贏市場階段（2007 年與2015 年）有出色的表現，目前公司較低的估值水平與每年4%左右的股息率有望提升公司股價吸引力。
財務預測與投資建議
我們維持對公司2017-2019 年每股收益分別為1.12 元、1.20 元與1.28 元的盈利預測，參考男裝及地產板塊可比公司平均估值，維持公司服裝和地產業務17 年27 倍與10 倍PE，投資業務僅考慮寧波銀行和浦發銀行的123 億元，合計公司估值為430 億元，對應目標價12.01 元，維持公司“增持”評級。
風險提示：金融市場調整對投資板塊的影響、服裝零售和地產持續低於預期等。
