领先的市场地位。51 信用卡是中国最大的线上信用卡管理平台、最大的针对信用卡人群的P2P 借贷平台和最大的独立在线信用卡申请平台。2012 年5 月，51 信用卡推出了“51 信用卡管家”，这款工具满足了用户对自身负债进行管理的需求。截至2018 年末，51 信用卡管家应用的注册用户数达到7590 万名，累计管理的信用卡数目达到1.23 亿张，市场占有率达到18%，全年信用卡账单及其他负债还款交易达到1872 亿元。公司通过提供信用卡管理服务积累了大量数据。在此基础上，公司向用户提供多项服务，包括信用卡科技服务及线上信贷撮合及投资服务。从2018 年的收入结构来看，信贷撮合及服务费、信用卡科技服务费和信贷介绍服务费分别占比73%、9%和7%。
空间广阔，整合加速。伴随着居民财富收入的增长和消费需求的提升，消费模式不断升级，信用消费的习惯在逐渐养成，消费信贷市场应运而生，且前景广阔。根据我们的测算，假设未来五年居民消费支出同比增速保持在10%，居民消费信贷与消费支出比重逐年提升至30%，到2025 年，国内非住房消费信贷规模将超过16.8 万亿元，年复合增长率为14%。基于这一市场广阔的发展前景，越来越多的参与主体进入了这一市场，主要包括银行、电商和互联网借贷平台。与银行相比，互联网借贷平台虽然资金成本相对更高，但对资产质量的要求相对较低，可以覆盖银行无法覆盖的潜在有效信贷需求，具有灵活便利的优点以及更快更流畅的交易体验。与电商相比，虽然电商具备独一无二的消费场景和流量入口，但是客户群体分散，而互联网借贷平台作为垂直人群的平台，吸引的客户有一定的共性，更易于变现。国内最早的互联网借贷平台是成立于2006 年的宜信，2011 年进入快速发展期。随着2017 年底出台的一系列监管政策，行业进入收缩整合期，网贷平台数量由2015 年的3579 家下降至2019 年3 月的1021 家。展望未来，我们认为两类市场参与者将脱颖而出：一类是深耕垂直场景和细分人群的公司，能够实现区别于银行和电商的差异化竞争，另一类是能够借助大数据和风控等技术手段，保持资产质量稳定的公司。
核心优势凸显。51 信用卡作为领先的互联网借贷平台之一，一方面凭借信用卡管理这一垂直行业的绝对头部地位，拥有自有流量，从而留存用户并逐渐变现用户需求，构建了一个基于信用卡管理的金融生态系统；另一方面，凭借合法合规的业务和审慎的风险管理，有望通过合规备案，保持稳健的业务发展和稳定的资产质量，持续受益于行业整合的加速。（1）业务合法合规：公司始终严格遵守国家监管的要求，坚持撮合借贷的信用中介定位，有助于降低经营风险和监管风险。51 人品平台已于2018 年9 月率先完成了P2P 网贷风险专项整治数据报送系统的数据对接和报送工作，并已按照监管要求顺利完成自查，目前合规备案进展总体顺利。（2）基于信用卡管理的生态系统：大多数切入信贷需求的金融科技公司都是采用P2P 的方式，一边需要持续不断地买借款人，另一边需要持续不断地买投资人，然后进行匹配撮合。公司是极少的除了互联网巨头之外拥有自有流量，能留存用户并逐渐变现用户需求的互联网借贷平台。公司已经成为信用卡管理这一垂直行业的绝对头部，吸引的客户有一定的共性，这个用户群体的变现潜力更强，公司通过挖掘用户的收入、消费、还款和征信等记录，通过提供信用卡申请和贷款及投资等服务进行变现，并合理控制风险。（3）审慎的风险管理：公司用户基础的价值较高，这些用户经过传统金融机构的严格筛选，并系统的记录和管理这些用户的信用卡使用及还款信息。基于低成本和高价值的用户基础，依靠着信用卡管理服务积累下来的大量信用数据，包括不同银行卡的交易记录、不同消费场合的消费记录以及用户生命周期内的还款记录，公司可以全方位的评估用户的还款能力，形成了较为可靠的借款人信用评估系统，从而帮助公司在监管从严的环境下有效的控制风险。
首次覆盖给予增持。我们预测在2019-2021E 的非国际财务报告准则EPS 达到0.70 元（同比增长5.67%），1.12 元 （同比增长59.60%）和1.35 元（同比增长20.49%）。目前公司股价对应5.38 倍2019E，与行业平均水平持平。基于中国消费信贷广阔的市场空间和公司领先的市场地位，我们认为公司风险收益配比具备吸引力。基于现金流折现模型和相对估值模型，我们得出目标价4.95 港元，对应6.2 倍的19E 市盈率和15%的上行空间，首次覆盖给予增持评级。
領先的市場地位。51 信用卡是中國最大的線上信用卡管理平臺、最大的針對信用卡人羣的P2P 借貸平臺和最大的獨立在線信用卡申請平臺。2012 年5 月，51 信用卡推出了“51 信用卡管家”，這款工具滿足了用户對自身負債進行管理的需求。截至2018 年末，51 信用卡管家應用的註冊用户數達到7590 萬名，累計管理的信用卡數目達到1.23 億張，市場佔有率達到18%，全年信用卡賬單及其他負債還款交易達到1872 億元。公司通過提供信用卡管理服務積累了大量數據。在此基礎上，公司向用户提供多項服務，包括信用卡科技服務及線上信貸撮合及投資服務。從2018 年的收入結構來看，信貸撮合及服務費、信用卡科技服務費和信貸介紹服務費分別佔比73%、9%和7%。
空間廣闊，整合加速。伴隨着居民財富收入的增長和消費需求的提升，消費模式不斷升級，信用消費的習慣在逐漸養成，消費信貸市場應運而生，且前景廣闊。根據我們的測算，假設未來五年居民消費支出同比增速保持在10%，居民消費信貸與消費支出比重逐年提升至30%，到2025 年，國內非住房消費信貸規模將超過16.8 萬億元，年複合增長率為14%。基於這一市場廣闊的發展前景，越來越多的參與主體進入了這一市場，主要包括銀行、電商和互聯網借貸平臺。與銀行相比，互聯網借貸平臺雖然資金成本相對更高，但對資產質量的要求相對較低，可以覆蓋銀行無法覆蓋的潛在有效信貸需求，具有靈活便利的優點以及更快更流暢的交易體驗。與電商相比，雖然電商具備獨一無二的消費場景和流量入口，但是客户羣體分散，而互聯網借貸平臺作為垂直人羣的平臺，吸引的客户有一定的共性，更易於變現。國內最早的互聯網借貸平臺是成立於2006 年的宜信，2011 年進入快速發展期。隨着2017 年底出臺的一系列監管政策，行業進入收縮整合期，網貸平臺數量由2015 年的3579 家下降至2019 年3 月的1021 家。展望未來，我們認為兩類市場參與者將脱穎而出：一類是深耕垂直場景和細分人羣的公司，能夠實現區別於銀行和電商的差異化競爭，另一類是能夠藉助大數據和風控等技術手段，保持資產質量穩定的公司。
核心優勢凸顯。51 信用卡作為領先的互聯網借貸平臺之一，一方面憑藉信用卡管理這一垂直行業的絕對頭部地位，擁有自有流量，從而留存用户並逐漸變現用户需求，構建了一個基於信用卡管理的金融生態系統；另一方面，憑藉合法合規的業務和審慎的風險管理，有望通過合規備案，保持穩健的業務發展和穩定的資產質量，持續受益於行業整合的加速。（1）業務合法合規：公司始終嚴格遵守國家監管的要求，堅持撮合借貸的信用中介定位，有助於降低經營風險和監管風險。51 人品平臺已於2018 年9 月率先完成了P2P 網貸風險專項整治數據報送系統的數據對接和報送工作，並已按照監管要求順利完成自查，目前合規備案進展總體順利。（2）基於信用卡管理的生態系統：大多數切入信貸需求的金融科技公司都是採用P2P 的方式，一邊需要持續不斷地買借款人，另一邊需要持續不斷地買投資人，然後進行匹配撮合。公司是極少的除了互聯網巨頭之外擁有自有流量，能留存用户並逐漸變現用户需求的互聯網借貸平臺。公司已經成為信用卡管理這一垂直行業的絕對頭部，吸引的客户有一定的共性，這個用户羣體的變現潛力更強，公司通過挖掘用户的收入、消費、還款和徵信等記錄，通過提供信用卡申請和貸款及投資等服務進行變現，併合理控制風險。（3）審慎的風險管理：公司用户基礎的價值較高，這些用户經過傳統金融機構的嚴格篩選，並系統的記錄和管理這些用户的信用卡使用及還款信息。基於低成本和高價值的用户基礎，依靠着信用卡管理服務積累下來的大量信用數據，包括不同銀行卡的交易記錄、不同消費場合的消費記錄以及用户生命週期內的還款記錄，公司可以全方位的評估用户的還款能力，形成了較為可靠的借款人信用評估系統，從而幫助公司在監管從嚴的環境下有效的控制風險。
首次覆蓋給予增持。我們預測在2019-2021E 的非國際財務報告準則EPS 達到0.70 元（同比增長5.67%），1.12 元 （同比增長59.60%）和1.35 元（同比增長20.49%）。目前公司股價對應5.38 倍2019E，與行業平均水平持平。基於中國消費信貸廣闊的市場空間和公司領先的市場地位，我們認為公司風險收益配比具備吸引力。基於現金流折現模型和相對估值模型，我們得出目標價4.95 港元，對應6.2 倍的19E 市盈率和15%的上行空間，首次覆蓋給予增持評級。
