事件：6 月21 日对豫光金铅进行调研。
投资要点：
管理层对公司简要介绍：公司2002 年7 月在上交所上市，目前主要产品有：铅41 万吨（约占全国总产量10%），黄金8 吨，白银1000 吨，硫酸57 万吨、铜10 万吨，还有锑、铋等小金属。2019 年一季度，受中美贸易战影响，金属价格一路下滑，对公司业绩有一定影响，但是公司采取了各方面措施，公司整体运行比较平稳。近年来，公司经营的主要思想是“走循环经济发展道路”，原来是靠铅矿来冶炼成铅、黄金和白银等，2016 年公司从资本市场融资15 亿，建立循环经济，在全国各地设点回收废旧蓄电池，充分利用“城市矿山”，这几年发展得也不错，目前41 万吨的铅有很大一部分是再生铅，再生铅享受国家退税支持。在原材料方面，是买原生矿还是买废旧蓄电池，公司会根据不同情况综合考虑，如果用废旧铅酸蓄电池生产的效益好，公司就会大量购买废旧铅酸蓄电池生产，不过近期购买废旧铅酸蓄电池就比较不划算，因为原生矿中除了主要产品铅、黄金、白银计价以外，铜、锌、铋、硫都不计价，现在算下来买原生矿就比较划算。公司也有一部分出口业务，中美贸易战对公司确实有影响，但主要是贸易战对有色金属价格造成冲击，有色金属价格大幅下降对公司效益有负面影响。公司以冶炼为主，基本没有自有矿山，主要赚取加工费，为避免金属价格波动对公司业绩的影响，公司在期货市场做套期保值，保持加工费的稳定，从目前套保的情况来看，收益还不错。
公司近期规划：（1）搬迁项目，把原有的铅冶炼系统进行技术改造，提高技术装备，搬迁投产后铅的生产成本将有一定程度的下降；（2）抓内部管理，提高劳动生产率，降低成本，把综合回收抓上去。这些工作都在有条不紊的进行中，在2019 年将有一个较好的发展。
问题1：近年公司增收不增利的原因？回答：公司是冶炼企业，原材料要外购，公司主要赚取加工费，近年公司产量增长并不多，营收增加的主要是金属价格上涨导致的。近年环保整治力度加大，小矿山和不合规矿山关停较多，原材料供应紧张，导致原生矿价格上涨较多，公司外购原生矿成本也大幅增加，冶炼企业加工费利润空间变薄。
问题2：近期贵金属价格较好，对公司有什么影响？回答：从营收总额来看，公司是铅三分之一、贵金属（黄金、白银）三分之一、铜三分之一。因为原材料中伴生黄金、白银、铜等多种金属，贵金属价格好，公司倾向于多采购一些贵金属含量较高的原生矿。
问题3：电动自行车新国标要求整车质量（含电池）不超过55 公斤，会不会出现电动自行车锂电化，导致下游需求会不会出现大幅下滑？回答：动力电池有三种：锂电池、燃料电池和铅酸蓄电池，低速电动车主要是铅酸蓄电池。锂电池国家支持力度非常大，但是锂电池易燃易爆，将来锂电池环保回收也是一个大问题，有专家认为回收成本可能比制造新电池还高。锂电池仅用于续航，但是启动、照明主要还是要用铅酸蓄电池。至于电动自行车整车质量55 公斤限制，其实铅酸蓄电池制造技术也在不断进步，基本可以达到这个标准，影响其实不是很大。实际上，公司的铅主要是用于制造汽车用的铅酸蓄电池，“豫光”牌铅在行业内的口碑非常好，虽然今年汽车销量有所下降，但国内汽车保有量巨大，每年更换电池需求还是很大。
问题4：2016 年募资15 亿，但再生铅回收项目进展缓慢，主要原因是什么？回答：由于环保、税收等原因，废旧铅酸蓄电池回收网点建设比较缓慢，但公司再生铅的产量一直在增长，并且增长很快，再生铅产量占比已经从10%上升到50%。网点建设推进缓慢主要受两方面影响：（1）国家产业政策变动，废旧铅酸蓄电池作为危废物，公司原来预期将严格按照危废来进行管理，不过后来国家推行生产者延伸责任制，标准有所放松，如果继续投建回收网点的话，可能导致投入很大但收益不一定很好。（2）税收方面，回收和处置的税收链条不同，如果在外地建设回收点的话，可能就无法享受税收优惠。当然，公司也在密切关注国家政策动态，新固废法可能会很快出台，到时再根据实际情况推进相关工作。未来新固废法可能是倾向区域处置，公司准备在江西、河北和西南地区布局处置中心，将区域回收和区域处置联动在一起。不管怎样，公司发展再生铅、走循环经济发展道路的方向不会改变。
问题5：公司负债率比较高，一季度增加了较多短期借款，公司对降低负债和防范债务风险是怎么考虑的？回答：冶炼是一个资金密集型行业，行业的负债率普遍较高，因为存货需要占用大量资金，公司近年的负债率在70%左右徘徊，早年公司就意识到过高的负债率可能给经营带来风险，公司2016 年通过增发股票募资，补充流动性，降低了公司负债率。最近2 年，公司也积极抓中间占用，尽可能把中间占用往下压，减少银行贷款。此外，通过提高盈利，增加所有者权益，降低负债率。降低负债率的一些工作都在稳步往前推进。
问题6：金铅冶炼存在的重要风险是环保，公司的尾水、尾渣、尾气是怎么处理的？存在环保风险吗？回答：环保是企业的生命线。最近几年公司做了很多工作，废水方面，生活废水我们通过一体化工程，用于厂区的绿化，污酸废水通过污水处理站后返回使用，其他废水进入中水站进行处理，外排水基本达到饮用水的标准。废气方面，公司的废气主要用于制取硫酸和液体二氧化硫，去年通过特别改造，指标都达到特排标准。譬如原来二氧化硫是250μg/m3，现在是100μg/m3；氮氧化物原来240μg/m3，现在100μg/m3；颗粒物原来30μg/m3，现在10μg/m3。固废方面，一方面采取源头减量化，譬如原来废酸将近1 万立方，现在全部用于氧化锌的浸出；硫酸厂产生的石膏渣，进入配料使用；其他一些废渣进入水泥厂。2018 年公司投入1 个多亿，改造设备，减少排放。
问题7：公司对少量元素铋、钯等金属的回收情况怎样？回答：钯今年刚开始做，回收了将近40 公斤，钯一公斤36 万元，公司正在推进真空熔炼，提高铋、锑等小金属的回收，增加副产品收益。
风险提示：（1）铅、黄金等金属价格下跌；（2）铅酸蓄电池下游需求
事件：6 月21 日對豫光金鉛進行調研。
投資要點：
管理層對公司簡要介紹：公司2002 年7 月在上交所上市，目前主要產品有：鉛41 萬噸（約佔全國總產量10%），黃金8 噸，白銀1000 噸，硫酸57 萬噸、銅10 萬噸，還有銻、鉍等小金屬。2019 年一季度，受中美貿易戰影響，金屬價格一路下滑，對公司業績有一定影響，但是公司採取了各方面措施，公司整體運行比較平穩。近年來，公司經營的主要思想是“走循環經濟發展道路”，原來是靠鉛礦來冶煉成鉛、黃金和白銀等，2016 年公司從資本市場融資15 億，建立循環經濟，在全國各地設點回收廢舊蓄電池，充分利用“城市礦山”，這幾年發展得也不錯，目前41 萬噸的鉛有很大一部分是再生鉛，再生鉛享受國家退税支持。在原材料方面，是買原生礦還是買廢舊蓄電池，公司會根據不同情況綜合考慮，如果用廢舊鉛酸蓄電池生產的效益好，公司就會大量購買廢舊鉛酸蓄電池生產，不過近期購買廢舊鉛酸蓄電池就比較不划算，因為原生礦中除了主要產品鉛、黃金、白銀計價以外，銅、鋅、鉍、硫都不計價，現在算下來買原生礦就比較划算。公司也有一部分出口業務，中美貿易戰對公司確實有影響，但主要是貿易戰對有色金屬價格造成衝擊，有色金屬價格大幅下降對公司效益有負面影響。公司以冶煉為主，基本沒有自有礦山，主要賺取加工費，為避免金屬價格波動對公司業績的影響，公司在期貨市場做套期保值，保持加工費的穩定，從目前套保的情況來看，收益還不錯。
公司近期規劃：（1）搬遷項目，把原有的鉛冶煉系統進行技術改造，提高技術裝備，搬遷投產後鉛的生產成本將有一定程度的下降；（2）抓內部管理，提高勞動生產率，降低成本，把綜合回收抓上去。這些工作都在有條不紊的進行中，在2019 年將有一個較好的發展。
問題1：近年公司增收不增利的原因？回答：公司是冶煉企業，原材料要外購，公司主要賺取加工費，近年公司產量增長並不多，營收增加的主要是金屬價格上漲導致的。近年環保整治力度加大，小礦山和不合規礦山關停較多，原材料供應緊張，導致原生礦價格上漲較多，公司外購原生礦成本也大幅增加，冶煉企業加工費利潤空間變薄。
問題2：近期貴金屬價格較好，對公司有什麼影響？回答：從營收總額來看，公司是鉛三分之一、貴金屬（黃金、白銀）三分之一、銅三分之一。因為原材料中伴生黃金、白銀、銅等多種金屬，貴金屬價格好，公司傾向於多采購一些貴金屬含量較高的原生礦。
問題3：電動自行車新國標要求整車質量（含電池）不超過55 公斤，會不會出現電動自行車鋰電化，導致下游需求會不會出現大幅下滑？回答：動力電池有三種：鋰電池、燃料電池和鉛酸蓄電池，低速電動車主要是鉛酸蓄電池。鋰電池國家支持力度非常大，但是鋰電池易燃易爆，將來鋰電池環保回收也是一個大問題，有專家認為回收成本可能比製造新電池還高。鋰電池僅用於續航，但是啟動、照明主要還是要用鉛酸蓄電池。至於電動自行車整車質量55 公斤限制，其實鉛酸蓄電池製造技術也在不斷進步，基本可以達到這個標準，影響其實不是很大。實際上，公司的鉛主要是用於製造汽車用的鉛酸蓄電池，“豫光”牌鉛在行業內的口碑非常好，雖然今年汽車銷量有所下降，但國內汽車保有量巨大，每年更換電池需求還是很大。
問題4：2016 年募資15 億，但再生鉛回收項目進展緩慢，主要原因是什麼？回答：由於環保、税收等原因，廢舊鉛酸蓄電池回收網點建設比較緩慢，但公司再生鉛的產量一直在增長，並且增長很快，再生鉛產量佔比已經從10%上升到50%。網點建設推進緩慢主要受兩方面影響：（1）國家產業政策變動，廢舊鉛酸蓄電池作為危廢物，公司原來預期將嚴格按照危廢來進行管理，不過後來國家推行生產者延伸責任制，標準有所放鬆，如果繼續投建回收網點的話，可能導致投入很大但收益不一定很好。（2）税收方面，回收和處置的税收鏈條不同，如果在外地建設回收點的話，可能就無法享受税收優惠。當然，公司也在密切關注國家政策動態，新固廢法可能會很快出台，到時再根據實際情況推進相關工作。未來新固廢法可能是傾向區域處置，公司準備在江西、河北和西南地區佈局處置中心，將區域回收和區域處置聯動在一起。不管怎樣，公司發展再生鉛、走循環經濟發展道路的方向不會改變。
問題5：公司負債率比較高，一季度增加了較多短期借款，公司對降低負債和防範債務風險是怎麼考慮的？回答：冶煉是一個資金密集型行業，行業的負債率普遍較高，因為存貨需要佔用大量資金，公司近年的負債率在70%左右徘徊，早年公司就意識到過高的負債率可能給經營帶來風險，公司2016 年通過增發股票募資，補充流動性，降低了公司負債率。最近2 年，公司也積極抓中間佔用，儘可能把中間佔用往下壓，減少銀行貸款。此外，通過提高盈利，增加所有者權益，降低負債率。降低負債率的一些工作都在穩步往前推進。
問題6：金鉛冶煉存在的重要風險是環保，公司的尾水、尾渣、尾氣是怎麼處理的？存在環保風險嗎？回答：環保是企業的生命線。最近幾年公司做了很多工作，廢水方面，生活廢水我們通過一體化工程，用於廠區的綠化，污酸廢水通過污水處理站後返回使用，其他廢水進入中水站進行處理，外排水基本達到飲用水的標準。廢氣方面，公司的廢氣主要用於製取硫酸和液體二氧化硫，去年通過特別改造，指標都達到特排標準。譬如原來二氧化硫是250μg/m3，現在是100μg/m3；氮氧化物原來240μg/m3，現在100μg/m3；顆粒物原來30μg/m3，現在10μg/m3。固廢方面，一方面採取源頭減量化，譬如原來廢酸將近1 萬立方，現在全部用於氧化鋅的浸出；硫酸廠產生的石膏渣，進入配料使用；其他一些廢渣進入水泥廠。2018 年公司投入1 個多億，改造設備，減少排放。
問題7：公司對少量元素鉍、鈀等金屬的回收情況怎樣？回答：鈀今年剛開始做，回收了將近40 公斤，鈀一公斤36 萬元，公司正在推進真空熔鍊，提高鉍、銻等小金屬的回收，增加副產品收益。
風險提示：（1）鉛、黃金等金屬價格下跌；（2）鉛酸蓄電池下游需求
