投資要點 公司由山東出版集團絕對控股，教輔教材+一般圖書貢獻主要收入。山東出版集團直接+間接持有上市公司78.38%股份。山東出版出版和發行分別佔比27%、71%，毛利潤佔比則分別爲22%、68%，其中主要爲教輔教材和一般圖書的出版和發行。 教輔教材：收入、毛利潤佔比分別達73%和71%，學齡人口增長是主要驅動力。公司爲山東省內中小學教材總髮行商，擁有高中教材獨家發行權以及部分小初高階段教材的獨家出版權。山東省2018 年全國出生人口132.95 萬人，位列全國第二，生育意願全國靠前。隨着“全面二孩”的放開，以及80-90 出生人口逐步進入婚育期，新生兒數量的回暖和入學率的不斷提升有望帶來教輔教材需求的黃金十年。 一般圖書：文化底蘊豐富，少兒類圖書單位明天社實力強勁，歷年來穩定在全國前三。少兒圖書在圖書零售市場比重連年增長，從2017 年的24.64%增長至2018 年的25.19%。明天社旗下《笑貓日記》《猜猜我有多想你》 等持續位列暢銷榜前列，旗下其他類別出版社同樣表現突出，公司所屬明天社、齊魯社、文藝社三家出版社分別位列全國少兒、古籍、文藝類圖書出版單位第三、七、十位。 盈利預測與評級。我們預計山東出版2019-2021 年分別將實現歸母淨利潤15.53/17.18/18.72 億元，對應EPS 分別爲0.74/0.82/0.90 元，對應5 月23日收盤價PE 分別爲10.4/9.4/8.6 倍。從歷史PE-Band 來看，當前處於上市以來歷史較低估值水平。與同行業公司進行估值對比，山東出版仍處於中位數以下。從股息收益率來看，公司仍處於行業中位數以上（山東出版3.75%，行業中位數2.27%）。綜上，我們認爲山東出版當前估值處於歷史底部區域，股息收益率較高且有持續上升趨勢，給予“審慎增持”評級。 風險提示：教材出版和發行制度改革帶來的風險；教材循環使用政策風險；出生率大跌風險；稅收優惠政策變化風險；一般圖書增長不及預期風險；線上渠道競爭風險；行業競爭加劇風險；原材料價格波動風險；宏觀經濟風險。