事件： 公司公告18 年年報，報告期內，公司實現營業收入、歸母淨利潤、經營性現金流淨額分別爲14.54 億、9860 萬、3.06 億，分別同比增長48.25%、-38.41%、-11.66%；實現EPS 0.29 元，擬每10 股派發現金紅利0.15 元。 點評： 教育業務營收同增89.44%，牽引力IT 培訓業務虧損拖累利潤。2018年公司教育業務、儀器儀表業務收入11.61 億元（yoy 89.44%）、2.76億元（yoy -24.66%），佔總營收比重分別爲79.83%、18.95%；教育業務實現歸母淨利潤1.40 億元（11.34%），佔總利潤比重爲142%，傳統業務虧損1895 萬元，公司收入與利潤結構變化顯著，隨着製造業務的剝離完成，未來教育業務將成爲公司的核心主業。其中，2018 年恒企教育實現營業收入、淨利潤分別爲10.87 億元、1.21 億元，分別同增80.25%、10.35%，未完成業績承諾，主要系控股子公司牽引力虧損6538 萬元，拖累恒企教育整體業績。公司整體毛利率爲70.13%（+5.15pct），其中教育業務毛利率74.74%；三項費用率50.22%（+12.85pct），其中銷售費用率26.18%（8.87pct）、管理費用率20.69%（2.67pct）、財務費用率3.3%（1.31%），主要系業務調整致使相關費用增加。 年報強化了我們對公司基本面的認知與判斷： 恒企教育：核心業務收入穩健增長，調整牽引力業務佈局。財經類、自考類、藝術設計類核心業務發展穩健，擴產品、拓渠道驅動收入快速增長；IT 培訓業務方面，2018 年公司對牽引力的校區、資源、產品等方面進行了重構整合，關閉牽引力21 家虧損校區，目前僅剩8 家，預計2019 年該業務對業績的影響與拖累將顯著降低。 1） 產品矩陣：多賽道佈局拓寬培訓邊界。財經類課程類型不斷更新，迭代產品延伸至中端、高端市場，並引進了國際化培訓課程，2018年財經類業務訂單銷售回款額8.11 億元，同增18.91%，佔比64.25%；自考類、藝術設計類與在線培訓業務快速發展，2018 年自考類、藝術設計類、在線教育業務訂單銷售回款額2.25 億元、1.96 億元、2.89 億元，分別同增392.84%、67.95%、109.42%。 2） 網點佈局：新增終端校區70 家。截至2018 年年末，恒企教育在全國24 個省市、170 多個城市共有各類終端校區網點397 家，同增14.08%，其中恒企教育338 家、天琥教育51 家、牽引力8 家，若不考慮關閉的21 家牽引力校區，2018 年恒企教育實際新增終端校區70 家。 3） 培訓人次及客單價：學員人數增長38.15%、客單價增長11.86%。2018 年實現學員招生報名17.08 萬人次，同增23.5%；實現訂單銷售回款額12.63 億元，同增38.15%；成交客單價7394 元/人次，同增11.86%。 中大英才：註冊會員數與客單價齊升，完成業績承諾。2018 年中大英才實現營業收入、淨利潤分別爲9411 萬元、2748 萬元，分別同增48.15%、17.50%，完成業績承諾。中大英才依託其在線平台沉澱的用戶與流量，與恒企教育進行深度融合，不斷放大品牌與資源優勢，推動註冊會員數、成交量、客單價快速增長。2018 年中大英才實現新增註冊會員272.54 萬人，同增76.16%；在線成交39.89 萬人次，同增25.83%；訂單銷售回款額9963 萬元，同增60.41%；成交客單價249.7元/人次，同增27.48%。 投資建議：公司已成功剝離傳統制造業務，轉型爲純正職業教育標的，恒企教育立足會計培訓領域，多賽道佈局產品線，驅動培訓人次及課單價齊升，財經類、自考類、藝術設計類核心業務發展穩健，後續IT培訓業務調整後，恒企教育盈利能力將持續提升。預計公司2019-2020年淨利潤分別爲1.62 億元、1.98 億元，對應EPS 分別爲0.47 元、0.57元，對應PE 23、19 倍。我們給予2019 年30X 估值，對應6 個月目標價14.10 元，維持“買入-A”評級。 風險提示：職業教育政策變化、恒企教育線下網點擴張不及預期、線上線下招生不及預期、旗下各教育標的管理與整合的風險。