事件： 2019 年4 月13 日，湖南海利（600731）發佈公告：公司1 季度歸母淨利潤預計在2875.6-3226.3 萬元之間，同比增長310%到360%，增長原因主要系報告期內產品銷售規模擴大、部分產品銷售價格上漲所致。 我們認爲今年很可能是公司的業績拐點，有4 點原因： 1. 主營產品價格近兩年來一直穩步上漲。 安監環保整頓之下，氨基甲酸酯類產品過去兩年多一直在漲價。公司的兩個核心產品克百威和滅多威（兩者2018 年銷售收入佔公司的30%），2018 年4 季度相比2017 年1 季度價格分別上漲了57%和70%。氨基甲酸酯類農藥高毒、工藝危險，且上游中間體供應量很少，短期內很難有新進入者。截止2019 年4 月中旬，克百威的市場報價已經達到11 萬元/噸，後市產品價格有望繼續上漲。 2. 株洲子公司拆遷基本完成，不會拖累2019 年業績。 公司湖南株洲子公司拆遷費用影響公司2018 年的業績。拆遷費用體現在業績中的科目“營業外支出”、“資產減值損失”和“辭退福利”（管理費用），三者合計影響接近1 億元人民幣，而株洲政府給予的土地收儲補償1.42 億元體現在科目“遞延收益”中，未反映到利潤表中，導致公司的真實經營業績被低估。 根據2018 年年報，公司的歸母淨利潤爲5150 萬元（yoy+23.5%），而持續經營淨利潤達到1.38 億元（yoy +60%），後者才是公司真實經營成果的體現。2019Q1 業績大增也是同樣的邏輯延續。 3. 三費費率下降，管理效率提升。 公司2015 年之前三費率在20%左右，與其他農藥上市企業比偏高，2016 年以後公司降本增效，2018 年三費費率下降到13.7%，3 年降低了6 個百分點。一方面是精簡員工-2018 年員工數量比2017 年減少了332 人，另一方面公司產品營收增長攤薄了管理成本。此外，2018年1 月公司順利完成員工持股，內部激勵改善。 4. 明星項目2019 年貢獻業績。 公司與拜耳合作的明星項目硫雙滅多威經過2018 年艱難的產能爬坡，2019 年1 季度基本穩定量產，產品主要銷售給拜耳。預計2019年給公司帶來4 億元左右的營收增量，業績確定性強。 綜合以上4 點，我們認爲2019 年公司業績大概率會迎來拐點，業績高增長或將持續。 投資要點： 國內氨基甲酸酯類農藥龍頭，生產壁壘極高。公司主營業務爲氨基甲酸酯類農藥（產能1 萬噸以上）、 有機磷類農藥（產能1 萬噸以上）、 雜環類農藥的原藥及製劑，並具備上游原料光氣的5 萬噸產能，以及主要核心中間體的生產和供應能力；其中氨基甲酸酯類農藥主要生產品種有：克百威（銷售收入佔2018 年營收的17%）、滅多威（13%）、硫雙滅多威（8%）、甲萘威（8%）、丁硫克百威（5%）、殘殺威（4%），合計佔公司營收的一半以上。 公司是國內氨基甲酸酯類農藥的主要供應商，產品生產壁壘極高：一是初始原料是劇毒產品光氣，國內嚴禁新建產能；二是核心中間體異氰酸價值（MIC）和烷基酚危險性高、工藝難度大，前者劇毒且不穩定，需低溫儲藏，後者如呋喃酚國內連公司在內國內僅有兩家供應商；三是產品登記難度大，氨基甲酸酯類農藥本身具備高毒性，部分國家有禁用趨勢，中國農業部早在2011 年就不再接受克百威、滅多威等產品的登記。 安監環保整頓下供需格局優化，主導產品持續漲價，2019 年Q1 業績大增。近年來安監環保整頓下，主要競爭對手產能受限或退出市場，公司是國內氨基甲酸酯類農藥的主要供應商，產品價格持續上漲。根據公司披露的經營數據，代表產品克百威的不含稅價格自2017Q1的6 萬元/噸增長到2018Q4 的9.4 萬元，漲幅達56.7%，同期滅多威從5 萬元/噸增長到8.5 萬元/噸，漲幅70%。截止2019 年4 月中旬，克百威的市場報價已經達到11 萬元/噸。 產品的提價帶來盈利能力的提升，2018 年公司受株洲子公司拆遷影響，歸屬母公司淨利潤僅5149.84 萬元（yoy +23.5%），但年報披露的持續經營淨利潤達到13848.6 萬元（yoy +60%）；2019 年1 季度，公司披露歸母淨利潤在2875.6-3226.3 萬元之間（yoy +310-360%），業績拐點大概率已經來臨。 國改紅利釋放，2018 年定增成功發行，三費費率下降4.4 個百分點。公司自2016 年籌劃定增，到2018 年1 月，公司以7.53 元/股非公開發行股票2790.86 萬股，佔非公開發行後公司總股本的比例爲7.87%，扣除發行費用後募資2.06 億元。其中，大股東海利集團認購847.56 萬股，佔總發行量的30.4%；湖南國資委認購398.9 萬股，佔14.3%；公司員工持股計劃（公司管理層及在職員工）認購507.3萬股，佔18.2%；三者合計認購62.9%，股票鎖定期爲36 個月（2021 年2 月解禁）。 2016 年之前，公司三費費率一直高達20%以上，此後公司降本增效，三費費率連續三年下降，到2018 年三費費率已經下降至13.7%，同比下降4.4 個百分點。其中，管理費用下降1.9 個百分點。2018 年公司在職員工人數1837 人，比2017 年減少332 人。 明星項目順利投產，儲備項目豐富，成長性強。湖南海利與德國拜耳合作建設明星項目：4000 噸/年硫雙滅多威於2018年投產，到2019年1 季度已經實現穩定量產，全年預計能給公司帶來4 個億左右的營收，佔2018 年全年營收規模的20%以上。此外，公司儲備的水楊腈、新擴產的丁硫克百威、甲基嘧啶磷和其他農藥品種也會在2019-2020 年投產，成爲公司新的盈利增長點。 盈利預測和投資評級：首次覆蓋，給予“買入”評級。公司是國內氨基甲酸酯類農藥龍頭，生產壁壘高。近年安監環保風暴下競爭對手逐步退出，公司的產品逐步上漲，同時公司借國改之力降本增效，盈利能力逐步提升。我們看好公司的發展，預計2019-2021 年公司的EPS 分別爲0.55、0.70 和0.86 元，對應當前股價PE 倍數爲12.73、9.98 和8.12。首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示：安全生產和環保風險，子公司搬遷影響業績，產品下游需求不及預期，產品價格下跌，新產能投放不及預期。