投資要點： 公司業績增長穩健，18 年歸母淨利潤同比增長29%，略低於預期。1）公司業績保持穩步增長。18 年實現營業收入20.5 億元，同比增長18.4%；實現歸母淨利潤2.4 億元，同比增長28.9%，扣非淨利潤爲2.1 億元，同比增長27%，主要由於小子科技並表影響。2）鞋服主業淨利潤有所下滑。若扣除小子科技並表影響，18 年鞋服主業收入同比增長2.3%至17.4 億元，歸母淨利潤同比減22%至1.4 億元，主要由於18 年繳納土地閒置費用897萬元，以及加大營銷及宣傳力度，導致費用有所增加。3）四季度增速略有放緩。18Q4 實現營業收入5.8 億元，同比增長10.4%，實現歸母淨利潤5570 萬元，同比增長15%。4）分紅比例較爲穩定。公司每10 股派息2.5 元，分紅比例達43%，股息率約爲2.4%。 毛利率略有下降，期間費用控制良好，淨利率穩步提升，資產質量健康。1）18 年毛利率較去年同期下降1.7pct至56%，主要由於小子科技並表。銷售費用率下降1.4pct至28.6%，管理費用率（含研發費用）下降0.8pct 至13.5%，帶動淨利率提升1.2pct 至11.9%。2）18 年應收賬款週轉天數較去年同期下降3 天至58 天；存貨週轉天數較去年同期下降21天至180 天。同時經營性現金流較去年同期增加3365 萬元至3 億元，資產質量較爲健康。 堅持多品牌戰略，打造互補的品牌矩陣。1）主品牌KISSCAT 持續調整。18 年KISSCAT實現收入8.4 億元，同比下降4.8%。18 年門店淨關44 家至1007 家（直營660 家+加盟347 家），單店收入基本與去年同期持平。2）中高端品牌ZsaZsaZsu 和tigrisso 持續快速增長。18 年ZsaZsaZsu 實現收入1.5 億元，同比增長23%。18 年門店淨增34 家至146 家（直營137 家+加盟9 家）。18 年tigrisso 實現收入4.6 億元，同比增長14%。 18 年門店淨增9 家至427 家（直營326 家+加盟101 家），預計同店增速超10%。3）定位“潮趣”的KissKitty 有所調整。18 年KissKitty 實現收入1.7 億元，同比下降15%。 18 年門店淨關10 家至255 家（直營190 家+加盟65 家），同店增速有所下滑。4）其他品牌穩步成長。18 年其他品牌合計實現收入1.2 億元，同比增長25%。18 年門店淨增9 家至90 家（直營64 家+加盟26 家），預計同店增速超10%。 線下門店持續調整，電商渠道四季度有所復甦。1）線下持續優化渠道結構，19 年門店數有望實現淨增。18 年公司門店總數爲1925 家，與去年同期基本持平。其中直營店達1377家，淨增91 家，佔比達72%；加盟店爲548 家，淨關93 家。2）線上積極調整，復甦態勢顯現。18 年線上實現收入2.5 億元，同比增長8%，其中四季度電商收入約8812 萬元，同比增長7.2%，較三季度負增長改善明顯，預計19 年電商有望逐季向好。 小子科技持續超預期，鞋服主業加碼智能製造，打造柔性供應鏈。1）小子科技連續超額完成業績承諾。18 年小子科技實現收入3 億元，同比增長31%；實現歸母淨利潤1 億元，同比增長47%，連續第二年超額完成業績承諾（18 年承諾實現淨利潤8450 萬元）。2）發行6 億元可轉債，加碼智能製造。公司擬發行6 億元可轉債建設智能製造基地和4 條自動化智能生產線及4 條柔性生產線，提升自動化、數字化、智能化的生產供應鏈水平。 公司是女鞋行業中的龍頭企業，線下渠道持續優化結構，線上逐步恢復增長，推動業績持續增長，維持"增持"評級。公司線下門店調整到位，預計19 年門店數有望淨增，線上經過調整四季度開始復甦，19 年逐季向好。考慮公司門店數略低於預期，故下調19-20 年盈利預測，新增21 年盈利預測，預計19-21 年歸母淨利潤爲2.8 /3.2/3.7 億元（原爲3.4/3.8億元），對應EPS 爲0.64/0.74/0.85 元，PE 爲16/14/12 倍，維持"增持"評級。