合肥百貨4 月4 日發佈2018 年報。2018 年公司實現營業收入106.82 億元，同比增長2.81%，歸母淨利潤2.25 億元，同比增長5.32%，扣非淨利潤2.09 億元，同比增長9.18%。基本每股收益0.29 元，加權平均淨資產收益率6.04%，經營活動產生的現金流量淨額6.93 億元。 2018 年分配預案： 擬以2018 年末7.8 億總股本爲基數，每10 股派現1.5 元（含稅），共計派發紅利1.17 億元，分紅率52.11%。 公司同時計劃：2019 年實現營業收入107 億元，較18 年基本持平。 簡評及投資建議。 1. 公司2018 年收入增2.81%，毛利率降0.68 個百分點。公司2018 年收入增長2.81%至106.82 億元，綜合毛利率下降0.68 個百分點至19.49%；截至2018年底門店共233 家，其中百貨26 家、超市180 家、電器27 家。分業態看， （1）百貨（含家電）收入同比下降0.13%至64.99 億元，毛利率下降0.48 個百分點至15.43%，其中百貨門店收入降0.93%至48.79 億元，淨利降10.11%至1.11 億元，坪效7814 元，新增門店3 家，新增經營面積12.06 萬平米，新增收入7459 萬元，銅陵北斗店、濱湖心悅城、柏堰奧萊生活廣場相繼開業，百貨體系不斷完善；電器門店收入降6.74%至11.13 億元，淨利降2.4%至2176萬元，坪效1.32 萬元，新增門店4 家，新增經營面積0.83 萬平米，新增收入1228 萬元。 各主力門店收入和淨利增降不一：鼓樓商廈收入下降1.63%至9.47 億元，淨利潤下降9.92%至3715 萬元；蚌埠百貨大樓收入下降6.02%至4.87 億元，淨利潤下降10.35%至2038 萬元；商業大廈收入下降6.27%至2.94 億元，淨利潤下降21.56%至1113 萬元。蚌埠百大購物中心營業利潤、淨利潤較上年分別增長623.17%、533.60%，主要系2018 年商品結構優化，以轉型促內生，培育持續增長新動能，使得競爭力提升，利潤上升明顯。 （2）超市收入增長6.7%至35.65 億元，毛利率提高0.37 個百分點至19.12%，超市門店淨利潤下降53.01%至3644 萬元，坪效7445 元；其中閤家福超市營業利潤、淨利潤分別較上年下降52.11%、59.07%，主要系2017 年蚌埠閤家福原中心店補償的異地安置房產權確認收益，2018 年無此事項。超市全年新開網點23 家，新增經營面積6.66 萬平米，新增收入1.46 億元。 （3）農批市場收入增長7.69%至3.04 億元，毛利率同比增加0.32 個百分點至76.47%，其中周谷堆農批市場規模不斷擴大，業務量穩定增長，收入增長7.78%至5.54 億元，淨利潤增長10.02%至1.73 億元；宿州百大積極挖潛增效，超額完成年度經濟指標，淨利潤增長116.47%；閤家康在物流配送方面實現新突破，配送量與配送額保持雙增長，毛利額增長34.58%，自營網點增加41 個，覆蓋範圍不斷擴張。 （4）房地產收入增長21.13%至3.14 億元，毛利率同比下降31.72 個百分點至52.6%，其中周谷堆置業（周谷堆農批持股100%）實現淨利潤7793 萬元，同比增長3.88%。 2. 期間費用率增0.54 個百分點，歸母淨利潤同比增長5.32%。2018 年公司銷售費用率同比增加0.07 個百分點至4.35%，管理費用率同比增加0.56 個百分點至9.64%，財務費用431 萬元較2017 年減少955 萬元，主要由於貸款利息支出減少。最終實現歸母淨利潤2.25 億元，同比增長5.32%，扣非淨利潤2.09 億元，同比增長9.18%。 3. 推進業態創新，發力智慧商業、全渠道建設。①業態創新：公司首家綜合性購物中心濱湖心悅城、首家名品折扣生活中心柏堰奧萊生活廣場相繼開業，進一步豐富了業態體系；閤家福公司嘗試發展新模式，開設首家生鮮超市“阿福鮮生”，開創3.0 版心悅城精品超市，不斷探求超市產業體系發展新路徑。②智慧商業：百貨業啓動智慧商業項目，小程序電子會員卡註冊用戶達14.2 萬人，累計訪問316 萬次，有效帶動門店銷售，23 家百貨店完成ERP 升級切換及上線，增強了系統對轉型業務的支持能力；閤家福公司首家無人便利店順利營業，爲線下門店無人技術應用積累基礎。③全渠道：充分利用百大易商城、百大易購及阿福到家等系統資源，部分門店開展小程序鏈式營銷，全渠道發展，實現線上線下共同發力。 維持對公司的判斷。①受益於區域經濟和競爭地位，公司仍延續低成本穩健擴張特徵，業態多元化，百貨、超市、農批等主要業務保持平穩增長，同時不排除其加快核心業務區域併購整合的可能性；②公司已形成較爲豐富合理的金融股權類投資組合，正在爲公司貢獻新成長；③公司自有物業重估價值高，受險資及產業資本青睞，期待國改突破進展，驅動其價值回歸，並以更優的機制實現轉型創新成長。 更新盈利預測。預計公司2019-2021 年歸母淨利潤分別爲2.45 億元、2.69 億元、2.97 億元，EPS 分別爲0.31 元、0.34 元和0.38 元，分別同比增長9.25%、9.56%和10.52%，公司目前股價對應2019-2021 年PE 爲19 倍、17 倍和15 倍，對應2019 年PS 約0.41 倍，PB 約1.13 倍。 公司是安徽商業龍頭，現金充沛，資產價值顯著，區域競爭力較強；考慮到公司積極嘗試轉型創新等可能帶來的盈利空間，以及可能面臨的國資改革機會，估值上可享有一定溢價，給以2019 年19-21 倍PE，對應0.42-0.47 倍PS（在同業估值中處於合理水平），對應合理價值區間5.98-6.6 元，維持“優於大市”的投資評級。 風險提示：合肥區域競爭環境趨向激烈；商鋪銷售確認進程的不確定性；國企改革進程和方案不確定。