社區服務運營商彩生活服務公佈2018 年業績，收入同比增長122%，淨利潤同比增長51%，低於我們預期值約4%，主要因收購萬象美導致毛利率偏低的包乾制收入貢獻佔比明顯提升。考慮到毛利率復甦緩慢，我們將公司2019-2020 年每股淨利預測值分別下調至0.45 元（同比增長18%）和0.55 元（同比增長22%），並新增2021 年預測值爲0.64元（同比增長16%）。因近期板塊整體反彈估值修復，我們將公司目標價從5.7 港幣上調至6.5 港幣，對應12 倍19 年PE，維持增持。 公司2018 年實現收入同比增長122%至36 億元，其中物業管理服務仍爲最大收入來源，同比大幅增長149%至31 億元，佔總收入比例達85%，主要受益於2018 年一季度收購萬象美，推動包乾制物業管理收入同比大幅增長186%至26 億元。與此同時，公司綜合毛利率從2017 年的44.9%下降9.4 個百分點至2018 年的35.5%。具體來看，毛利率約20%的包乾制（相比酬金制下毛利率爲100%）貢獻物業管理收入佔分部收入比例從2017 的74%上升至2018 年的85%，物業管理服務分部毛利率從2017 年的35.2%下降9.1 個百分點到2018 年的26.1%，而同期增值服務和工程服務的分部毛利率則雙雙改善。公司股東應占淨利潤同比增長51%至4.85 億元，與公司3 月中旬發佈的正面盈喜相一致，略低於我們預期約4%，對應每股淨利同比增長19%至0.38 元。此外，公司宣佈派發末期股息爲每股0.18 港幣（同比增長20%），對應股息分派率達42%。 截止2018 年末，公司總平台服務面積同比增長25%至11 億平米，包括合約管理面積5.5億平米（同比增長27%），以及合作和聯盟面積5.7 億平米（同比增長22%）。具體來看，產生收益的管理面積同比增長24%至3.6 億平米，同期儲備面積達1.9 億平米，爲未來管理規模增長提供堅實基礎。此外，在收併購的同時，公司於2018 年實現新簽約管理面積7430 萬平米，由此體現了彩生活市場拓展的競爭優勢。展望未來，我們預計公司產生收益的管理面積規模有望於2019-2021 年間實現複合增長約10%。 基於合作和聯盟面積提供的龐大用戶群，公司持續從一家物業管理企業轉變爲一家由科技服務主導的平台服務企業。截止2018 年末，彩生活生態圈註冊用戶數達2640 萬，活躍用戶數達1400 萬，對應活躍度爲53%，同時彩之雲平台的累計交易金額達95 億元，同比增長25%。此外，我們注意到增值服務的毛利潤貢獻佔比仍維持在30%，而板塊毛利率則從2017 年的82.0%大幅提升13.7 個百分點至2018 年的95.7%，轉型初具成效。 彩生活年初至今上漲33%，目前估值爲10.5 倍19 年PE（相比板塊平均爲22 倍19 年PE），爲同業最低。考慮到毛利率復甦緩慢，我們將公司2019-2020 年每股淨利預測值分別下調至0.45 元（同比增長18%）和0.55 元（同比增長22%），並新增2021 年預測值爲0.64 元（同比增長16%）。因近期板塊整體反彈估值修復，我們將公司目標價從5.7 港幣上調至6.5 港幣，對應12 倍19 年PE，目前股價較新目標價存在17%上升空間，我們維持彩生活服務增持評級。