2018 年,公司實現營業收入47.5 億元,同比增長60%,歸屬淨利潤10.1 億元,同比增長17%,業績符合預期。2019 年,公司的燃氣售氣量預計仍將大幅增長,接駁用戶數仍會維持高位且非居民接駁量將快速增加,同時LNG 碼頭及接收站建設仍將穩步推進,外延併購繼續發力,多方面促進公司業績保持20%-30%的持續成長。目前估值對應2019 年盈利爲11 倍,維持“強烈推薦-A”評級。 年報基本情況: 2018 年,公司實現營業收入47.5 億元,同比增長59.9%,實現歸屬淨利潤10.1億元,同比增長17.3%,實現扣非後歸屬淨利潤9.8 億元,同比增長14.8%。 業績符合預期。 2018 年度利潤分配預案:2018 年計劃每10 股派息5 元(含稅),每10 股轉增4 股。 2019 年經營計劃目標:公司計劃實現收入65 億元,淨利潤12 億元。 點評: 一、 收入大幅增長,其中天然氣銷售收入顯著大幅增長,佔比大幅提升至50%以上,接駁業務仍然保持增長勢頭,業務結構逐漸優化。 2018 年,公司實現了營業收入47.5 億元,同比增長59.9%。其中,天然氣銷售收入24.1 億元,同比增長121%;燃氣接駁14.4 億元,同比增長26.8%;燃氣具銷售7.6 億元,同比增長14.1%;供暖等其他業務0.8 億元。 從細分業務收入來看,天然氣銷售收入顯著增長是促進收入大幅增長的主要原因,2017 年村村通用戶接駁完成後,促進了2018 年公司售氣量的大幅增長,2018 年公司共實現售氣量9.7 億方,帶動燃氣銷售收入佔比大幅提升至50%以上。 同時,公司的接駁業務仍然保持增長勢頭,2018 年全年完成接駁用戶數33 萬戶,較2017 年仍增長了約20%。 二、 售氣量大幅上升但合同氣量不足導致燃氣銷售毛利率大幅下降,2019年將完成氣量覈查返還價差;接駁業務由於村村通接駁佔比高毛利率略有下滑。兩項業務毛利率未來均有回升空間,費用率仍控制較好。 2018 年,公司綜合毛利率31.4%,同比下降10.55 個百分點。一方面與收入結構的變化有關,相對低毛利率的燃氣銷售業務佔比大幅提升;另一方面也與各細分業務自身的毛利率下滑有關。其中,燃氣銷售業務毛利率爲8.3%,同比下滑4.7 個百分點,這一毛利率水平屬於非常態盈利能力,主要是由於2018 年年度的合同氣量較少,僅爲2017 年合同使用量(4.7 億方),而2018 年實際用氣量呈現翻倍增長,因此合同量以外的競拍氣量價格較高,高達3.83 元,其中有一部分直供農村煤改氣的量,實際數據將於2019 年完成核查,直供煤改氣的部分2018 年是用很高的價格買入的,2019 年會覈算價差返還給公司。因此,未來,公司燃氣銷售業務毛利率預計仍可恢復至正常水平。同時,公司燃氣接駁業務毛利率2018 年爲72.6%,同比下滑了5.5 個百分點,主要由於村村通接駁業務毛利率相較於城市接駁業務偏低一些,未來隨着公司城市接駁量逐漸回升、村村通接駁業務量逐漸下降,公司接駁業務毛利率仍有上升可能。 從淨利率來看,2018 年,公司銷售淨利潤爲21.3%,同比下降7.9 個百分點,下降幅度小於毛利率降幅。主要是公司2018 年經營中各項費用率仍控制較好。其中銷售費用率爲1.8%,同比提高0.4 個百分點;管理費用率爲3.5%,同比下降1.5 個百分點;財務費用率爲0.5%,同比提高0.1 個百分點;資產減值損失/營業收入爲0.7%,同比下降1.2 個百分點。 三、外延併購項目實現利潤情況較好,現金流充裕,2019 年仍將繼續拓展外延併購 近兩年,公司完成了荊州燃氣、阜陽燃氣的收購及並表,從經營來看,兩家外延併購公司經營狀況均良好,預計能夠較好的完成利潤承諾,實現增長。 荊州燃氣:2018 年實現淨利潤9301 萬元,略超業績承諾的9200 萬元,2019 年預計可實現淨利潤1.2 億元。 阜陽燃氣:2018 年實現營業收入10 億元左右,淨利潤約1-1.2 億元,實際並表4個月,並表收入3.6 億元,淨利潤5000 多萬。2019 年,阜陽燃氣預計可實現淨利潤約1.5 億元。 目前,公司資產負債率爲48%,在手現金充沛,資金條件較好,2019 年,公司仍將繼續加大外延拓展力度,也有望持續增厚公司利潤。 併購資金規劃:公司資金充足,目前資產負債率不到50%,有息負債12-13%;經營活動現金流也有持續貢獻,荊州1 億現金,阜陽2-3 億現金,因此會有充足的現金支撐併購,當前用貸款或者自有資金收購均可行。 外延併購的標的選擇:京津冀地區,珠三角、長三角、人口數量高的地區都是比較重要的拓展方向。京津冀的縣級城市也很感興趣,看重輻射效應。 四、公司未來各業務板塊發展趨勢及2019 年預測 百川能源上市後定位是做大做強京津冀核心區域市場,2002 年開始佈局京津冀,並預判京津冀區域未來會有很快的發展,屬於在京津冀佈局較早的城市燃氣公司。2005 年第一條管線建成後,圍繞主業精耕細作。2012 年總書記提出環渤海戰略,開始關注長三角、珠三角和環渤海,啓動“三橫三縱”高壓計劃,政府授權百川做所有行政區域的天然氣專項規劃。2014 年開始佈局鄉鎮燃氣,圍繞京津冀協同發展,加大管網鋪設力度,增大市場控制力和佔有率。百川的發展基礎是做好京津冀,未來圍繞京津冀,一方面做好外延,一方面做精做細,百川的優勢在於京津冀的分銷能力,會爲業績增長提供支撐。未來,公司的燃氣售氣量預計仍將大幅增長,接駁用戶數仍會維持高位且非居民接駁量將快速增加,同時LNG 碼頭及接收站建設仍將穩步推進,外延併購繼續發力,多方面促進公司業績保持20%-30%的持續成長。 1、隨着城市化進程推進和人口遷移,燃氣接駁業務不會快速下降,只是增速放緩,仍可持續發展,且非居民接駁量將快速增加;而公司燃氣銷售收入將不斷增加,業務結構不斷優化。 接駁業務不會快速下降,只是增速放緩,且非居民接駁量將快速增加:2017 年,公司接駁業務經歷政策性村村通改造,短時期內增加30 多萬戶新增接駁客戶,2018年村村通收尾;2019-2020 年村村通全部完成。但2019-2020 年接駁用戶數不會迅速減少,還會維持高位,預計2019 年京津冀城市區域接駁10 萬戶,村村通幾萬戶,阜陽10 萬戶,荊州3-4 萬戶,現有的潛在接駁戶數不會低於2018 年,仍會維持在30 萬戶以上。而且城市居民接駁收費及利潤率水平均高於村村通用戶。同時,非居民接駁量還有望快速增加,2018 年的接駁業務中,非居民用戶的數量增長是170%,收入增長約爲84%,非居用戶接駁的增長顯著快於居民用戶接駁增長,未來,非居用戶接駁收入預計仍將保持快速增長。 銷氣量會持續大幅增長,燃氣銷售收入佔比將不斷增加,且非居民用氣量未來會大幅增長:2018 年,公司銷售氣量已經實現了快速增長,而且村村通接入燃氣後,發現農村接入燃氣後的依存度很高,每戶的用氣量比城市高很多,農村氣代煤利用率很高,去年接駁利用率超過90%,農村用戶用氣量比預期的高很多。未來,預計燃氣銷售收入可保持20%的增長,高於行業平均增速。同時,燃氣銷售中的盈利能力較高的非居民用氣量也將大幅增長,2019 年預計仍有40-50%增長,實現售氣量14-15 億方。 2、LNG 碼頭及接收站建設將穩步推進 公司規劃的LNG 接收站2017 年10 月已完成選址,2018 年6 月份上報到國家,目前正在積極進行對接,在規劃當中,進展比預計要快一點。 選址條件:1.內陸,不填海;2.現有岸線的條件滿足示範全級;3.後續的土地選取大概100 畝地;4.接觸站與就近的中國中線的閥室距離不超過20km、與就近的公路和高速的距離也不超過20km;(港口條件比較好)。 10 月初交規院進行專項調研,給予高度認可,最終情況以國家公告爲準。 2019 年,公司將繼續加快推進綏中LNG 接收站項目,完成項目審批手續與開工建設工作,加強上游油氣田的探索開發,積極尋求優質油氣項目。 綜合各方面業務,我們預計,後續公司收入將保持每年20-30%左右的增長,同時外延併購加速帶來更多成長增量,公司2019-2020 年將實現歸屬淨利潤分別爲13.3 億元,16.0 億元,當前市值對應2019 年PE 估值約爲10.5 倍,估值處於低位,且有較高現金分紅比例,維持“強烈推薦-A”評級,按2019 年15 倍PE 估值給予目標價19.3 元。 五、風險提示:接駁費政策變化的風險;燃氣銷售毛利率下降的風險。
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百川能源(600681)业绩符合预期 未来售气+接驳+外延并购促进持续成长
譯文內容由第三人軟體翻譯。
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