一、事件：2019 年3 月7 日晚，公司公告称以1.887 亿元现金收购成都通宇航空51%股权。通宇航空主要从事航空飞行器零部件开发制造，具体包括航空精密零部件数控加工，金属级3D 打印等，所制造的航空零部件用于多型号军用飞机、无人机、运输机、导弹、国内民机及波音、空客各类转包的客机、运输机。通宇航空具有航空航天AS9100D标准、装备承制单位资格以及三级保密资格单位证书，核心技术在于具有解决钛合金、铝合金、高温镍基合金等各种难加工材料的复杂结构曲面的加工难题的创新工艺方法，并摸索自主航空金属3D 打印激光选区熔化技术、激光沉积3D 打印技术进行超复杂结构零件整体打印制造。成都航空2018 年实现营收（0.34 亿元，+103.7%）净利润（0.11亿元，+965.6%）。此次收购标的承诺2019~2021 年扣非净利润为3000、4000、5000 万元。
二、光韵达是国内领先的激光智能制造解决方案提供商。公司以精密激光应用技术研究为基础，致力于利用“精密激光技术”+“智能技术”取代和突破传统的生产方式，实现产品的高集成度、小型化、个性化。目前，公司拥有具有世界顶级水平的高精密度、高性能的各类精密激光设备百余台，可以提供SMT 激光模板、各类金属及非金属精密零件、HDI 钻孔、柔性线路板激光成型、紫外激光钻孔、智能检测设备、测试系统、LDS 业务、3D 打印等众多产品和服务。
SMT 类业务，传统主业将继续保持稳定增长。公司SMT 类产品包括精密激光模板及附属产品、精密零件等，主要用于电子制造厂商生产制程中；2017 年该类业务营收占比达到40.6%，是公司传统主业。目前国内激光模板制造市场属于存量市场，且已实现充分竞争，不会呈现爆发式增长，致使公司该类业务2014~2017 年复合增速为11.6%。公司的综合激光制造能力和产能在全行业中排在首位，而且根据行业精准定制化服务的特性，已在全国电子产品制造聚集地建立了30 多个激光加工站，形成了华南、华东、华北三大服务区域，是同行中经营网点最多、覆盖面最广的企业。这为公司在SMT 存量市场中继续保持稳定增长奠定了基础，也使得该类业务在2014~2017年中保持46.38%的毛利率水平。
PCB 类业务，加工服务型向提供产品转型升级，近年来业务增速明显。2017 年该类业务营收占比达到26.2%，增速达到31.77%，毛利率水平达到51.23%。公司PCB 类业务属于服务业，主要为PCB 生产厂商提供FPC 成型和HDI 钻孔服务，FPC 成型服务包括柔性线路板外形切割、覆盖膜开窗和软硬结合板剥离等；HDI 钻孔服务包括利用紫外激光、CO2 激光进行线路板、高密度互联板、高低温陶瓷等材料的高精度钻孔服务。据Prismark 预计，全球HDI 和FPC 的产值将分别以2.8%和3.0%的 CAGR 增长，分别位列 PCB 行业增速的前两位，到2021 年，产值将分别达到68 亿美元和126 亿美元。公司是国内首家利用激光技术进行线路板成型和钻孔服务的企业，PCB 业务营收位于同行前列。在PCB 产业向中国大陆转移的大背景下，公司将受益于FPC 和HDI 行业的发展。
三、实施注重内涵增长与外延扩张并重的发展战略：立足精密激光制造的同时，外延式发展布局3D 打印、自动化设备等智能化制造领域。
此次收购通宇航空，意义在于加快3D 打印业务发展，并向国防军工产业进军。上市公司2013 年在国内率先开展工业3D 打印业务。3D打印在航空领域应用的优势在于能够重新设计整个系统和部件，以实现精准构型和功能需求。本次收购，一方面通宇航空可引进公司工业3D 打印工艺，使得公司3D 打印业务进一步向航空零部件制造产业拓展；另一方面，公司可将通与航空作为切入军工产业的平台，将公司掌握的激光技术，及未来公司发展的重点—智能设备、激光设备产业切入到军工产业。
2016 年收购金东唐，切入自动化设备与智能制造领域。2016 年，公司以21.28 元/股价格发行623.1 万股并支付现金0.884 亿元合计作价2.21 亿元购买金东唐100%股权。金东唐是一家以自动检测设备为主的综合测试解决方案提供商，掌握了业内领先的BtoB 测试技术、微针测试技术，并自主研发自动化测试系统、视觉检测技术等，广泛应用于消费电子、汽车、新能源等行业。公司在智能终端产品测试方面已建立较好的品牌知名度，已取得了某全球知名消费电子企业 A 的供应商资格，与富士康旗下企业等大型消费电子生产企业建立了长期稳定的合作关系。金东唐承诺2016、2017 和2018 年三年的扣非归母净利润分别为1500、2300 和3100 万元，2017 年实现净利润2574 万元，完成业绩承诺。
四、投资策略：公司基于“激光创新应用服务及智能装备制造双引擎”的战略目标，外延并购成都通宇航空切入国防军工产业链。我们预计光韵达本部2018~2020 年实现的归母净利润分别为：0.68、0.82、0.80亿元，EPS 分别为0.31、0.37、0.36 元。
考虑到通宇航空的并表，按公告，剩余股权收购安排如下：2019 年完成业绩承诺，采用包括发股、现金等形式收购剩余的39%股权；若标的完成全部业绩承诺，则公司与标的方协商决定收购剩余10%股权。我们预计公司2018~2020 年实现的备考归母净利润为0.68、0.97、1.16亿元，EPS 分别为0.31、0.44、0.52 元，对应当前股价的PE 分别为52X、36X、31X，首次覆盖，给以增持-A 评级。
五、风险提示：外延并购带来的管理风险。
一、事件：2019 年3 月7 日晚，公司公告稱以1.887 億元現金收購成都通宇航空51%股權。通宇航空主要從事航空飛行器零部件開發製造，具體包括航空精密零部件數控加工，金屬級3D 打印等，所製造的航空零部件用於多型號軍用飛機、無人機、運輸機、導彈、國內民機及波音、空客各類轉包的客機、運輸機。通宇航空具有航空航天AS9100D標準、裝備承製單位資格以及三級保密資格單位證書，核心技術在於具有解決鈦合金、鋁合金、高溫鎳基合金等各種難加工材料的複雜結構曲面的加工難題的創新工藝方法，並摸索自主航空金屬3D 打印激光選區熔化技術、激光沉積3D 打印技術進行超複雜結構零件整體打印製造。成都航空2018 年實現營收（0.34 億元，+103.7%）淨利潤（0.11億元，+965.6%）。此次收購標的承諾2019~2021 年扣非淨利潤爲3000、4000、5000 萬元。
二、光韻達是國內領先的激光智能製造解決方案提供商。公司以精密激光應用技術研究爲基礎，致力於利用“精密激光技術”+“智能技術”取代和突破傳統的生產方式，實現產品的高集成度、小型化、個性化。目前，公司擁有具有世界頂級水平的高精密度、高性能的各類精密激光設備百餘臺，可以提供SMT 激光模板、各類金屬及非金屬精密零件、HDI 鑽孔、柔性線路板激光成型、紫外激光鑽孔、智能檢測設備、測試系統、LDS 業務、3D 打印等衆多產品和服務。
SMT 類業務，傳統主業將繼續保持穩定增長。公司SMT 類產品包括精密激光模板及附屬產品、精密零件等，主要用於電子製造廠商生產製程中；2017 年該類業務營收佔比達到40.6%，是公司傳統主業。目前國內激光模板製造市場屬於存量市場，且已實現充分競爭，不會呈現爆發式增長，致使公司該類業務2014~2017 年複合增速爲11.6%。公司的綜合激光製造能力和產能在全行業中排在首位，而且根據行業精準定製化服務的特性，已在全國電子產品製造聚集地建立了30 多個激光加工站，形成了華南、華東、華北三大服務區域，是同行中經營網點最多、覆蓋面最廣的企業。這爲公司在SMT 存量市場中繼續保持穩定增長奠定了基礎，也使得該類業務在2014~2017年中保持46.38%的毛利率水平。
PCB 類業務，加工服務型向提供產品轉型升級，近年來業務增速明顯。2017 年該類業務營收佔比達到26.2%，增速達到31.77%，毛利率水平達到51.23%。公司PCB 類業務屬於服務業，主要爲PCB 生產廠商提供FPC 成型和HDI 鑽孔服務，FPC 成型服務包括柔性線路板外形切割、覆蓋膜開窗和軟硬結合板剝離等；HDI 鑽孔服務包括利用紫外激光、CO2 激光進行線路板、高密度互聯板、高低溫陶瓷等材料的高精度鑽孔服務。據Prismark 預計，全球HDI 和FPC 的產值將分別以2.8%和3.0%的 CAGR 增長，分別位列 PCB 行業增速的前兩位，到2021 年，產值將分別達到68 億美元和126 億美元。公司是國內首家利用激光技術進行線路板成型和鑽孔服務的企業，PCB 業務營收位於同行前列。在PCB 產業向中國大陸轉移的大背景下，公司將受益於FPC 和HDI 行業的發展。
三、實施注重內涵增長與外延擴張並重的發展戰略：立足精密激光製造的同時，外延式發展佈局3D 打印、自動化設備等智能化製造領域。
此次收購通宇航空，意義在於加快3D 打印業務發展，並向國防軍工產業進軍。上市公司2013 年在國內率先開展工業3D 打印業務。3D打印在航空領域應用的優勢在於能夠重新設計整個系統和部件，以實現精準構型和功能需求。本次收購，一方面通宇航空可引進公司工業3D 打印工藝，使得公司3D 打印業務進一步向航空零部件製造產業拓展；另一方面，公司可將通與航空作爲切入軍工產業的平臺，將公司掌握的激光技術，及未來公司發展的重點—智能設備、激光設備產業切入到軍工產業。
2016 年收購金東唐，切入自動化設備與智能製造領域。2016 年，公司以21.28 元/股價格發行623.1 萬股並支付現金0.884 億元合計作價2.21 億元購買金東唐100%股權。金東唐是一家以自動檢測設備爲主的綜合測試解決方案提供商，掌握了業內領先的BtoB 測試技術、微針測試技術，並自主研發自動化測試系統、視覺檢測技術等，廣泛應用於消費電子、汽車、新能源等行業。公司在智能終端產品測試方面已建立較好的品牌知名度，已取得了某全球知名消費電子企業 A 的供應商資格，與富士康旗下企業等大型消費電子生產企業建立了長期穩定的合作關係。金東唐承諾2016、2017 和2018 年三年的扣非歸母淨利潤分別爲1500、2300 和3100 萬元，2017 年實現淨利潤2574 萬元，完成業績承諾。
四、投資策略：公司基於“激光創新應用服務及智能裝備製造雙引擎”的戰略目標，外延併購成都通宇航空切入國防軍工產業鏈。我們預計光韻達本部2018~2020 年實現的歸母淨利潤分別爲：0.68、0.82、0.80億元，EPS 分別爲0.31、0.37、0.36 元。
考慮到通宇航空的並表，按公告，剩餘股權收購安排如下：2019 年完成業績承諾，採用包括髮股、現金等形式收購剩餘的39%股權；若標的完成全部業績承諾，則公司與標的方協商決定收購剩餘10%股權。我們預計公司2018~2020 年實現的備考歸母淨利潤爲0.68、0.97、1.16億元，EPS 分別爲0.31、0.44、0.52 元，對應當前股價的PE 分別爲52X、36X、31X，首次覆蓋，給以增持-A 評級。
五、風險提示：外延併購帶來的管理風險。
