军民融合先锋,助力5G 国产化替代。天和防务是我国首家上市的民营军工企业,也是我国最早一批进入军品整机系统科研生产领域的民营企业。公司与军工院所深度合作研发,储备大量军民两用技术。如太赫兹、毫米波芯片化雷达、超材料天线等“高精尖”技术。在上市后的军品民用化进程中,公司新增了综合电子、智能安防、智能海防及通信电子为主的民用业务。2015 年,公司收购华扬通信,进军民用移动通信领域;2016 年收购南京彼奥,强化铁氧体材料体系;目前,公司围绕5G 的国产化替代,专注于隔离器、射频微波小信号器件、射频单芯片等产品,重点客户已经开始批量采购公司的环形器、隔离器,部分产品已形成持续、稳定的订单收入。
国家“军改”推进,军工业务否极泰来。2016 年后,公司受到“军改”影响,军工主业订单大幅减少,主业收入连续下滑。根据业绩快报,公司2018 年实现营业总收入2.71 亿元(-23.60%);归母净利润-1.53 亿元(-318.14%);主要因为受“军改”期间客户采购计划延后的影响,公司军品订单同比持续减少。2018年后,随着军队体制改革上一个新台阶,军工订单量明显恢复。2019 年1 月23日,公司公告与国内军方某部就某型便携式防空导弹情报指挥系统及备件再次签订合同,合同金额达到1.1 亿元,占公司2017 年营收的31.48%。另外,公司的军援项目已形成确定性意向,正在跟进合同签订工作。
5G Massive MIMO 技术应用,环形器和隔离器用量大幅增加,市场空间将达到4G 的数倍。5G 时代网络容量要求较4G 有很大的提高,Massive MIMO(大规模天线)是提升网络容量的关键技术之一。为支持该技术,5G 天线通道数将大幅增加,单扇面天线通道数从4G 时期的4 通道、8 通道,大幅增加到64 通道,通道数增加带来射频器件的用量翻倍增加。另外,由于工作频段的提升,5G建站密度将较4G 也将有所提升。因此在5G 时代,环形器和隔离器的使用量将大幅增加。经我们测算,5G 环形器和隔离器的市场空间有可能达到4G 的17 倍,全球5G 环形器和隔离器市场总空间达到442 亿元,根据3G 和4G 的建设周期规律,全球一般5 年完成网络建设,所以预计5G 环形器和隔离器每年的市场空间有80 亿元左右,5G 高峰年可能达到120 亿元左右。
上游:铁氧体是环形器关键材料,南京彼奥有望打破美日韩企主导地位。铁氧体是环形器和隔离器的关键原材料,其材料性能将决定最终产品的性能。我国虽然已经是铁氧体第一生产大国,但在高磁导率、高磁通密度、高电阻率、高尺寸精度等高端产品领域仍然被TDK、日立、双龙等美日韩企业掌控。目前,天和防务旗下的南京彼奥公司已经具有环形器上游核心原材料(旋磁铁氧体)的技术和产能,占有国内旋磁铁氧体主要产能份额,相当于掌握了国内行业的产品定价权。
5G 时代国产化替代大潮不可抵挡。在2G 到4G 的发展过程中,国内射频器件已经逐步实现国产替代,技术壁垒被逐步突破。5G 时期,产业链国内企业将继续向更上游突破,逐步实现更多通信射频领域的国产替代,公司作为相关领域国产替代首选将势将不可挡。天和防务将迎来参与全球5G 建设的大机遇,有望实现环形器、隔离器及上游材料市占率的进一步提升。
投资建议:我们预计公司2018 年~2020 年的收入分别为2.70 亿元(-23.6%)、6.10 亿元(+125.5%)、9.14 亿元(+49.8%),归属上市公司股东的净利润分别为-1.53 亿元(-317.9%)、1.00 亿元(-165.4%)、3.03 亿元(+203.1%),对应EPS 分别为-0.64 元、0.42 元、1.26 元,对应PE 分别为-27 倍、41 倍、13 倍。
我们给予天和防务12 个月目标价为25.20 元,首次覆盖,给予“买入-A”投资评级。
风险提示:5G 进展不达预期,短期内军工订单确认收入进度不确定性大。
軍民融合先鋒,助力5G 國產化替代。天和防務是我國首家上市的民營軍工企業,也是我國最早一批進入軍品整機系統科研生產領域的民營企業。公司與軍工院所深度合作研發,儲備大量軍民兩用技術。如太赫茲、毫米波芯片化雷達、超材料天線等“高精尖”技術。在上市後的軍品民用化進程中,公司新增了綜合電子、智能安防、智能海防及通信電子為主的民用業務。2015 年,公司收購華揚通信,進軍民用移動通信領域;2016 年收購南京彼奧,強化鐵氧體材料體系;目前,公司圍繞5G 的國產化替代,專注於隔離器、射頻微波小信號器件、射頻單芯片等產品,重點客户已經開始批量採購公司的環形器、隔離器,部分產品已形成持續、穩定的訂單收入。
國家“軍改”推進,軍工業務否極泰來。2016 年後,公司受到“軍改”影響,軍工主業訂單大幅減少,主業收入連續下滑。根據業績快報,公司2018 年實現營業總收入2.71 億元(-23.60%);歸母淨利潤-1.53 億元(-318.14%);主要因為受“軍改”期間客户採購計劃延後的影響,公司軍品訂單同比持續減少。2018年後,隨着軍隊體制改革上一個新臺階,軍工訂單量明顯恢復。2019 年1 月23日,公司公告與國內軍方某部就某型便攜式防空導彈情報指揮系統及備件再次簽訂合同,合同金額達到1.1 億元,佔公司2017 年營收的31.48%。另外,公司的軍援項目已形成確定性意向,正在跟進合同簽訂工作。
5G Massive MIMO 技術應用,環形器和隔離器用量大幅增加,市場空間將達到4G 的數倍。5G 時代網絡容量要求較4G 有很大的提高,Massive MIMO(大規模天線)是提升網絡容量的關鍵技術之一。為支持該技術,5G 天線通道數將大幅增加,單扇面天線通道數從4G 時期的4 通道、8 通道,大幅增加到64 通道,通道數增加帶來射頻器件的用量翻倍增加。另外,由於工作頻段的提升,5G建站密度將較4G 也將有所提升。因此在5G 時代,環形器和隔離器的使用量將大幅增加。經我們測算,5G 環形器和隔離器的市場空間有可能達到4G 的17 倍,全球5G 環形器和隔離器市場總空間達到442 億元,根據3G 和4G 的建設週期規律,全球一般5 年完成網絡建設,所以預計5G 環形器和隔離器每年的市場空間有80 億元左右,5G 高峯年可能達到120 億元左右。
上游:鐵氧體是環形器關鍵材料,南京彼奧有望打破美日韓企主導地位。鐵氧體是環形器和隔離器的關鍵原材料,其材料性能將決定最終產品的性能。我國雖然已經是鐵氧體第一生產大國,但在高磁導率、高磁通密度、高電阻率、高尺寸精度等高端產品領域仍然被TDK、日立、雙龍等美日韓企業掌控。目前,天和防務旗下的南京彼奧公司已經具有環形器上游核心原材料(旋磁鐵氧體)的技術和產能,佔有國內旋磁鐵氧體主要產能份額,相當於掌握了國內行業的產品定價權。
5G 時代國產化替代大潮不可抵擋。在2G 到4G 的發展過程中,國內射頻器件已經逐步實現國產替代,技術壁壘被逐步突破。5G 時期,產業鏈國內企業將繼續向更上游突破,逐步實現更多通信射頻領域的國產替代,公司作為相關領域國產替代首選將勢將不可擋。天和防務將迎來參與全球5G 建設的大機遇,有望實現環形器、隔離器及上游材料市佔率的進一步提升。
投資建議:我們預計公司2018 年~2020 年的收入分別為2.70 億元(-23.6%)、6.10 億元(+125.5%)、9.14 億元(+49.8%),歸屬上市公司股東的淨利潤分別為-1.53 億元(-317.9%)、1.00 億元(-165.4%)、3.03 億元(+203.1%),對應EPS 分別為-0.64 元、0.42 元、1.26 元,對應PE 分別為-27 倍、41 倍、13 倍。
我們給予天和防務12 個月目標價為25.20 元,首次覆蓋,給予“買入-A”投資評級。
風險提示:5G 進展不達預期,短期內軍工訂單確認收入進度不確定性大。