事項： 公司近期先後取得常州格林感光新材料有限公司10%股權及長沙新宇高分子科技有限公司的34.5%股權，其中格林感光實際控制人（同時是上市公司的實際控制人）承諾在格林感光連續2 年扣非淨利潤爲正時，將其所持有的股權注入上市公司。 國信化工&電子行業觀點：1）公司目前是全球光刻膠專用化學品領域的龍頭企業，在PCB、平板顯示、半導體三大領域形成網狀的產品門類，領先於國內同行業；2）產品的下游應用領域全球範圍內對光刻膠的需求仍保持穩定增長，且中國市場增長速度高出全球水平；3）公司近年沿上下游持續佈局，奠定長期成長空間。公司近年先後通過收購、合資、入股的方式向產業鏈上下游拓展，在解決重要原料供應的同時，增加了產品種類形成互補。上市公司去年入股了實際控制人旗下的格林感光，後者同樣以光固化爲核心技術開發了UV 光固化油墨及塗料，在高端印刷和塗料領域應用廣泛，具有良好發展前景；4）投資建議：暫不考慮格林感光併入預期，給予“增持”評級。公司上市募投項目已經投產，預計在18-20 年逐步達到滿產狀態，子公司強力昱鐳在建項目基本完成，預計2019 年開始放量銷售。同時考慮到參股公司格林感光的併入上市公司預期，以及上市公司2018 年定增項目正在建設當中，未來3-5 年仍有新產品和新產能投放市場。我們預計公司在18-20 年歸母淨利潤爲1.47/1.87/2.42 億，對應EPS 爲0.57/0.73/0.94 元，對應當前股價PE 爲51.2/40.2/31.1X，首次覆蓋給予“增持”評級。 評論： 公司在光刻膠專用化學品領域行業地位領先 公司是全球光刻膠專用化學品領域的龍頭企業。強力新材的主營業務是電子化學品中光刻膠專用化學品的研發、生產和銷售及相關貿易業務，公司掌握核心自主知識產權，具有較強的自主創新能力。根據產品下游的應用領域，公司主要產品可以分爲PCB 用光刻膠光引發劑和樹脂、LCD 液晶顯示用光刻膠光引發劑、半導體用光刻膠光引發劑、其他用途光刻膠光引發劑。公司近年來在電子化學品領域沿上下游廣泛佈局，目前已經在PCB、平板顯示、半導體三大領域形成網狀的產品門類，領先於國內同行業。 公司連續多年保持高度研發投入，擴大在光刻膠專用化學品行業的領先地位。公司是國內精細化工領域內少有的擁有大量核心技術專利的企業，主要是得益於公司從成立以來持續多年在產品技術研發上的大量投入。公司2015 年上市，從2012-2017 年公司的研發費用佔總營收的佔比平均爲6.51%，2018 年前三季度則達到6.63%。公司在研發費用上的投入比例在化工板塊上市公司中名列前茅，2017 年化工行業上市公司在研發費用上的支出平均爲營業總收入的3.20%，公司的研發投入明顯超出行業平均水平。另外截至2018 年12 月份，公司申請專利數量達到199項，授權專利達到48 項。 受益於下游產業鏈發展迅速，光刻膠需求快速增長 公司目前產品主要應用於PCB、平板顯示、半導體等三大領域。根據輻射固化委員會發布的數據顯示，2010-2015 年我國光刻膠市場規模已經由26.9 億元增長至51.7 億元，年複合增速爲14.0%（同期全球的複合增速爲5.8%）。國內光刻膠市場的發展速度已經領先於全球，2015 年我國光刻膠需求已經佔據全球需求的11.3%，2015 年的消費量已經達到10.1萬噸。另外根據智研諮詢的預測，未來受益於國內液晶面板、半導體產業的迅速發展，預計2022 年我國光刻膠的需求量將達到27.2 萬噸，是2015 年的2.7 倍，年複合增長率達到15.2%。 從公司產品的三大下游應用領域的行業空間來看，未來全球範圍內仍將保持穩定的增長速度，對光刻膠的需求量至少保持6%的複合增長速度。我們預計在全球電子產業鏈向中國轉移的大背景之下，國內市場對光刻膠的需求增長幅度將明顯超過全球平均水平。 PCB 領域：作爲電子產品中不可或缺的元件，PCB 的需求呈現穩步增長趨勢。根據Prismark 數據顯示，全球PCB 產值從2009年的412億美元增長至2017年的588億美元，年均複合增速爲4.55%，2017年全球PCB產值同比增速爲8.60%。中國PCB 產值佔全球PCB 產值比重由2008 年的31%增長至2017 年的51%，中國PCB 產值的絕對值由2008 年的150 億美元整長至2017 年的297 億美元，年均複合增速達9%，2017 年中國PCB 產值同比增速約爲10%，超越全球PCB 產值整體增速。在5G 的驅動之下，隨着國內PCB 廠商的擴產，預計到2022 年全球PCB 產值有望達到680 億美元，未來三年年複合增長率將達到3%，國內PCB 產值強有望達到357 億美元，未來三年年複合增長率將達到6.3%。推動全球PCB 光刻膠市場從2015 年的18 億美元增長到2018 年的22 億美元左右，並在未來保持6%的年複合增長率。 平板顯示領域：隨着近十年來國內面板廠商不斷增加面板投資，陸續建設多條產線，我國的面板產線朝着大尺寸化、高端化不斷邁進。根據智研諮詢的數據，2017 年全球液晶面板出貨面積達到1.81 億平方米，相比2007 年翻了3 倍，平均每年增長約1300萬平方米。經國信電子行業研究小組測算，到2020年全球液晶面板需求將達2.1億平方米，2017~2020年CAGR 約5.1%。預計全球一半以上的高世代線產能將聚集在中國大陸，國內液晶面板出貨面積將從2017 年的0.68億平米，增長到2020 年的1.05 億平，年複合增長率將達到15.6%。全球LCD 光刻膠從15 年的19.6 億美元增長到24億美元左右，並在未來保持6~7%的年複合增長率。 半導體領域：根據WSTS 的數據顯示，受益於存儲器的爆發以及物聯網、傳感器等需求的增長，17 年全球半導體市場銷售額高達4122 億美金，同比增速達到21.6%，預計到2021 年全球半導體銷售額將達到5500 億美元，年複合增長率7.5%。根據中商產業研究院數據，17 年中國半導體市場銷售額爲7200 億元，同比增速爲13.7%。我們預計隨着未來全球半導體產業向國內持續轉移，到2021 年中國半導體市場銷售額將達到11067 億元，年複合增長率達到11.3%。全球全球半導體制造用光刻膠市場規模將從2015 年的17.7 億美元增長到2018 年的23 億美元，並在未來保持6~7%的年複合增長率。 沿上下游產業鏈佈局動作頻繁，奠定長期成長空間 公司從2015 年上市以來，多次佈局完善產業鏈上下游。公司2015 年上市之後，通過多次併購、合資和參股，積極完善產業鏈上下游，併發揮自身技術優勢拓展新產品。 在上游原材料方面，公司在2016 年通過現金及增發股份的方式收購佳英感光材料科技有限公司，解決了生產光刻膠專用化學品的原材料問題，2016、2017 年佳英感光順利完成了收購時的業績承諾。 在產品種類拓展方面，1、公司在2016 年8 月與臺灣的昱鐳光電合資成立常州強力昱鐳光電科技有限公司，與臺灣昱鐳光電的研發團隊合作開發、生產及銷售OLED 材料產品；2、公司在2017 年2 月增資泰興先先化工取得51%股權後，增加半導體光刻膠引發劑的生產能力；3、2018 年8 月公司以1200 萬元取得常州格林感光新材料有限公司10%的股權，並且其實際控制人承諾在連續2 年實現扣非淨利潤爲正時將其持有的格林感光股權注入上市公司，格林感光的主要產品是光固化材料及感光材料，用於配套光固化油墨、塗料、膠黏劑等行業；4、2018 年10 月公司向長沙新宇高分子科技有限公司增資6000 萬元，同時以2449.97 萬元受讓部分股權，最終取得長沙新宇34.5%的股權，後者是國內最大的光敏引發劑系列產品生產企業，可以與公司產品形成有效的互補。 特別需要說明的是，格林感光主營生產的UV 光固化油墨及塗料在國內應用空間巨大，其中UV 光固化塗料具有不含揮發性有機化合物（VOC）、對環境污染小、固化速度快、節省能源、固化產物性能好、適合於高速自動化生產等優點。而UV 光固化油墨具備豔麗的顏色、良好的印刷適性、快速的固化乾燥速率和環保性能，同時有良好的附着力，並具備耐磨、耐蝕、耐候等特性。目前UV 油墨已涵蓋所有印刷領域，但由於價格較溶劑型油墨高，目前主要應用於香菸、酒、化妝品、保健品、食品、醫藥等高檔印件的包裝印刷。由於光固化油墨及塗料的技術門檻較高，產品需求量巨大且毛利率較高，因此我們預計格林感光在產品順利上市實現銷售後，將很快實現盈利，屆時格林感光的實際控制人（同時也是強力新材的實際控制人）將按照承諾將其持有的股權注入上市公司，如果順利注入，我們認爲未來有望大幅擴展公司利潤規模。 投資建議：暫不考慮格林感光併入預期，給予“增持”評級 公司2015 年上市時的募投項目已經順利投產，按照規劃公司已經形成1535 噸/年光刻膠專用化學品、6760 噸/年光刻膠樹脂的產能，根據市場拓展進度，預計將在19-20 年逐步達到滿產狀態。根據2018 年三季度財務報表顯示，公司的控股子公司強力昱鐳光電的無塵室建設及裝修項目已經完工轉固，預計4 季度已經順利實現OLED 材料產品的銷售。另外公司2018 年定增項目“3070 噸次世代平板顯示器及集成電路材料關鍵原料和研發中心項目”目前尚在建設當中。 暫不考慮格林感光的併入預期對公司業績的影響，我們預計公司未來三年分別在平板顯示、PCB、半導體領域分別平均保持30%、15%、30%左右的增長速度，我們預計公司在18-20 年歸母淨利潤爲1.47/1.87/2.42 億，對應EPS 爲0.57/0.73/0.94 元，對應當前股價PE 爲51.2/40.2/31.1X，首次覆蓋給予“增持”評級。