事件：
8/20 晚公司披露半年报，2018 年上半年公司实现营业收入60.66亿元，同比增长1.50%；净利润5.38 亿元，同比增长37.31%。
主要观点：
1、经营调整向好叠加费用管控得当，盈利能力改善助推净利高增
2018 年上半年公司实现营业收入60.66 亿元，同比增长1.50%；净利润5.38 亿元，同比增长37.31%。由于计提关联方借款利息及重庆茂业百货期初至合并前净利润，非经常性损益同比增1122.96%。扣非净利润实现5.2 亿，同比增37.26%。
公司营收增长符合预期，净利同比高增源于盈利能力的显著提升。公司调整经营模式，将西北地区维多利门店与华强北部门专柜由联营改为租赁，经营效率显著改善。呼和浩特、包头和深圳地区的百货业态毛利率分别达到20.9%、19.4%和22.02%，同比提高0.2pct、0.68pct 和2.7pct；公司销售毛利率达到29.1%，同比提高2.22pct。持续优化门店结构，18 年上半年关闭位于包头的低效综超1 家。费用管控卓有成效，期间费用率下降至14.81%，同比降低0.98pct。
2、收购重庆茂业，联合成都门店形成规模效应
公司一季度完成对重庆茂业百货的收购工作，将经营范围再度拓展至重庆地区。重庆门店与公司大本营的成都门店联合，共同形成西南地区内的规模效应。重庆茂业门店位于黄金商圈观音桥，聚集60%的中高端消费人群。考虑到成都和重庆两大城市居民显著高于全国平均水平的消费能力和偏好，消费驱动力较强。我们认为，公司将受益于规模化、连锁化的布局。伴随地区消费者意识成熟，公司将逐步释放业绩增长动力。
3、高线城市消费能力下滑，拖累地区营收表现
在棚改货币化退潮的影响下，三、四线城市的居民消费能力逐步回落。受此影响，2018 上半年公司在南充、菏泽地区的营收同比增速为-6.1%和-3.99%，占公司营收比重同比下滑0.6pct 和0.2pct，达到2.42%和0.93%。西北地区中呼和浩特、包头的百货营收同比增速为-3.83%和-8.32%；购物中心业态保持高增长，两地区购物中心的营收同比增速为22.15%和12.08%。高线地区消费能力持续承压，拖累公司整体业绩表现。
结论：
公司于2018 年一季度吸并重庆茂业百货，并回溯调整报表。根据公开资料，我们的公司历史数据是未经过调整口径。基于此，我们预测公司2018-20 年的营业收入分别为125.89 亿、132.97 亿和138.81 亿，未经调整口径的同比增速为7.05%、5.62%和4.39%；净利润为12.01 亿、12.92 亿和13.52 亿，未经调整口径的同比增速10.47%、7.58%和4.62%；EPS（每股收益）为0.69、0.74 和0.78 元。考虑到公司深耕成都、重庆地区，形成连锁化的规模效应；地区消费能力强、消费意识成熟，助推公司业绩持续增长，予以“推荐”评级。
风险提示：三四线城市居民消费持续承压、西北部地区业绩表现不及预期、公司门店整合不及预期
事件：
8/20 晚公司披露半年報，2018 年上半年公司實現營業收入60.66億元，同比增長1.50%；淨利潤5.38 億元，同比增長37.31%。
主要觀點：
1、經營調整向好疊加費用管控得當，盈利能力改善助推淨利高增
2018 年上半年公司實現營業收入60.66 億元，同比增長1.50%；淨利潤5.38 億元，同比增長37.31%。由於計提關聯方借款利息及重慶茂業百貨期初至合併前淨利潤，非經常性損益同比增1122.96%。扣非淨利潤實現5.2 億，同比增37.26%。
公司營收增長符合預期，淨利同比高增源於盈利能力的顯著提升。公司調整經營模式，將西北地區維多利門店與華強北部門專櫃由聯營改為租賃，經營效率顯著改善。呼和浩特、包頭和深圳地區的百貨業態毛利率分別達到20.9%、19.4%和22.02%，同比提高0.2pct、0.68pct 和2.7pct；公司銷售毛利率達到29.1%，同比提高2.22pct。持續優化門店結構，18 年上半年關閉位於包頭的低效綜超1 家。費用管控卓有成效，期間費用率下降至14.81%，同比降低0.98pct。
2、收購重慶茂業，聯合成都門店形成規模效應
公司一季度完成對重慶茂業百貨的收購工作，將經營範圍再度拓展至重慶地區。重慶門店與公司大本營的成都門店聯合，共同形成西南地區內的規模效應。重慶茂業門店位於黃金商圈觀音橋，聚集60%的中高端消費人羣。考慮到成都和重慶兩大城市居民顯著高於全國平均水平的消費能力和偏好，消費驅動力較強。我們認為，公司將受益於規模化、連鎖化的佈局。伴隨地區消費者意識成熟，公司將逐步釋放業績增長動力。
3、高線城市消費能力下滑，拖累地區營收表現
在棚改貨幣化退潮的影響下，三、四線城市的居民消費能力逐步回落。受此影響，2018 上半年公司在南充、菏澤地區的營收同比增速為-6.1%和-3.99%，佔公司營收比重同比下滑0.6pct 和0.2pct，達到2.42%和0.93%。西北地區中呼和浩特、包頭的百貨營收同比增速為-3.83%和-8.32%；購物中心業態保持高增長，兩地區購物中心的營收同比增速為22.15%和12.08%。高線地區消費能力持續承壓，拖累公司整體業績表現。
結論：
公司於2018 年一季度吸並重慶茂業百貨，並回溯調整報表。根據公開資料，我們的公司歷史數據是未經過調整口徑。基於此，我們預測公司2018-20 年的營業收入分別為125.89 億、132.97 億和138.81 億，未經調整口徑的同比增速為7.05%、5.62%和4.39%；淨利潤為12.01 億、12.92 億和13.52 億，未經調整口徑的同比增速10.47%、7.58%和4.62%；EPS（每股收益）為0.69、0.74 和0.78 元。考慮到公司深耕成都、重慶地區，形成連鎖化的規模效應；地區消費能力強、消費意識成熟，助推公司業績持續增長，予以“推薦”評級。
風險提示：三四線城市居民消費持續承壓、西北部地區業績表現不及預期、公司門店整合不及預期
