一、事件概述 公司發佈2018 年半年報，營收49.38 億元，同比增長76.7%；歸母淨利潤3.85億元，同比增長42.9%；扣非後歸屬淨利3.79 億元，同比增長46.58%。 二、分析與判斷 業績增長符合預期，高質量在手訂單保障可持續發展 受宏觀去槓桿及PPP 監管驅嚴影響，公司上半年業績依舊保持較快增速，符合我們此前報告的預期。報告期內計提了股權激勵費用7571 萬，刨除此影響後歸母淨利同比增長71%。公司2018 年至今公告項目16 個，總計金額128億元，其中PPP 項目11 個，對應投資額110 億元，佔全部項目的86%，公司上半年PPP 訂單入庫率達75%，所籤近一半集中於生態環保領域且項目入庫率高。半年報中披露上半年新籤工程合計金額116.17 億元，已中標尚未簽約的工程合計金額113.61 億元，而去年同期分別爲26.76/54.7 億元，上半年公司訂單保持了高速增長，將爲未來的業績增長打下基礎。 盈利能力維持穩定，銷售及財務費用率有所提升 公司2017 年綜合毛利率26.19%，淨利率7.75%，同比+0.70%/-1.75%，生態環保及市政園林業務盈利能力基本維持穩定。銷售/管理/財務費用率分別+0.61%/-0.47%/+1.25%，銷售費用率有所上升主要系公司推行了區域化管理，人員大幅增長致運營成本增加；翻倍增長的利息支出，使得財務費用快速增長。 融資趨緊緻現金流存一定壓力，融資有效傳導背景下後期有望改善 報告期內，公司獲得批覆PPP 項目借款3 筆，總融資金額爲5.66 億元，而報告期內公司支付的PPP 項目前期費用爲19.57 億，若按照社會資本方出資30%，其餘配套銀行貸款情況來看，上半年項目融資受宏觀去槓桿影響較大。公司在被下游以長期應收款、存貨等佔用資金的同時，通過應付賬款佔用上游資金，但相較下游被佔，上游佔款能力較弱，致經營活動現金淨流入1 億，與去年同期基本持平。支付PPP 項目前期費用19.57 億，至投資活動現金流出總計22億。取得借款收到現金23.6 億，償還一年內到期的長期借款7.75 億，一年內到期的應付債券5 億，致融資活動淨流入10 億元，較去年同期減少30%，且債務結構偏短期，現金流壓力有所提升。資產負債率70.54%，較年初增長1.86%，如不能實現項目資金的高週轉，公司負債率有進一步上升的可能。下半年財政政策將更加積極，同時政策指導下銀行也會加大對於民企的支持力度。8 月以來AA 級企業信用債利差已有所收窄，未來公司自身及地方城投平台的融資壓力有望得到緩解，現金流有望改善。 三、盈利預測與投資建議 考慮到上半年融資趨緊以及公司資產重組對業務開展的影響，略微下調公司未來三年盈利預測，預計2018-2020 年EPS 分別爲0.45、0.56、0.68，對應當前價格PE 12、10、8 倍。仍然看好公司後續業績的穩步釋放，維持“推薦”評級。 四、風險提示 1、財政政策落地不及預期；2、融資持續受阻；3、合同執行進度不及預期。