投资要点
我们认为，2018 年公司业绩有望迎来拐点，重回快速增长轨道。2015 年开始，面对医保控费等不利因素，公司业绩持续下滑三年。我们认为2018 年，随着大品种来那度胺上市销售、重组人碱性成纤维细胞生长因子、替莫唑胺、杏灵滴丸、依诺肝素钠等品种在各省份招标逐步上量，业绩拐点有望出现。
来那度胺挑战专利国内首仿，预计市场空间约75 亿元，即将进入放量期。
（1）来那度胺是什么？新一代口服免疫调节药物，多发性骨髓瘤治疗指南首选方案地位，全球销售近82 亿美元。来那度胺是Celgene 公司研发的新一代口服免疫调节药物，2005 年美国上市，主要用于多发性骨髓瘤（MM）、骨髓增生异常综合症（MDS）和套细胞淋巴瘤（MCL）等。2017 年全球销售81.87 亿美元、排名第2。（2）来那度胺国内情况如何？新进医保、竞争格局好、即将放量。2013 年来那度胺原研药国内获批上市，2017 年预计销售1亿元左右，市场还处于空白期。2017 年7 月，来那度胺谈判进入国家医保。
随着新版医保将来那度胺纳入，我们预计渗透率有望显著提高。（3）来那度胺市场空间多大？我们预计国内多发性骨髓瘤市场空间约75 亿元。我国多发性骨髓瘤患者超过10 万人，每年新增病例约2 万。
公司扣非净利由高点6.4 亿下滑至2017 年3.4 亿，复合辅酶等老品种已经见底。目前复合辅酶在公司销售收入2017 年全面高开后占比55%，我们预计净利润占比低于30%，已经显著下降。
在研品种涵盖多个优势领域。强化在肿瘤、肝病、代谢病、心脑血管等领域的优势外，公司逐步进入糖尿病、肾病、预防性疫苗等新领域。2018 年公司丁二磺酸腺苷蛋氨酸、奥硝唑、谷胱甘肽等品种即将获批生产。
逐步推进营销改革，在学术营销方面，2015 年参股信忠医药30%股权，增强学术推广营销能力。
盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020 年公司营业收入为16.88、21.22、27.72 亿元，同比增长35.94%、25.67%、30.64%，归母公司净利为6.01、8.10、10.91 亿元，同比增长12.66%（扣非约62%）、34.81%、34.67%，对应EPS 为0.88、1.18、1.59 元。考虑来那度胺进入放量期，在研产品丰富，我们给予公司2019 年45-50 倍PE、合理估值区间为53.1-59 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：来那度胺上市销售不及预期，药品招标不及预期的风险，营销改革不及预期的风险。
投資要點
我們認為，2018 年公司業績有望迎來拐點，重回快速增長軌道。2015 年開始，面對醫保控費等不利因素，公司業績持續下滑三年。我們認為2018 年，隨着大品種來那度胺上市銷售、重組人鹼性成纖維細胞生長因子、替莫唑胺、杏靈滴丸、依諾肝素鈉等品種在各省份招標逐步上量，業績拐點有望出現。
來那度胺挑戰專利國內首仿，預計市場空間約75 億元，即將進入放量期。
（1）來那度胺是什麼？新一代口服免疫調節藥物，多發性骨髓瘤治療指南首選方案地位，全球銷售近82 億美元。來那度胺是Celgene 公司研發的新一代口服免疫調節藥物，2005 年美國上市，主要用於多發性骨髓瘤（MM）、骨髓增生異常綜合症（MDS）和套細胞淋巴瘤（MCL）等。2017 年全球銷售81.87 億美元、排名第2。（2）來那度胺國內情況如何？新進醫保、競爭格局好、即將放量。2013 年來那度胺原研藥國內獲批上市，2017 年預計銷售1億元左右，市場還處於空白期。2017 年7 月，來那度胺談判進入國家醫保。
隨着新版醫保將來那度胺納入，我們預計滲透率有望顯著提高。（3）來那度胺市場空間多大？我們預計國內多發性骨髓瘤市場空間約75 億元。我國多發性骨髓瘤患者超過10 萬人，每年新增病例約2 萬。
公司扣非淨利由高點6.4 億下滑至2017 年3.4 億，複合輔酶等老品種已經見底。目前複合輔酶在公司銷售收入2017 年全面高開後佔比55%，我們預計淨利潤佔比低於30%，已經顯著下降。
在研品種涵蓋多個優勢領域。強化在腫瘤、肝病、代謝病、心腦血管等領域的優勢外，公司逐步進入糖尿病、腎病、預防性疫苗等新領域。2018 年公司丁二磺酸腺苷蛋氨酸、奧硝唑、谷胱甘肽等品種即將獲批生產。
逐步推進營銷改革，在學術營銷方面，2015 年參股信忠醫藥30%股權，增強學術推廣營銷能力。
盈利預測與投資建議：我們預計2018-2020 年公司營業收入為16.88、21.22、27.72 億元，同比增長35.94%、25.67%、30.64%，歸母公司淨利為6.01、8.10、10.91 億元，同比增長12.66%（扣非約62%）、34.81%、34.67%，對應EPS 為0.88、1.18、1.59 元。考慮來那度胺進入放量期，在研產品豐富，我們給予公司2019 年45-50 倍PE、合理估值區間為53.1-59 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：來那度胺上市銷售不及預期，藥品招標不及預期的風險，營銷改革不及預期的風險。
