结论与建议：
同口径对比业绩小幅增长：公司2017 年实现营收412.6 亿元，录得净利润10.6 亿元，分别同比持平和下降10.9%。公司业绩下滑主要是由于比较报表包含了2016 年10 月重组置出的三家医药工业企业，剔除此因素后公司营收同比增长3.0%，净利同比增长9.1%，公司实际净利润增长符合我们的预期。公司拟每10 股派现金红利3 元（含税）。
分销短期承压：受两票制、GPO 和品种降价等因素影响，公司分销业务增速短期承压。2017 年分销业务共实现营收315.2 亿，YOY+1.2%,实现净利润6.4 亿元，YOY+6.0%。其中重组并入的东方新特药、佛山南海、南方医贸均完成了2017 年的业绩承诺。从中长期来看，我们认为整合后公司分销业务已是两广龙头，未来将在两票制、营改增等政策中持续受益，并且随着新进子公司对接理顺后，我们预计公司分销业务将会恢复稳健增长的状态。
看好零售业务的长远发展：2017 年国大药房实现营收100.3 亿元，同比增长10.1%，实现净利润2.62 亿元，同比增长17.6%。净利率较2016 年再次提升0.2 个百分点至2.6%，继续得到改善。公司于2017 年11 月30日公告国大药房拟增资扩股引入世界领先的医药零售商沃博联（预计增资扩股后持有国大药房40%的股份，增资金额27.6 亿元），我们认为国大药房引入沃博联将可借助国外先进的管理经验提升公司的经营能力和单店坪效，加速提升公司的净利率水平。另外，在连锁药房行业集中度提升的背景下，增资后的国大药房将具备较强的资金优势，我们预计公司未来将会加速实现外延并购。我们看好公司零售业务的长远发展。
参股获得医药工业企业发展红利：公司现在主要通过参股致君医药（49%）、坪山制药（49%）、现代制药（15.6%）、万乐药业（35.2%）等获得医药工业企业的发展红利。公司2017 年共获得2.6 亿元的投资收益，略低于我们的预期。现代制药目前处于重组融合工作的第一年，我们预计随着整合的深入，公司业绩将会不断提升，并入现代制药下的致君制药、坪山制药业绩预计也将不断增长，公司未来将可持续获得医药工业企业的发展红利。
盈利预计：我们预计公司2018/2019 年净利润分别为11.9 亿元
（YOY+12.8%）/13.6 亿元（YOY+14.2%）， EPS 分别为2.79 元/3.18 元，对应A 股PE 分别为21 倍/19 倍，对应B 股PE 分别为10 倍/9 倍。公司整合后作为全国的零售龙头和两广区域的分销龙头，在未来行业集中度提升以及医药分家的行业趋势下将会持续受益。目前公司A 股估值合理，维持“买入”投资建议；B 股估值较低，维持“买入”投资建议。
結論與建議：
同口徑對比業績小幅增長：公司2017 年實現營收412.6 億元，錄得淨利潤10.6 億元，分別同比持平和下降10.9%。公司業績下滑主要是由於比較報表包含了2016 年10 月重組置出的三家醫藥工業企業，剔除此因素後公司營收同比增長3.0%，淨利同比增長9.1%，公司實際淨利潤增長符合我們的預期。公司擬每10 股派現金紅利3 元（含税）。
分銷短期承壓：受兩票制、GPO 和品種降價等因素影響，公司分銷業務增速短期承壓。2017 年分銷業務共實現營收315.2 億，YOY+1.2%,實現淨利潤6.4 億元，YOY+6.0%。其中重組併入的東方新特藥、佛山南海、南方醫貿均完成了2017 年的業績承諾。從中長期來看，我們認為整合後公司分銷業務已是兩廣龍頭，未來將在兩票制、營改增等政策中持續受益，並且隨着新進子公司對接理順後，我們預計公司分銷業務將會恢復穩健增長的狀態。
看好零售業務的長遠發展：2017 年國大藥房實現營收100.3 億元，同比增長10.1%，實現淨利潤2.62 億元，同比增長17.6%。淨利率較2016 年再次提升0.2 個百分點至2.6%，繼續得到改善。公司於2017 年11 月30日公告國大藥房擬增資擴股引入世界領先的醫藥零售商沃博聯（預計增資擴股後持有國大藥房40%的股份，增資金額27.6 億元），我們認為國大藥房引入沃博聯將可藉助國外先進的管理經驗提升公司的經營能力和單店坪效，加速提升公司的淨利率水平。另外，在連鎖藥房行業集中度提升的背景下，增資後的國大藥房將具備較強的資金優勢，我們預計公司未來將會加速實現外延併購。我們看好公司零售業務的長遠發展。
參股獲得醫藥工業企業發展紅利：公司現在主要通過參股致君醫藥（49%）、坪山製藥（49%）、現代製藥（15.6%）、萬樂藥業（35.2%）等獲得醫藥工業企業的發展紅利。公司2017 年共獲得2.6 億元的投資收益，略低於我們的預期。現代製藥目前處於重組融合工作的第一年，我們預計隨着整合的深入，公司業績將會不斷提升，併入現代製藥下的致君製藥、坪山製藥業績預計也將不斷增長，公司未來將可持續獲得醫藥工業企業的發展紅利。
盈利預計：我們預計公司2018/2019 年淨利潤分別為11.9 億元
（YOY+12.8%）/13.6 億元（YOY+14.2%）， EPS 分別為2.79 元/3.18 元，對應A 股PE 分別為21 倍/19 倍，對應B 股PE 分別為10 倍/9 倍。公司整合後作為全國的零售龍頭和兩廣區域的分銷龍頭，在未來行業集中度提升以及醫藥分家的行業趨勢下將會持續受益。目前公司A 股估值合理，維持“買入”投資建議；B 股估值較低，維持“買入”投資建議。
