投资要点:
事件:久其软件公告,2018 年2 月10 日,董事会和监事会审议通过了《关于终止公司配股方案并撤回配股申请文件的议案》,同意公司拟终止配股方案并向中国证券监督管理委员会(以下简称“中国证监会”)申请撤回配股申请文件。
根据公告,配股收购改现金收购,标的相同,实际风险更低。2017 年11 月17 日公告,募集资金总额不超过124,480 万元。投资于:1)收购久其科技持有的上海移通49%股权。2)支付公司收购上海移通51%股权第二期对价款。3)补充流动资金,可见前次配股主要围绕收购上海移通股权。本次公告“择机以自筹资金的方式收购上海移通网络有限公司49%股权”,可见标的相同。一方面,2016-2018 年备考利润为0.80、1.04、1.35 亿元(100%估值),拟增加股权可见资本运营良好;另一方面,配股收购有证监会审核不确定性,现金收购的不确定性降低。
2018 年利润或增厚2000 万元。由于配股收购流程复杂度超过现金收购,预计额外时间跨度超过3 个月。2018 年承诺业绩1.35 亿元,预计3 个月49%持股对应约0.2 亿元利润。
价值在于企业用户粘性,持续给客户销售新产品、满足客户信息化升级需求。管理软件厂商2004-2008 年销售财务类软件,2008 后销售供应链管理,2010 年后流行管控,2013 年后流行创新业务(MES、商业智能、云、移动办公等)。久其软件采用类似发展方式,2000-2008年销售财务软件和业务软件,2013-2014 尝试云业务,2014-2016 发展互联网营销业务,2015后发展大数据业务。这些本质是为40 部委、80 央企、100 万终端客户销售不同的产品。客户粘性是永恒,只是不同时代有不同的信息化痛点,是此类生意的本质。
收购风险低的本质原因是业务协同、细致方案,标的子公司已类似母公司一部分。1)公司在互联网牛市2014 年收购亿起联、2015 年收购华夏电通。方案要求:A)标的每年经营性现金流净额不为负。B)合并报表范围内的应收账款净额占营业收入比例在15%以下。C)标的股东自然人为主,或对不同股东有严苛的分类估值。2)明确协同(母公司客户资源导入子公司),这是很少有商誉风险的秘密。母子公司出现了强整合,子公司成为母公司客户资源的利润实现方式。
2017 年20X PE,低估值稳健成长,存在价值机会,维持“买入”评级不变。维持盈利预测不变,预计2017-2019 年营业收入增长率为77%/30%/25%,净利润分别为3.74/4.62/5.75亿元,对应当前股价PE 为20X/16X/13X。17 年PE 为20X,目前估值较低,维持“买入”评级不变。投资者担忧的商誉,实际是未仔细考察收购对赌细节和协同性,也未意识到子公司在对赌期后,已经是母公司客户资源价值的一部分。
投資要點:
事件:久其軟件公告,2018 年2 月10 日,董事會和監事會審議通過了《關於終止公司配股方案並撤回配股申請文件的議案》,同意公司擬終止配股方案並向中國證券監督管理委員會(以下簡稱“中國證監會”)申請撤回配股申請文件。
根據公告,配股收購改現金收購,標的相同,實際風險更低。2017 年11 月17 日公告,募集資金總額不超過124,480 萬元。投資於:1)收購久其科技持有的上海移通49%股權。2)支付公司收購上海移通51%股權第二期對價款。3)補充流動資金,可見前次配股主要圍繞收購上海移通股權。本次公告“擇機以自籌資金的方式收購上海移通網絡有限公司49%股權”,可見標的相同。一方面,2016-2018 年備考利潤為0.80、1.04、1.35 億元(100%估值),擬增加股權可見資本運營良好;另一方面,配股收購有證監會審核不確定性,現金收購的不確定性降低。
2018 年利潤或增厚2000 萬元。由於配股收購流程複雜度超過現金收購,預計額外時間跨度超過3 個月。2018 年承諾業績1.35 億元,預計3 個月49%持股對應約0.2 億元利潤。
價值在於企業用户粘性,持續給客户銷售新產品、滿足客户信息化升級需求。管理軟件廠商2004-2008 年銷售財務類軟件,2008 後銷售供應鏈管理,2010 年後流行管控,2013 年後流行創新業務(MES、商業智能、雲、移動辦公等)。久其軟件採用類似發展方式,2000-2008年銷售財務軟件和業務軟件,2013-2014 嘗試雲業務,2014-2016 發展互聯網營銷業務,2015後發展大數據業務。這些本質是為40 部委、80 央企、100 萬終端客户銷售不同的產品。客户粘性是永恆,只是不同時代有不同的信息化痛點,是此類生意的本質。
收購風險低的本質原因是業務協同、細緻方案,標的子公司已類似母公司一部分。1)公司在互聯網牛市2014 年收購億起聯、2015 年收購華夏電通。方案要求:A)標的每年經營性現金流淨額不為負。B)合併報表範圍內的應收賬款淨額佔營業收入比例在15%以下。C)標的股東自然人為主,或對不同股東有嚴苛的分類估值。2)明確協同(母公司客户資源導入子公司),這是很少有商譽風險的祕密。母子公司出現了強整合,子公司成為母公司客户資源的利潤實現方式。
2017 年20X PE,低估值穩健成長,存在價值機會,維持“買入”評級不變。維持盈利預測不變,預計2017-2019 年營業收入增長率為77%/30%/25%,淨利潤分別為3.74/4.62/5.75億元,對應當前股價PE 為20X/16X/13X。17 年PE 為20X,目前估值較低,維持“買入”評級不變。投資者擔憂的商譽,實際是未仔細考察收購對賭細節和協同性,也未意識到子公司在對賭期後,已經是母公司客户資源價值的一部分。