投資要點 運力總量連續三年高增長，15/16/17 年客座總數分別爲5925/9538/11722 座年增長分別爲3613 座和2184 座，16/17 年增長率分別爲61.0%（其中49%的增長來自於收購）及22.9%。公司IPO 時募集資金新建的600 座普通客船於16 年投入運營，新建718 座豪華客滾船及2 艘360 座高檔客船在17 年完成首航。加上16 年收購渤海長通獲得八艘船共計2893 座運力，16/17 兩年是公司運力增長的高峰期，助力旅遊業績會在18 年高增長。 公司的運力分佈結構發生變化，分航線看北潿、南海、蓬長及海上游線路17年運力分別爲4902/1449/4459/912 座，同比增長0%/70%/23%/NA。17 年新運力主要投放在蓬長線、南海及海上游方面，18 年將逐步釋放淨利。北潿航線上的運力預計會穩定在4900 座左右；公司新增運力集中投放在蓬長航線，16/17 年每年新增2899 客座；海上游實現從無到有19 年客座數將達到1668座。 運力提升、產品升級帶來的提價預期以及海上游業務快速發展，助力旅遊業務淨利貢獻高速增長，16/17/18 年旅遊淨利貢獻爲1.11/1.27/1.88 億。以新建船隻與老舊船隻的比例來看， 18 年除了北潿航線外（北潿運力相對穩定，19年才有新船下海）其他航線船齡不到1 年的新船運力佔比均超過50%，產品更新升級有望推動票價大幅提升。以南海航線爲例，老舊船隻“北部灣1 號” 最低票價爲140 元最高爲400 元，而新投入的豪華客滾船“北部灣66 號”票價區間爲250 元到2088 元，預計未來票價仍存在上漲空間。考慮到16/17 年公司密集投入服務品質更高的新船，預計業績增幅將超運力增幅。 智慧認知業務空間廣闊，公司爲國家實驗室承建者，認知業務技術業內領先。 綜合考慮對賭及公司前期的研發投入，我們預測認知業務16/17/18 年貢獻營收3.35/13.33/17.17 億元，貢獻淨利0.59/1.6/2.06 億元。公司承建了國家發改委組織實施的智慧安全領域創新能力建設專項——一體化指揮調度技術國家工程實驗室，是在社會治安防控領域國家工程實驗室名單內牽頭企業中唯一的民營企業，技術優勢凸顯。 協同業務“智慧旅遊”逐步拓展，市場空間或達百億。公司兼具旅遊場景與認知技術等資源要素護城河效應明顯。公司目前已經根據合作協議在潿洲島南灣鱷魚山景區進行智慧旅遊研發。初步估計一套智慧旅遊系統單個景區的造價在1000 萬-2000 萬元左右，目前國內有3A 級以上景區1644 個，按此匡算，我們預計智慧旅遊市場規模可達百億以上。 盈利預測、估值與投資建議：買入評級。我們預測17/18/19 年公司扣非歸母淨利分別爲：2.87/3.94/4.49 億，對應PE 分別爲32/24/21 倍。考慮到新船投放後盈利的向上彈性、未來海島遊的成長性，以及認知業務的高成長性，給予18 年35 倍PE，合理市值137.9 億，對應目標價39.5 元。 風險提示：海上游市場需求風險、喪失獨家經營權風險、失去技術優勢風險、投資項目風險。