事件：
公司发布三季报，实现收入18.83 亿，同比增长5.90%，实现归母净利润4651.51 万元，同比增长68.88%，实现扣非后净利润4044.15 万元，同比增长70.75%。
观点：
1、收入增长稳健，业绩符合预期
公司收入端、利润端均延续了中报的增长情况，整体符合预期。分业务来看，工业板块我们估计整体收入增速在15-20%左右，其中制剂增速15-20%，原料药增速在20-25%左右；商业板块整体收入增速估计在0-5%左右，其中中药材及中药饮片估计实现增速10-15%，药品中成药估计增速在5%左右，整体收入增速较低主要是调拨业务短期受到一定影响。
值得注意的是，公司前三季度经营性现金流量净额为6188.28 万元，较去年同期的-58.20 万元大幅改善，主要原因是下游的回款变好以及对上游的应付账款增加所致。
2、浙江省8 月1 日执行两票制，调拨转纯销正在进行时
浙江省两票制在2017 年8 月1 日已经开始实施，过渡期至2017 年10 月31 日。而从公司的报表来看，公司预付款项在9 月31 日为4431 万元，较去年同期增长67.11%，主要是公司预付浙江省独家总经销品种货款所致，我们认为公司原有的调拨业务正在逐渐转向纯销业务，商业板块整体毛利率有望提升。
3、工业板块两大增长逻辑：腺苷蛋氨酸产能释放+西索米星原料药供应Achaogen
重磅抗生素Plazomicin从公司未来的成长性来看，工业板块值得期待，腺苷蛋氨酸及西索米星原料药放量有望带来巨大业绩弹性：
腺苷蛋氨酸：一直困扰公司腺苷蛋氨酸产能的工艺问题目前已经解决，公司也在积极推动腺苷蛋氨酸原料扩产项目保证未来供应。腺苷蛋氨酸目前在国内仅有原研雅培、海正、震元拥有批文，2016 年样本医院销售额为3.02 亿元，我们估计整体市场在12 亿以上，目前震元仅占2%的市场份额，2016 年随着公司产能问题解决，有望迅速放量，我们预计今年全年有望在去年2000 多万收入的基础上实现翻倍以上增长。
西索米星原料药：公司是Achaogen 重磅抗生素Plazomicin 原料的主要供应商。Plazomicin 属于新一代氨基糖苷类抗生素，可以克服目前氨基糖苷类抗生素的临床耐药，由氨基糖苷类抗生素Sisomicin（西索米星）为起始原料，经化学合成得到。此前，Plazomicin 针对多药耐药性的肠杆菌科细菌（包括碳青霉烯类抗生素耐药性肠杆菌（CRE））引起的严重感染（包括复杂性尿路感染（cUTI）、血液感染及其他感染）开展两项III期临床试验，Achaogen 公司在2016 年12 月已公布临床数据，均取得良性结果，此后Achaogen股价最大涨幅达到10 倍左右。Achaogen 计划在2017 年向美国FDA 提交新药申请（NDA），以及在2018年向欧盟EMA 提交市场准入申请（MMA）。我们认为，公司作为Plazomicin 原料的主要供应商，将会显著受益于Plazomicin 未来的放量，为公司贡献巨大业绩弹性。
结论：
我们预计公司2017 年-2019 年净利润为0.81、1.18、1.58 亿元，同比增长分别为78.86%、46.30%、33.10%，对应PE 分别为43x、29x、22x。我们认为，公司业绩正处在拐点，传统工业业务受益于产能恢复和制霉素价格上涨，而腺苷蛋氨酸、西索米星原料药未来有望为公司业绩带来巨大弹性，而商业板块受益于调拨转纯销，板块毛利率有望提升，维持”推荐“评级。
风险提示：
腺苷蛋氨酸、西索米星原料药销售不及预期
事件：
公司發佈三季報，實現收入18.83 億，同比增長5.90%，實現歸母淨利潤4651.51 萬元，同比增長68.88%，實現扣非後淨利潤4044.15 萬元，同比增長70.75%。
觀點：
1、收入增長穩健，業績符合預期
公司收入端、利潤端均延續了中報的增長情況，整體符合預期。分業務來看，工業板塊我們估計整體收入增速在15-20%左右，其中製劑增速15-20%，原料藥增速在20-25%左右；商業板塊整體收入增速估計在0-5%左右，其中中藥材及中藥飲片估計實現增速10-15%，藥品中成藥估計增速在5%左右，整體收入增速較低主要是調撥業務短期受到一定影響。
值得注意的是，公司前三季度經營性現金流量淨額為6188.28 萬元，較去年同期的-58.20 萬元大幅改善，主要原因是下游的回款變好以及對上游的應付賬款增加所致。
2、浙江省8 月1 日執行兩票制，調撥轉純銷正在進行時
浙江省兩票制在2017 年8 月1 日已經開始實施，過渡期至2017 年10 月31 日。而從公司的報表來看，公司預付款項在9 月31 日為4431 萬元，較去年同期增長67.11%，主要是公司預付浙江省獨家總經銷品種貨款所致，我們認為公司原有的調撥業務正在逐漸轉向純銷業務，商業板塊整體毛利率有望提升。
3、工業板塊兩大增長邏輯：腺苷蛋氨酸產能釋放+西索米星原料藥供應Achaogen
重磅抗生素Plazomicin從公司未來的成長性來看，工業板塊值得期待，腺苷蛋氨酸及西索米星原料藥放量有望帶來巨大業績彈性：
腺苷蛋氨酸：一直困擾公司腺苷蛋氨酸產能的工藝問題目前已經解決，公司也在積極推動腺苷蛋氨酸原料擴產項目保證未來供應。腺苷蛋氨酸目前在國內僅有原研雅培、海正、震元擁有批文，2016 年樣本醫院銷售額為3.02 億元，我們估計整體市場在12 億以上，目前震元僅佔2%的市場份額，2016 年隨着公司產能問題解決，有望迅速放量，我們預計今年全年有望在去年2000 多萬收入的基礎上實現翻倍以上增長。
西索米星原料藥：公司是Achaogen 重磅抗生素Plazomicin 原料的主要供應商。Plazomicin 屬於新一代氨基糖苷類抗生素，可以克服目前氨基糖苷類抗生素的臨牀耐藥，由氨基糖苷類抗生素Sisomicin（西索米星）為起始原料，經化學合成得到。此前，Plazomicin 針對多藥耐藥性的腸桿菌科細菌（包括碳青黴烯類抗生素耐藥性腸桿菌（CRE））引起的嚴重感染（包括複雜性尿路感染（cUTI）、血液感染及其他感染）開展兩項III期臨牀試驗，Achaogen 公司在2016 年12 月已公佈臨牀數據，均取得良性結果，此後Achaogen股價最大漲幅達到10 倍左右。Achaogen 計劃在2017 年向美國FDA 提交新藥申請（NDA），以及在2018年向歐盟EMA 提交市場準入申請（MMA）。我們認為，公司作為Plazomicin 原料的主要供應商，將會顯著受益於Plazomicin 未來的放量，為公司貢獻巨大業績彈性。
結論：
我們預計公司2017 年-2019 年淨利潤為0.81、1.18、1.58 億元，同比增長分別為78.86%、46.30%、33.10%，對應PE 分別為43x、29x、22x。我們認為，公司業績正處在拐點，傳統工業業務受益於產能恢復和制黴素價格上漲，而腺苷蛋氨酸、西索米星原料藥未來有望為公司業績帶來巨大彈性，而商業板塊受益於調撥轉純銷，板塊毛利率有望提升，維持”推薦“評級。
風險提示：
腺苷蛋氨酸、西索米星原料藥銷售不及預期
