思捷環球（4.80 港元， 未評級）的收入同比下降10.4％至159.4 億港元。淨利潤微升至6,700 萬港元（去年同期爲2,100 萬港元）。期內毛利率略有回升，從16 財年的50.2％上升至51.6％，但公司仍錄得息稅前虧損（LBIT）1.02 億港元（去年同期爲5.96 億港元）。每股盈利爲0.03 港元。 以當地貨幣計算，公司收入下降9％，反映公司在啓動銷售活動方面仍面臨很大挑戰。17 財年下半年經營虧損爲7,900 萬港元，對比17 財年上半年爲1300 萬港元。然而，考慮到公司電商銷售上升、成本控制措施漸見成效、手持52 億港元現金，以及歐元匯率上升等因素，公司或將迎來複蘇。鑑於公司過去的業績令人失望，加上覆蘇緩慢，市場或需時重建對公司的信心。公司的復甦將很取決於德國業務收入的回升進度（該地區佔公司收入的50％）、管理層縮減實體店的速度以及公司如何配置手頭上的現金。 各銷售渠道表現分化 在過去幾年，思捷環球持續關閉一些虧損的實體店，收入規模因此大幅下降（2011 年收入超過340 億港元）。該下降趨勢在上個財年持續，收入下跌8.7％（以當地貨幣計）。實體店零售仍佔總收入的42％，電商佔總收入的25％，其餘32％來自批發。該公司的收入仍非常集中於歐洲，87％收入來自歐洲，當中德國佔近50％。 公司毛利率上升至51.6％（上一個財年爲50.2％）。經常性營運開支也從95 億港元下降至84 億港元，減少超過10 億港元。LBIT 爲1.02 億港元，低於上個財年的5.96 億港元。期內盈利表現也受益於7.31億港元的出售收益。 以下關於EBIT 分佈的圖表說明了問題所在：零售業務是導致虧損的主因。公司表示將繼續關閉實體店，特別是在亞洲，當地五家門店佔約70％的虧損。 由於公司持續關閉零售網點（特別是虧損商店），我們相信其18 財年收入將繼續下滑。這意味着毛利率也將輕微改善，部分是由於電商的利潤貢獻增加（電商的利潤率較高）。 公司背景 公司股份主要由機構投資者持有，持股最多的前15 家資產管理公司擁有公司70％以上股權。思捷環球的股價在過去10 年已下跌了90％以上，覆蓋該公司的賣方分析師數量已大減，主要由於公司業績在過去幾年持續下滑及令人失望（14 財年EBIT 爲 5.47 億港元）。 公司一直致力緊貼市場潮流和振興品牌，其成效好壞參半，但進展確實是太慢。雖然如此，公司的現金狀況良好，現金淨額超過50 億港元，並已經重組其成本組合。 估值 雖然思捷環球的股價在過去幾個月略爲反彈，但年初至今仍下跌了21％。從2017/18 年市盈率來看，現時估值仍然昂貴。然而我們認爲，單純以市盈率分析或會忽略以下幾個因素：（1）電商銷售比例上升；（ii）進一步關閉商店和其他成本控制措施帶來的影響；（iii）其手持52 億港元的現金；（iv）歐元上漲，5％升值將導致EBIT 增加2.5 億港元。這代表公司的EV / EBITDA 或在未來12-18 個月內可下降到7 倍-10 倍。