事項：1）公司發佈2017年半年報，實現營業收入5.09億元，同比增長8.93%；實現淨利潤-2739.57萬元，同比-208.99%；實現EPS-0.15元/股，同比-208.76%。 　　2）公司預計2017年1-9月實現歸母淨利潤-3200萬元~-4200萬元，上年同期淨利潤爲3441.66萬元。 　　訂單推進不及預期，二季度收入環比下降：訂單施工推進緩慢，致使公司收入增速脫離行業平均水平，公司2017年上半年分別實現營收/淨利潤5.09億元/-0.27億元，同比增長8.93%/-208.99%。分季度來看，公司2017年Q1、Q2分別實現營收1.77億元/3.32億元；分別同增62.06%/-7.29%，Q2營收環比-7.26%，受公司主要訂單推進緩慢影響，營業收入環比持續下滑。同時，由於南充項目及六盤水外國語學校項目的建築工程合同糾紛案件對於公司前三季度業績影響具有不確定性，公司2017年1-9月預虧3200萬元~4200萬元。 　　業務結構變化致盈利下滑，財費高企、高額資產減值致虧：2017H1公司承接實施的市政綜合建設項目佔比較高，高毛利較低的園林綠化項目偏少，致使公司當期毛利率爲20.54%，較上年同期大幅下滑10.97pct；公司財務費用繼續增長，主要是因爲集團委貸成本明顯上升，從2016年的7.09%提高至8.85%，2017年8月公司對到期的2.5億元委貸展期1年，新增2億元3個月的委貸，整體融資成本上升。同時，近幾年公司計提了大量的應收賬款減值準備，主要是因爲江西豐城等項目收款低於預期，16年-17年中期公司分別計提江西豐城項目減值準備3681萬元和5428萬元，江西豐城項目已全部計提。 　　加碼環保和市政業務，下半年業績有望改善：公司積極向環境治理、生態修復轉型，同時積極海綿城市、城市公園、提升人居環境、市政道路等市政基礎設施建設項目，成功取得了13.2億元的遂寧海綿城市PPP項目、7.18億元的楚雄融資代建項目、7.1億元的保山道路建設項目和1.47億元的通海污水處理PPP項目，這些項目大多在2017年2季度開工建設，預計下半年將進入施工旺季，有助於全年業績改善。 　　非公開發行股票事宜仍在推進，期待公司能夠順利取得批文：2015年9月公司啓動非公開發行股票事宜，公司擬向雲投集團、員工持股計劃和財富皇庭計劃發行股份不超過5930.81萬股，募資不超過7.2億元。2016年11月公司非公開發行股票事宜獲證監會審核通過，2017年8月公司發佈了《關於非公開發行股票會後事項專項說明》，期待公司能夠順利取得覈准批文。若公司非公開發行能夠成功，將明顯改善公司資本結構，公司資產負債率有望下降至55%左右，集團委託貸款有望減少4.7億元，預計將節省年化利息支出4159.5萬元（按照最新委貸利率8.85%/年計算）。 　　投資建議：下調業績預估，維持買入-A評級。公司2017H1業務結構特點致使毛利率下降，其負債率偏高融資功能受限，短期融資成本繼續上升，同時江西豐城項目收款低於預期導致大幅壞賬計提，我們下調公司業績預估，預計2017-2019年營收增速爲80%、45%和35%，淨利潤同比110%、167%和54%。公司核心看點在於國企改革，公司通過非公開發行將實現大股東的債轉股和員工持股計劃，若非公開發行完成將夯實大股東對公司控制權和實現對核心員工的激勵。同時，公司是雲投集團旗下唯一控股上市平台，2017年6月末公司總資產佔集團比重1.65%，是典型的小公司大集團，國企改革空間大。維持公司買入-A的投資評級，維持6個月目標價爲29.05元，對應2017年76倍PE。 　 風險提示：國企改革不及預期，PPP推進低於預期，項目回款風險，訴訟仲裁等風險。