業績簡評 2017 年上半年，公司分別實現營業收入、營業利潤和歸屬於上市公司股東的淨利潤8.46 億元、1 億元和8,955.85 萬元，同比分別增長15.28%、13.44%和10.57%。實現全面攤薄EPS0.10 元/股，符合預期。經營活動淨現金流爲-7,281.76 萬元，低於同期淨利潤。分季度看，公司Q1/Q2 營收同比增速分別爲14.27%/16.33% ， 歸母淨利潤同比增速分別爲9.63%/6.46%。公司同時預計2017 年1-9 月歸母淨利潤爲1.15 億元至1.50億元，同比增長0%至30%。 經營分析 營收增速創新高， 盈利能力依舊穩健。上半年， 公司收入保持增長（+15.28%），創上市以來上半年最高收入增速。主營業務毛利率小幅提升至32.98%（2.98pct.）。期間費用率增長3.01pct.。其中，銷售費用率與管理費用率均有所提升（1.92pct./0.45pct.），財務費用率增長0.65pct.。其中，銷售費用增長主要系由於將 舒密爾（Schimmel） 公司的數據全面納入，以及促進銷售所致。歸母淨利潤率爲10.59%（-0.70pct.）。 傳統鋼琴業務仍然保持兩位增長，持續推進服務與品牌建設。上半年，公司鋼琴業務收入增長10.79%，主要是由於納入德國Schimmel 公司的數據。 上半年，公司加大自主創新力度，開展各類新材料、新工藝的改進試驗110項，並與FIND 公司合作研發出5 款新智慧鋼琴。在營銷方面，公司持續深入拓展銷售網絡，鼓勵專銷商、專賣店經銷單位發展，建設統一的品牌形象店，採取新的中高端產品營銷政策，引導經銷商銷售結構升級。同時，公司持續通過開展節假日主題促銷活動，實現線上線下融合，增強與用戶的粘性。公司深層次融合互聯網+，建設雲服務平台。打造領先的“雲上鋼琴服務”的生態系統，構建公司“製造-租售-服務-教育”的產業鏈閉環。公司持續推進全球品牌活動，致力於打造國際樂器文化品牌。通過支持國際重大文化活動、舉辦音樂活動，以及推進品牌公益活動，樹立了公司國際樂器文化品牌形象，提升了品牌的知名度美譽度。 藝術教育多元化發展，傳媒業務穩健開展，公司佈局文化業務成效顯現。上半年，公司成爲廣州文化上市公司產業聯盟首批成員，繼續結合智能樂器和智能教學APP 模塊的發展，並持續推進藝術教室、超級合夥人等列藝術教育品牌活動。截止6 月30 日，公司在濟南和佛山的文化藝術教育中心已經開業運營，北京藝術之家也已進入建設尾聲。目前，公司在全國擁有藝術教育加盟商368 家，覆蓋29 個省份，新開發全形象藝術教室38 家。8 月16日，公司公告，與中國教育電視臺簽訂《戰略合作協議》，雙方將在幼兒園、培訓、教育產業園和“雙創”等方面召開合作。我們認爲，公司目前無論是在藝術教育推廣經驗方面，還是在實體門店佈局方面，都已具備堅實基礎，而中國教育電視臺優勢教育部直屬媒體平台。因此，此次合作屬於強強聯合，有利於完善公司教育體系，加速在教育業務領域的拓展與長期發展。 上半年，集團控股子公司珠廣傳媒先後完成對12 部電視劇和網絡劇的投資，新增投資總額達到1,050 萬元。其中，公司投資的電視劇《咱家》已在簽約的各省級電視臺完成首輪播放。從收入端來看，上半年，公司文化方面業務收入實現320.80%的增長，總收入超過3,600 萬元。我們認爲，公司藝術教育業務正處在深化發展階段，而傳媒投資也正穩健鋪開，整體大文化產業佈局成效已開始逐步顯現。 國企改革已有進展，未來數碼鋼琴業務發展將再進一步。6 月13 日，公司公告，控股子公司艾茉森被列入第一批混合所有制員工持股試點企業，目前員工持股方案已經公佈。7 月6 日，公司公告，艾茉森擬通過增資擴股的方式，新增發行841 萬股，引入戰略投資者、管理層及核心員工等對象。預計本次增資擴股實施完成後，原始股東、戰略投資者、做市商或機構投資者將直接持有艾茉森股份，管理層及核心員工將通過設立持股平台的方式（有限合夥企業）間接持有艾茉森的股份。我們認爲，本次增資擴股有利於優化艾茉森股東結構。同時，艾茉森作爲公司控股子公司主營業務爲數碼鋼琴，目前中國數碼樂器行業正處高速發展機遇期。而通過本次員工持股，將有利於艾茉森核心業務的發展，提升其治理水平和盈利能力，爲打造“終端+平台+內容”的 O2O 智能樂器生態閉環奠定堅實基礎，從而帶動公司在數碼鋼琴業務方面的收入增長。 風險因素 募投項目進度不及預期風險；鋼琴製造業競爭加劇風險；文化產業擴張的經營管理風險；本次非公開發行審批風險。 盈利預測與投資建議 公司在做強鋼琴主業基礎上，積極延伸文化教育產業，同時把握鋼琴後服務市場，構建“製造-租售-服務-教育”的產業鏈閉環，以實現公司做強鋼琴主業、做大文化產業的戰略目標。我們預測公司2017-2019 年完全攤薄後EPS 爲0.19/0.24/0.31 元/股（三年CAGR24.8%），對應PE 分爲65/51/40倍，維持公司“買入”評級。