事件：2017H 中原證券實現營業收入8.4 億元（YoY -12.5%），淨利潤1.7 億元（YoY -46.6%），歸母淨資產101 億元（YoY +31%）。加權平均ROE 1.27%，槓桿率爲2.77 倍。我們認爲公司核心邊際變化有：（1）境外業務在2016 年境外業務收入增長4 倍的基礎上同比大漲3 倍，處於高速成長期；（2）經紀業務和自營業務不及預期，資金成本降低推動利息淨收入增長20%；（3）公司獲資本補充後繼續佈局多元金融，籌劃設立中原人壽（保險）和中原資產管理（AMC），牌照日益齊全。 優化佈局積極轉型，資金成本降低。（1）市場清淡業績回落，推進財富管理轉型。2017H 公司經紀業務手續費淨收入2.6 億元（YoY -33%），拆分來看，公司股基交易額市場份額較2016 年末降至0.55%，主因是近年來河南省內經紀業務競爭加劇；淨佣金率微降至萬分之4.1，降幅趨緩。A 股上市補充資本金後，公司在維持河南本土優勢的基礎上，繼續優化和擴大網點服務範圍，積極向財富管理者轉變，開展高費率的投資顧問服務，有助於改善公司份額和佣金雙降的局面。我們預計公司經紀業務市場份額穩定在0.55%左右，淨佣金率維持萬分之4 的較高水平。（2）資金成本下降，股票質押續升。2017H 公司利息淨收入實現同比增長20%，從支出端來看，債務成本下降是公司利息淨收入增長的主因，公司在年初完成股權融資後債務融資需求降低，資金成本有望保持較低水平；從收入端來看，公司在兩融餘額下降的同時股票質押式回購待回購餘額升至到25.5 億元（YoY+7.4%），二者此消彼長之下利息收入基本持平。 境外業務緊抓機遇，再創佳績。2017H 中州國際緊抓上半年香港資本市場回暖的發展機遇，在2016 年境外業務收入增長4 倍的基礎上同比大漲3 倍，實現營業收入0.7 億元。香港子公司發揮公司客戶基礎廣泛等優勢，拓展業務營銷體系建設，積極探索符合自身發展特徵的業務模式和盈利模式，實現境外業務利潤倍增。未來香港子公司有望與內地業務產生協同效應，進一步增強經營實力。 自營有待改善，資管厚積薄發。（1）自營有待改善。2017 年上半年A 股市場和債券市場震盪，公司實現自營投資收益（含公允價值變動但不含對聯營企業的投資收益）1.06 億元（YoY -25%），有待改善。公司權益類和債券投資繼續把風險放在首要位置，積極調整應對市場波動，預計下半年公司收益率有望回暖。（2）資管厚積薄發。公司資產管理業務收入0.3 億元（YoY+63%），2017H 資管規模162 億元，較年初增長36%，其中集合資管佔總資管規模比重爲28%、收入佔比77%。公司當前資管規模整體還偏低，隨着公司資本補充和財富管理轉型推進，資管業務具備較高的增長潛力。 全產業鏈整合資源，豫企融資需求較大。2017H 公司實現投行業務收入0.2 億元（YoY -75%），主要原因是公司承銷項目較同期大幅下降。公司將大量中小微企業在中原股權中心掛牌和融資、直接投資、新三板掛牌、做市業務、公司轉板、轉板後的再融資和股權質押融資等業務串聯在一起，形成“六位一體”產業鏈，產生業務協同效應，中原股權中心掛牌企業1352 家，潛在項目儲備豐富。截至2016 年末河南證券化僅爲22.5%，遠低於全國 68.2%的平均水平，河南省政府在十三五規劃中明確提出要改善本省偏低的證券化率，鼓勵當地企業上市融資，疊加證監會加強資本市場建設，爲公司投行業務帶來較大的發展空間。 積極擴充資本，全面佈局多元。公司2016 年公司淨資本、淨資產排名僅位於42、43，業績提升急需資本補充。A 股上市後中原證券融資渠道進一步拓寬，公司27 億元可轉債方案已被證監會受理，資本補充將推動業務結構進一步改善，有助於公司業績的大幅提升。另一方面，公司未來加速佈局多元金融板塊，金融牌照日益齊全，涵蓋期貨、股權中心、創投並籌劃設立保險子公司和AMC子公司，未來在財務顧問業務、投行業務、證券經紀業務等方面展開境內外合作。 投資建議：買入-A 投資評級，我們預計公司 2017-2019 年的 EPS 爲0.13 元0.15 元和0.2 元，6 個月目標價12.59 元。 風險提示：市場下行風險、企業經營不善風險、信用違約風險