事件： 　　新築股份2017年上半年收入3.71億元，同比下降43.3%；歸母淨利潤虧損7093.6萬元，同比下降70%；扣非後歸母淨利潤虧損7781.2 萬元，同比下降9.46%。 　　預告2017 前三季歸母淨利虧損8700 至8959 萬元。公司橋樑功能部件長期穩定貢獻利潤，軌交+超級電容兩腿快跑，超級電容大幅增長，軌道交通業務主要在下半年確認，短期盈利未能完全釋放。公司在手訂單充沛，蓄力長期發展，首次覆蓋，暫無評級。 　　評論： 　　1、受軌道交通車輛交貨推遲影響，收入不及預期17H1 收入同比下降43.29%，主要受到軌道交通車輛交貨期推遲影響，同時去年同期有工程機械約8000 萬的收入（業務已剝離），但超級電容業務增長2.5倍，同時海外業務收入翻番。 　　1) 受軌道交通車輛交貨推遲影響，軌道交通業務收入不及預期。上半年軌交業務收入僅爲1079.4 萬元，同比降低95.7%。主要系在手項目集中於下半年確認，因而短期同比有明顯下滑。 　　2）超級電容業務表現亮眼，同比增長超過250%。公司於2015 年收購超級電容龍頭企業上海奧威科技，技術處於業界領先地位，能實現進口替代，獲得國內首張ECE R100 證書和ECE R10 證書。超級電容上半年收入爲5981.2 萬元，同比增長254.8%。目前在手項目衆多，下半年繼續保持高速增長，全年有望實現1.5 億的收入目標，同比翻倍。 　　3）橋樑功能部件穩步發展，上半年收入爲2.76 億元，同比降低1.35%，基本符合預期。公司繼續拓展橋樑維養市場，重點發展橋樑檢查車、特大型橋樑支座與伸縮縫裝置的維養與更換業務，未來產品結構會不斷優化。 　　4）積極拓展海外業務，發展勢頭不容小覷。上半年海外業務收入爲1348.8 萬元，同比增加525.5%，毛利率高達54%，主要受益於超級電容業務出口增長。 　　2、產品結構優化提升毛利率，三費總額仍大 　　2017H1 綜合毛利率爲34.28%，同比上升16.1%。軌道交通業務毛利率爲26.82%，同比增加22.9 個百分點，毛利上升主要系去年上半年規模效應未體現，同時交付產品的主要爲車體，而今年上半年主要交付的爲路軌系統，因而毛利率有明顯上升；橋樑功能部件毛利率爲32.3%，同比上升3.76 個百分點，毛利上升主要系新產品橋樑檢測車和防護網的增長優化了產品結構；超級電容業務毛利率爲42%，同比降低5 個百分點，主要繫上半年配套較多軌交產品，全年毛利率將回到正常水平。 　　上半年期間費用高企，歸母淨利潤未能扭虧。歸母淨利潤同比下降70%，去年因剝離工程機械子公司有較多的投資收益，因而扣非後歸母淨利潤虧損同比下降僅9.46%。上半年三費合計超2 億元，其中銷售費用爲3574.4 萬元，同比降低9.18%；管理費用17H1 爲1.13 億元，同比降低1.17 個百分點，其中研發費用投入3479.1萬元，同比增加50.33%，主要由於100%低地板車輛整體研發支出增加；財務費用爲5139.4 萬元，同比減少5.91%。由於公司目前處於轉型期，新業務在拓展過程中需要大量的投入，導致公司費用在短期內難以明顯減少，但隨着收入增長，規模效應將凸顯。 　　3、佈局城市軌道交通全產業鏈 受益成都軌道交通快速發展公司已經完成現代有軌電車+新型路軌系統+地鐵車輛的佈局。通過內生和外部合作收購向城市軌道交通產業鏈的上下游延伸，具備“投建運一體化”服務能力，已在新津現代有軌電車項目實現了產業化。按1 億的投資額，車輛整體價值約2000 萬，路軌系統約爲1500 萬。公司目前在手訂單充沛，包括1.7 億元的成都蓉2 號線軌道系統訂單，總價38 億的成都地鐵5 號線車輛訂單等等，下半年是車輛的集中交付時間，按正常進度確認，今年應確認收入在10 億以上，但業主收貨時間將影響收入確認。 　　四川軌道交通龍頭，區位優勢直接受益成都軌道交通高速發展。目前成都軌道交通投運4 條線路，運營總里程108 公里；在建軌道交通線路13 條線，總里程459 公里；遠景規劃軌道交通網46 條線，總長2450 公里。新築作爲四川省內軌道交通龍頭企業，直接受益成都軌道交通產業發展，並進一步輻射西南地區，西南四省有軌電車規劃里程超700 公里，總投資超1000 億元，未來市場空間廣闊，未來盈利長期看好。 　　4、發佈股權激勵計劃 綁定核心員工利益 　　股權激勵計劃框定未來收入規模。2017 年8 月公司發佈股權激勵計劃，擬向激勵對象授予1043.17 萬股，佔總股本的1.62%，其中首次授予166 名激勵對象838.6萬股，佔總股本的1.3%；預留204.6 萬股，佔總股本的0.32%。授予價格爲每股4.63 元，解鎖條件爲17-19 年營業收入不低於16 億，27 億，37 億，以16 年15.2億營業收入爲基數，則17-19 年增長率不低於5.3%/77.6%/143.4%。 　　激勵對象中，總經理、副總經理、財務總監、董事會秘書總獲得 0.23%，核心管理人員、核心技術(業務)人員共159人共獲得1.07%。本次限制性股票激勵範圍廣，綁定了核心員工利益，上下齊心將共同推動公司的快速發展，股權激勵完成後將提升公司活力。 　　5、看好公司未來發展 短期盈利未能充分釋放 首次覆蓋暫無評級公司橋樑功能部件長期穩定貢獻利潤，軌交+超級電容兩腿快跑。1) 公司形成了現代有軌電車+新型路軌+地鐵車輛+超級電容爲一體的全產業鏈佈局，在新興業務上已完成初始投入，打開新的成長空間；2) 公司是我國除中國中車以外唯一具備城市軌道交通業務資質、自主研發能力、產能以及歷史業績的公司。上半年超級電容業務已大幅增長，但受軌道交通業務板塊交貨推遲影響盈利壓力仍大，預告三季度歸母淨利虧損8700 至8959 萬元，隨着軌交業務在下半年集中確認，全年將實現盈利。公司受益於區域優勢及成都城市大規劃，同時發佈股權激勵計劃綁定核心員工利益，我們預測公司17-18 年淨利分別爲3900 萬、1.4 億，18 年對應PE 爲36.8倍，首次覆蓋暫無評級。 　　6、風險提示： 軌道交通業務收入確認不及預期