估值與投資建議 公司13年實現每股收益爲0.037元,預計14年爲0.058元,以5月14日收盤價元計算,靜態、動態市盈率分別爲134.59和85.86倍。調味發酵品行業13年、14年市盈率中值分別爲40.71倍和29.988倍,原料藥上市公司13年、14年市盈率中值分別爲54.24倍和30.22倍。公司目前的估值水平高於同行業上市公司的平均水平。受行業產能過剩和價格的非理性競爭的影響,公司主導產品市場價格持續大幅下滑。目前看,除生化藥業務表現良好外,飼料添加劑與食品添加劑業務虧損。隨着公司引入戰略投資者,理順內部治理;同時通過改善公司產品結構,優化和調整產業佈局,增加產品附加值,以及工藝改進降本增效,公司未來業績超預期的可能性較大。我們給予公司合理估值區間爲4.06-5.22元,相當於14年PE70-90倍。綜合考慮絕對估值和相對估值,我們給予公司,“未來六個月內,中性”評級。 生化藥:新品推廣有望帶來利潤增長點2013年,公司生化藥銷售收入爲3.43億元,同比增長3.93%。生化藥銷售同比增加主要系腺苷、腺嘌呤銷售收入增加所致。從毛利率水平看,近幾年生化藥的毛利率雖然下降明顯,但仍維持在25%左右。爲了擺脫主導產品價格競爭的泥潭,公司積極開發新產品,以期增加新的利潤增長點。新產品包括,阿德福韋酯片、拉米夫定、泛昔洛韋、二苯駢酮。我們認爲,公司的生化藥產品仍有望維持20%以上的增速。隨着新產品的推廣,預計未來毛利率有望逐步提升。 食品添加劑:面臨激烈的內外部競爭 2013年公司食品添加劑銷售收入爲4.28億元,同比增長1.07%。銷售收入同比增加的主要原因系肌苷酸(IMP)和呈味核苷酸(I+G)銷售量增加。由於行業競爭激烈,產品價格一路走低,目前,I+G的價格大約在140-150元/kg。我們預計食品添加劑業務未來僅能維持0-5%之間的增長。 飼料添加劑:減產應對虧損 2013年公司飼料添加劑銷售收入爲0.50億元,同比下降72.64%。2014年1季度數據監測顯示,除反芻飼料同比基本持平外,其他品種飼料均下降,總體形勢不容樂觀。由於下游養殖業低迷的表現,我們預計飼料添加劑銷售仍將維持減產以避免虧損的局面。 主要風險 市場競爭加劇的風險; 原材料上漲風險