投資要點
事件:近期兩面針公佈一系列公告,其中關於股權激勵事項,公司大股東柳州國資委等承諾若公司達到未來三年(2014-2016年)連續三年實現經營性盈利(扣除非經營性損益),完成股東大會通過的任期考核目標,且在未來三年任期結束時的經濟增加值(即 EVA)為正等系列相關條件。在任期結束的次年啟動管理團隊、核心業務骨幹為主要對象且與經濟增長值EVA掛鈎的激勵計劃。 公司短融券近期註冊獲批,定增通過股東大會審議。就此6月26日我們與公司進行溝通,要點如下:
股權激勵的核心條件是連續三年實現經營性盈利(扣除非經營性損益),考慮到公司目前經營情況,國資委的要求還是比較高,這個承諾是股權分置改革時的大股東承諾。對於證監會《上市公司監管指引4號文》柳州市國資委高度重視,同時國資系統還有柳化股份等兩家存在同樣問題,上報給廣西國資委,反饋信息是可以做,但是國資要求國有資產保值增值,要有EVA評估。同時證監會要求扣非後利潤為正。
國資委要求連續三年扣非後盈利,在目前條件滿足的情況下,2017年才能開始股權激勵。
2013年1月新董事長鍾總上任後,新產品陸續上市,在膏體\包裝\功能訴求等方面都有很大的提升。新的領導班子專注牙膏主業,在新品開發上做了很大的努力,陸續推出 5 款中藥消痛系列新品,針對原來品種老化,有意識的做了產品的升級換代。原先的老產品零售價3-4元,升級產品零售價10-14元之間,新推出中藥系列牙膏零售價20-60元之間,同時公司聚焦中藥,未來爭取在產品定位、功能上進一步聚焦,做出兩面針的特色產品。
原老牙膏產品毛利率在14%,基本不賺錢,現在新升級產品毛利率在25%,中藥牙膏在36%左右,我們現在是給流通渠道足夠的利潤空間,費用上前期投入是比較大。目前新產品出廠價和終端銷售價倍數在3 倍左右。今年一季度新品銷售比去年全年增長40%左右。
銷售變革要求突出兩面針的核心價值,兩面針是以中草藥起家的,自從雲南白藥牙膏異軍突起後,也成為了公司學習的榜樣。公司希望兩面針品牌牙膏三年做到3 個億,這不包括酒店用品和芳草。牙膏銷售重點是兩廣、江蘇、重慶、成都,其中廣西、廣東各佔20%左右,我們目前在江蘇做得最好,江蘇比廣西還多一點。兩面針品牌基礎最好的是在京廣線相關省份,目前這塊銷售人員有260 人左右。酒店用品這塊市場份額我們佔到70%左右,生產基地在江蘇揚州。
在營銷方面積極向國內領先的公司學習,並努力引進這方面優秀人才。廣告策劃方面與多家公司(分眾傳媒、省廣股份)合作。營銷廣告這塊今年將加大投入預算,二季度針對新品進行了重點投入,如果市場反響良好的情況下,公司也會依據市場情況做相應調整。現在難點是大賣場、超市的費用太高,公司正在想辦法突破終端銷售,如通過經銷商進入大賣場,或嘗試其他與經銷商、大賣場合作的方式。另外定增、短融資金到位後,將有利於緩解公司在渠道、品牌建設中大量的資金需求。經銷渠道我們也在加強,突出中藥的方向,也和藥店渠道接觸,最近幾個月反響還不錯,但也還需要更多的時間進行檢驗。
鹽城捷康(公司持股比例35%,第一大股東)主導產品是第四代甜味劑三氯蔗糖,第一代是糖精,以前的產品都有一些缺點,阿斯巴甜穩定性不夠,2 個月後糖度會下降。我們產品不含熱量,口感很好,主要在歐美和日本廣泛使用,我國還在逐步推廣。我們大客户包括海天、蒙牛、伊利、娃哈哈等。生產基地在江蘇鹽城的射陽縣,我們一年銷售 4 個億,我們排全球第二,去年產量約 1300噸,收率國內第一,國內產銷率第一,產能利用率近100%。未來可能會擴張,目前產品價格28-30 萬元/噸。
造紙業務:主要是製漿+造紙。製漿方面公司現在把老系統做節能減排改造,符合環保要求,製漿不會再擴大。造紙方面到是希望有所拓展,公司也公告8 萬噸生活用紙項目,造紙本身是不污染的。生活用紙行業消費增長還不錯。一季度主營收入下降主要是漿紙價格不理想,毛利率為負,公司停工降低虧損。
我們預計公司年內完成針對大股東的定增,目前公司爭取越快越好,有望在9-11 月完成。短融有 7 個億額度已經獲批,公司擬分 2 批,3.5 億發第一期,第二年再接上。短融資金到位後,可以提前定增資金投入支持牙膏渠道和營銷網絡的建設。
房地產主要是開發自有土地資源,公司不參與土地的招拍掛和市場化的運營,房地產剝離的條件不成熟。
考慮到兩面針公司未來基本面向好變化趨勢漸趨明顯,建議投資者積極關注。預計兩面針2014-2015 年收入分別為14.26 億元、17.16 億元,同比增長 12.45%、20.32%;淨利潤為 0.34 億元、0.67 億元, 同比增長244.09% 、100.54% ,對應EPS 為0.07 元、0.15 元。維持“增持”評級。
風險提示:新品牙膏推廣力度低於預期,新品推廣過程中費用大幅上升,影響公司利潤;紙業等資產或持續虧損拖累公司業績;三氯蔗糖行業若大規模擴產可能導致價格大幅下跌,影響公司盈利。