核心觀點: 複合調味品領先企業,盈利能力強公司是複合調味品行業領先企業,主營複合調味粉、天然提取物調味料、香辛料、醬類、風味清湯等五大類產品,複合調味粉是核心產品,佔收入比重75%-80%,市佔率7.6%。2014 年實現營收2.79 億元,同增4.05%,淨利潤0.57 億元,同增7.36%,略低於行業平均水平。由於公司調味品較爲高端毛利率高,同時營銷費用率又控制良好,淨利率處於行業第二位,盈利能力較強。公司屬民營家族式企業,主要管理層持股超過85%。 核心競爭優勢:行業景氣延續+產品結構提升+全渠道模式 1、中國調味品總產值僅佔世界調味品市場總量比例的16%左右,人均調味品消費量僅爲韓國的1/3,日本的1/4,我們認爲消費品行業至少還有1倍的增長空間。複合調味品作爲調味品行業中重要的子行業,在消費升級背景下佔比將不斷擴大,行業集中度隨食品安全監管和消費升級將進一步提升,公司作爲複合調味品行業龍頭將持續受益。2、公司將積極拓展產品線,擴大收入規模;並進行產品升級,以複合調味粉爲核心產品、重點發展風味清湯和天然提取物調味料兩類毛利率高的產品,進一步提升盈利能力。3、公司營銷網絡深耕中南、華東地區,輻射全國25 個省市,經銷商數量達415 家,採用以流通渠道爲主、同時發展餐飲渠道、特通渠道和海外渠道的全渠道模式。產能利用率目前爲65%,提升空間較大,未來隨着銷售渠道的完善和產能利用率的提升,公司收入規模將大幅增加。 合理目標價13.44-14.4 元,對應2015 年PE 爲28-30 倍 預計公司15-17 年攤薄EPS 分別爲0.48、0.57、0.65 元,參考可比公司估值,我們給予公司估值範圍28-30 倍,合理價格區間爲13.44-14.4 元。 風險提示 食品安全問題,“內縮外張”加劇產能過剩。