投資要點 安記食品是國內領先的複合調味品企業,專注於複合調味粉(佔比達80%)的生產和銷售。公司通過強大的經銷渠道體系聚焦中南和華東市場,在複合調味粉領域打造出較爲良好的產品認可度和品牌影響力。公司淨利率穩定在20%左右,與其他調味品上市公司相比較,盈利能力僅次於海天味業;銷售費用率保持在6%以下,處於行業可比公司最低水平。2014 年公司實現收入2.79 億元,同比增長4.1%,淨利潤0.57 億元,同比增長7.4%。 複合調味品行業進入黃金髮展期,國內滲透率尚存較大提升空間。近十五年我國調味品行業CAGR 高達16.69%,2014 年行業產值近2650 億元,佔食品工業額的 10%左右,是典型的“小產品、大市場”。複合調味品是調味品行業九大品類之一,目前市場規模在200-300 億元,增速高於同期調味品行業整體增速。參照日韓消費經驗,我國複合調味品滲透率尚存較大提升空間,預測未來5 年市場規模可達350 億以上。就競爭格局來看,目前國內複合調味品行業呈現“小而散”的格局,市場集中度僅爲8.6%,遠低於日美行業集中度水平,強勢品牌尚待建立。 公司產品競爭力較強、位居細分複合調味粉第一位,渠道積極拓展下收入規模有望持續提升。公司核心產品複合調味粉在行業內具備較強競爭力,市佔率達7.6%,居細分行業第一位,未來在餐飲行業持續回暖和消費升級驅動下市場份額提升空間仍足。公司產品結構多樣化(品種達500 餘個),精準定位餐飲行業多層次消費群體。中低端餐飲消費產品佔比達87%,未來在新品帶動下高檔餐飲消費比例會逐步提升。公司渠道體系完備,經銷業務佔比達96%,營銷聚焦中南和華東兩大核心區域,外延市場拓展積極推進。我們認爲未來在新品面市和渠道拓展下,公司收入規模將會得到持續提升。 募投擴產高端品、提升研發能力,廣鋪營銷網點強化品牌力。公司本次公開發行3000 萬股,預計募集淨額爲2.69 億元,用於調味骨湯產品生產項目、食用菌提取物及副產品生產項目、研發中心建設項目、營銷網絡建設項目以及補充流動資金。我們認爲公司本次募投項目:(1)大幅提升高端品產能規模和研發能力,未來公司利潤端有望持續增厚;(2)營銷網點全國化覆蓋再次強化渠道優勢,收入端有望持續增長。 我們預計2015-2017 年安記食品實現營業收入2.91、3.09、3.34 億元,同比增長4.17%、6.37%、8.19%;實現歸屬於母公司淨利0.64 、0.70、0.82 億元,同比增長12.43% 、9.43%、17.65%,假定本次發行不含老股轉讓,新增股本3000 萬股,則對應2015-2017 年EPS 分別爲0.53、0.58、0.68 元。參考行業平均估值,公司上市後資金實力增強、產能擴張帶來的成長性,合理相對估值爲25-30X2015PE,目標價13.25-15.90 元。 風險提示:公司募投項目建設不及預期、食品安全問題、市場競爭加劇。