中奧到家是中國領先的獨立物業管理公司,其歷史可追溯到成立於 2005 年 9 月的中奧物業。截至 2015 年 5 月 31 日,公司在全國訂約管理 159 個物業,合約管理建築面積共計達 3,300 萬平方米,其中已銷售並交付且能夠產生物業管理收入的建築面積爲 1,341 萬平方米,而較早介入並已訂約但尚未交付的建築面積爲1,078 萬平方米,待未來逐步交付後將產生相應的物業管理收入。公司的股權結構較爲分散,其中第一大股東創始人劉健及其家族信託持有約 21.6%,第二大股東即阿里巴巴(BABA:US)前任首席執行官衛哲創立的嘉御基金持有約 11.25%,公司另外三位創始人均分別持有 10.8%,以及領先房地產服務提供商易居( EJ:US)持有 6.75%。 高毛利率的物業管理業務。 中奧到家提供的物業服務基本上全部按照包乾制收費(僅有極個別項目爲酬金制收費),其 2015 年前 5 個月的毛利率爲 34.3%,顯著高於中海物業( 2669:HK)同期物業管理業務的 18.0%(其中 60%合約管理建築面積按照包乾制收費,毛利率爲 13.6%;餘下 40%按照酬金制收費,毛利率接近 100%)。我們認爲,高毛利率的可能原因包括其不斷提高的物業管理服務平均價格(每合約管理建築面積平均價格在 2015 年前 5 個月中爲 2.02 元/平方米/月,預計 2016 年可增長至約 3 元/平方米/月),以及通過委聘第三方分包商提供基礎物業管理服務從而有效控制成本。 快速發展的 O2O 平台。 自 2015 年 6 月首先在杭州上線以來,中奧到家 O2O 平台“愛到家”發展迅速,截至 2015 年 12 月 31 日,已覆蓋杭州 1,111 個住宅物業(其中 1,103 個是由第三方物業管理公司管理的物業),管理層預計其在杭州中高端物業的覆蓋率約爲 30%-40%。在 2015 年 12 月,愛到家平均每日訂單數達 5,545 份,註冊用戶人數約爲 179,500 名(相較於 2015 年 9 月則僅爲 36,200 名),當月的月活率和日活率分別爲 64%和 7%。此外,公司預計平台在杭州地區 2015年收入將達 180 萬元。公司有意在 2016 年 3 月擴大 O2O 平台服務範圍至 4 個新城市(廣州、南京、蘇州和寧波),並期望第二季度在規模上有所發展。基於獨特的管家服務模式以及與易居、房多多和一號店達成的戰略合作關係,我們認爲公司 O2O 業務極具增長潛力。 預計未來三年每年增長 25%,且維持淨利率在 10%。 中奧到家 2014 年的全年營收同比增長 24%至 3.61 億元,同期全年淨利潤同比增長 69%至 5,600 萬元;在 2015 年前 5 個月,全年營收同比增長 22%至 1.69 億元,而受一次性支付公司2015 年 11 月上市相關費用的影響,同期全年淨利潤同比下降 19%至 1,700 萬元。其中,物業管理服務和協銷服務在 2015 年前 5 個月的營收中分別貢獻約 83%和17%。中奧到家預計 2016 年可實現淨利潤約 1.3 億元,其中有機增長和收併購將分別貢獻 1 億元和 3,000 萬。具體來看,截至 2015 年 5 月 31 日高達 1,078 萬平方米的未交付建築面積將在 2016-18 年間逐步兌現,由此可以保證每年約 25%的增長。此外,管理層有信心在未來三年將淨利率保持在 10%水平。 估值相比同業具有吸引力。 中奧到家目前估值爲 8 倍 16 年 PE,港股可比上市標的彩生活 (1778:HK)爲 13 倍 16 年 PE,中海物業(2669:HK)爲 21 倍 16 年 PE。