事件: 2 月6 日,西藏旅遊(600749.CH/人民幣23.62, 未有評級)發佈公告,擬以發行股份及支付現金的方式購買孫陶然等46 名交易對方合計持有的拉卡拉100%股權,並募集配套資金。拉卡拉100%股權整體作價110 億元,其中,上市公司將以現金方式支付交易對價中的25 億元,以發行股份方式支付交易對價中的85 億元,發股價格18.65 元/股。上市公司擬募集配套資金總額不超過55億元,發股價格18.65 元/股。本次交易構成重大資產重組,不構成借殼上市。公司股票將暫不復牌。 點評: 1、西藏旅遊的主業爲西藏地區的景區的開發與運營、旅遊文化經營、旅遊服務等,目前產品結構較爲單一,受到西藏旅遊環境變化的影響,公司面臨着增長放緩的壓力。公司擁有雅魯藏布大峽谷景區、阿里神山聖湖景區、苯日神山(尼洋河風光帶)景區、巴松措景區和魯朗花海牧場(魯朗五寨)景區等一系列西藏重要的目的地景區的運營權。2015 年公司實現營業收入15,204.85 萬元,同比下降4.98%,公司阿里神山聖湖景區受到尼泊爾地震影響,以及“兩限一警”(限制車輛載客數量、限制車速以及每車配備警察)政策的延續,導致收入出現下滑。公司歸屬於母公司股東的淨利潤爲535.53萬元,較去年同期-3,345.62 萬元增加了3,881.15 萬元。公司業績增長的主要原因是出售西藏國風廣告有限公司及回購農行不良貸款完成債務重組等因素獲得非經常性收益彌補了經營虧損。 2、本次交易後上市公司的實際控制人變爲孫陶然。本次交易前,國風集團直接持有上市公司16.10%的股份,是上市公司的控股股東,歐陽旭爲上市公司的實際控制人。本次交易完成後,孫陶然及孫浩然成爲上市公司的實際控制人。其中孫陶然直接持有上市公司24.21%的股份,孫浩然直接持有上市公司3.39%的股份,孫陶然通過藍色光標間接控制上市公司0.54%的股份,孫陶然、孫浩然、藍色光標合計控制上市公司28.14%的股份。孫陶然爲中國著名創業者,曾經創辦多個領域多家知名公司,包括《北京青年報·電腦時代週刊》、《生活速遞》、《戶外裝備》、藍色光標、恒基偉業、拉卡拉等,行業涉足媒體、公關、IT 和金融等多個領域,每家公司均發展成爲該領域數一數二的知名企業。 3、拉卡拉業務概況 拉卡拉的核心業務爲向企業用戶及個人用戶提供第三方支付服務,並以支付爲入口提供相關的增值及金融服務。拉卡拉於2012 年6 月獲得首批央行頒發的《支付業務許可證》,2014 年2 月獲得首批國家外匯管理局開展跨境電子商務外匯支付業務試點資格。 拉卡拉第一大股東聯想控股爲財務投資者,對拉卡拉並無控制權。目前,無任何單一股東對公司的經營方針及重大事項的決策能夠決定和作出實質影響。因此,標的公司無控股股東、無實際控制人。 拉卡拉的業務內容涵蓋企業收單、個人支付(信用卡還款、銀行轉賬、手機充值、便民繳費等)、信貸(個人信貸、小微企業信貸)和徵信,同時提供POS 機、手機收款寶、多媒體自助終端、手機刷卡器、手機APP 等多款軟、硬件產品工具,滿足用戶多樣化的支付及金融需求。 截至2015 年12 月31 日,拉卡拉覆蓋超過270 萬商戶,累計銷售超過400 萬個個人終端,累計服務約1 億個人用戶,並已與中國銀聯以及50 餘家銀行建立了戰略合作伙伴關係。 4、拉卡拉的盈利模式 拉卡拉以第三方支付業務爲核心,通過支付及收單業務積累大量支付交易數據,運用大數據分析手段挖掘數據價值,形成個人及企業的信用狀況評估信息,爲體系內的消費者及商戶提供增值金融服務。 5、拉卡拉的財務狀況 拉卡拉主營業務收入中,第三方支付業務在2015 年收入佔比超過70%。拉卡拉的支付用戶分爲企業商戶和個人用戶,拉卡拉向企業用戶提供收單業務,向個人用戶提供便民支付、移動支付等業務。 企業收單方面,2015 年拉卡拉來自企業收單業務的收入佔比有較大提高,主要原因是拉卡拉自2012 年全面進入企業收單服務市場,較早切入商戶領域,行業先發優勢較大,在商戶中口碑較好,2014 年以來,拉卡拉在企業收單市場利用行業監管引發變革的窗口期,不斷擴大市場份額,收單業務交易金額從2014 年2,240 億元增長到2015 年的超過9,000 億元,增幅爲超過300%。拉卡拉銀行卡收單業務位於行業前列。 個人支付方面,拉卡拉個人支付業務爲用戶提供信用卡還款、轉賬匯款、充值繳費、賬單支付、銀行卡餘額查詢等個人金融及生活支付服務。雖然報告期內拉卡拉個人支付業務受到支付寶、微信支付的一定影響,但拉卡拉在個人移動支付領域保持穩定發展,個人支付交易額維持穩定水平,根據易觀智庫2015 年第3 季度的監測數據顯示,拉卡拉以6.01%的市場份額位於支付寶、財付通之後,位列第三。 硬件銷售及服務方面,拉卡拉銷售硬件產品分爲企業收單硬件產品和個人支付硬件產品,企業收單業務硬件產品包括POS 機、手機收款寶、雲POS,個人支付業務的硬件產品包括拉卡拉支付手環、便民支付終端、手機刷卡器等。 拉卡拉2014-2015 年綜合毛利率穩步提升,分別爲51.18%、56.09%。主要原因爲高毛利的企業收單毛利收入佔比提高。2015 年拉卡拉企業收單業務大幅增長,向商戶提供高手續費率業務,因此企業收單業務毛利率2015 年高於2014年。拉卡拉的個人支付業務受支付寶、微信支付等衝擊,公司調整經營策略,逐步降低個人支付業務成本投入,因此,毛利額及毛利率有所都有所下降。硬件銷售及服務毛利率也有所下降,主要原因是標的公司爲了大力拓展企業收單業務,降低了向商戶銷售的POS 機具的毛利。其他業務的毛利率增幅較大,主要是2015 年開展的金融業務增加了其他業務的毛利額。 拉卡拉2014-2015年歸屬母公司股東的淨利潤分別爲-19,516萬元和12,737萬元,2015 年淨利潤大幅增長主要是因爲:1)高毛利的企業收單業務大幅增長,且向商戶提供高手續費率的業務;2)以信貸業務爲主的增值金融業務貢獻毛利額大幅增加;3)銷售費用下降,公司企業收單業務主要通過外包專業化服務機構推廣,業務銷售人員數量下降。 交易對方承諾拉卡拉在2016 年、2017 年、2018 年實現的淨利潤數(指標的資產實現的扣除非經常性損益後的歸屬母公司股東的淨利潤且扣除募集配套資金當期累計產生的收益)分別不低於4.5 億元、8.6 億元、14.5 億元。 6、拉卡拉的行業地位及核心競爭力 拉卡拉於2012 年6 月獲得央行頒發的《支付業務許可證》,是首批獲得支付牌照的27 家第三方支付公司之一。2015 年拉卡拉銀行卡收單交易規模超過9,000 億元,拉卡拉銀行卡收單業務位於行業領先地位。 根據易觀智庫發佈的《中國第三方移動支付市場季度監測報告2015 年第3 季度》數據顯示,2015 年第3 季度,移動支付市場總體格局繼續保持穩定,支付寶以71.51%的市場佔有率繼續佔據移動支付市場首位;財付通位列第二,市場份額爲15.99%,比上季度增加個2.91 百分點;拉卡拉位列第三,市場份額爲6.01%,顯著高於其他競爭對手。 作爲國內領先的綜合性第三方支付公司,拉卡拉目前在第三方支付服務、線下渠道服務能力、風險管理及資金清算體系等方面形成了核心競爭優勢,具體體現爲: 1)以第三方支付業務爲核心的綜合服務平台。拉卡拉自成立以來專注第三方支付業務,至今已覆蓋超過270 萬商戶,累計服務約1 億個人用戶,2015 年支付交易額超過1.6 萬億元。 2)基於多年便民及收單業務積累的線下渠道及服務能力。歷經十餘年的發展,憑藉較強的資本實力和高效的線下執行團隊,拉卡拉建立了從線下到線上的全渠道佈局,目前已積累超過270 萬商戶,累計服務約1 億個人用戶。 3)穩定的風險管理及資金清算體系。在支付業務基礎上,拉卡拉不斷迭代升級信貸、徵信等衍生金融產品及服務,並建立起自身統一的賬戶體系,以滿足用戶多樣化的綜合需求。拉卡拉具有行業領先高效的資金清算體系,系統設計峯值處理能力爲每秒鐘800-1,000 筆交易;每筆交易的平均處理時間爲0.3秒;系統滿足7*24 小時服務,具有自動糾錯的能力,其運行可靠性達99.9%。 4)行業領先的創新能力。自成立以來,拉卡拉始終注重研發投入,專注提高技術創新能力。歷經十餘年的發展,拉卡拉已經成爲中國領先的第三方支付企業,在產品創新、系統穩定性及技術實力等方面擁有領先優勢。 5)全面的牌照優勢。拉卡拉曾獲得首批央行頒發的全國性《支付業務許可證》,獲得首批國家外匯管理局開展跨境電子商務外匯支付業務試點資格,拉卡拉參股公司成爲首批獲得“開展個人徵信業務準備工作資質"的公司之一。 6)顯著的品牌優勢及行業影響力。歷經十餘年的發展,拉卡拉積累了豐富的支付行業經驗,沉澱了大量的優質用戶數據,並不斷創新和豐富金融服務和產品類別,拓展服務的應用場景,逐步發展成爲以支付爲核心的綜合服務平台,在商戶及消費者中享有較高的品牌知名度及行業影響力。 7)優秀和卓越的管理團隊。核心團隊成員均擁有十年以上的互聯網行業工作經歷。拉卡拉的創始人、董事長兼總經理孫陶然先生具有20 年的互聯網企業管理和運營經驗。 7、本次交易完成後,上市公司在傳統旅遊行業之外,新增第三方支付業務,構造雙主業模式。上市公司與拉卡拉之間在多方面產生協同效應: 1)上市公司可依託拉卡拉活躍的支付賬戶體系以及超過270 萬的合作商戶網點,形成西藏旅遊線上線下產品的直銷渠道、用戶流量入口,同時,拉卡拉累計服務約1 億的個人支付消費人群,可以通過旅遊產品渠道O2O 等方式爲提升上市公司景區遊客數量和效益提供有力支持。 2)拉卡拉可以通過旅遊消費場景開展消費金融服務,線上旅遊產品有助於增加拉卡拉支付服務的應用場景,有效提高支付用戶的粘性,形成良性的綜合性支付生態。此外,拉卡拉可以面向西藏地區小微企業開展小微信貸服務。 8、投資建議:公司作爲西藏自治區內唯一一家旅遊類上市公司,以景區運營爲主,旅遊服務業和廣告傳媒文化業務爲輔,受到西藏地區旅遊環境影響,業績增長動力不足。拉卡拉是國內領先的以第三方支付業務爲核心的普惠金融服務平台,拉卡拉100%股權作價110 億元,2016 年承諾實現淨利潤4.5 億元,對應市盈率爲24.44 倍。本次收購後上市公司快速切入第三方支付行業,拓寬上市公司業務範圍,有助於提升上市公司的持續經營能力。公司當前股價24.34元,總股本1.98 億股,總市值45 億元。本次交易完成後,總股本將達到9.40億股,對應總市值229 億元。根據業績承諾和萬得一致預期,2016-2018 年備考淨利潤爲4.52 億元、8.71 億元、14.73 億元,對應市盈率爲51、26、16 倍。我們看好公司以第三方支付爲核心的,積累大量用戶數據積極拓展信貸、徵信等綜合業務,打造全方位金融服務平台,市值成長空間廣闊。