公司在昨日中午公布2015年业绩,并于收盘后召开分析员会议。公司2015年营业收入同比增长25.7%至9.85亿元人民币,大致符合市场预期。期内收入增长主要由于抗肝炎药物雷易得(Leiyide)强劲增长,以及受到中间体和原料药业务复苏所驱动。毛利率下降0.9个百分点至57.8%,主要由于利润率较低的中间体和原料药业务收入显着增长。由于公司严控销售、一般及行政开支,以及公司的产能利用率提升,公司的净利润同比增长47.3%至3.02亿元人民币,符合市场预期的2.97亿元人民币。管理层预计,2016年公司净利润将同比增长20%。雷易得在2015下半年增长放缓。在2015年,雷易得贡献收入2.668亿元人民币(同比增长50.4%)。在2015下半年,雷易得的收入增长从上半年的69.8%大幅放缓至35.5%。管理层解释指,这主要是由于改变了营销策略所致。管理层预计,雷易得将在2016年实现超过20%的同比增长。我们相信,若与早几年的强劲销售业绩比较,今次的指引相对保守,这可能是由于:(1)市场竞争日益加剧;(2)药物招标使价格受压;(3)政策存在不确定性。

安」系列继续稳定增长。抗高血压药「安」系列贡献收入3.41亿元人民币(同比增长12.4%),但其在2015下半年的同比增长为1.2%,较2015上半年的同比增幅23.3%大幅放缓。管理层解释指,该增长大幅放缓是由于公司进行去库存以调整其营销策略和平均售价。管理层指,在这些调整下,「安」系列在2016年1月和2月录得爆发式增长。

中间体和原料药业务继续录得亏损。中间体和原料药业务收入在2015年增加至2.396亿元人民币,主要是由于一项GMP认证在2014年底完成升级以及产量在2015年恢复,这一业务在2015年继续录得3,790万元人民币亏损,相对2014年亏损3,080万元人民币,主要由于市场对头孢类原料药的需求疲弱。管理层提到,该分部的毛利率为-2%至3%,意味着平均售价有不小压力。虽然部分出口的中间体和原料药可设定较高的平均售价,但其出口比例很小,因此几乎整个业务都面对着艰难的国内抗生素市场。管理层预计这一细分市场将在2016下半年取得盈亏平衡,但我们认为,抗生素产品的需求将继续偏弱,导致盈亏平衡的目标较难达到。

预计公司两款新产品将在2016年推出,一款为阿斯利康的消化道药-埃索美拉唑钠,另一款为头孢菌素。我们相信这两款新产品将在2018年开始贡献收入。管理层还提到,公司一直在寻在潜在的新药收购目标。

此前,该公司将约10%的净利润用于研发。但是,由于国家食品药品监督管理总局设下了生物等效性的指导以及新药持续开发,管理层预计研发费用将继续增加。

估值:公司的2016/17年市盈率为10.5/8.6倍,较同业为低。我们认为,考虑到公司的增长潜力,股份目前的估值不昂贵催化剂:推出新产品;雷易得和「安」系列的增长快于预期;中间体和原料药业务复苏。

风险:雷易得的平均售价下调。