投資要點:公司公佈2015 年年報顯示,2015 年營收36.5億元,同比增長56.9%。歸屬於母公司淨利潤4.2 億元,同比減少18.0%。基本每股收益0.31 元,加權平均淨資產收益率9.8%。分紅預案10 股派1.18 元(含稅)。 銷售和營收水平穩健,回款與償債能力健康 受西安泊墅和天津啓春裏項目影響,2015 年公司銷售業績未達預期,銷售面積31 萬平米、金額32 億元,基本與上年持平。同期結轉營收36.5 億元,同比大幅增長56.9%。隨着公司長沙、南寧等優勢區域項目入市,重點佈局的天津、西安市場熱度再起,2016 年公司銷售和營收繼續穩健增長是大概率事件。公司2015 年毛利率34.6%,繼續保持行業較高水平(前2 年分別爲36.6%和33.2%);銷售回款率高達93.4%(前2 年分別爲97.2%和99.6%),表明公司優異的現金專項目管理能力。2015 年公司實現多元化融資,爲項目投資保駕護航:發行15 億債券,在節省財務費用0.25 億元的同時優化債務結構;新增借款20 億元、獲取商業匯票融資額度和儲備貸款額度46.5 億元。年底公司淨債務比率74%、扣除預售賬款後資產負債率70%,償債能力良好。 開發優勢促合作,投資收益迎爆發 公司地產開發業務有專業優勢,是公司順利推進國企合作、創新低成本拿地方式的保障。公司與深圳地鐵集團合作開發錦薈Park 成爲開拓之舉,以輸出建設管理和8.7 億元爲對標獲得22.7 萬平米住宅、商務公寓和配套物業70%收益權,權益可售貨值達44 億元。2015 年項目銷售7.2 萬平米,權益銷售額14.1 億元,尚未計入投資收益。隨着項目未來2 年集中竣工,公司投資收益將帶動利潤爆發增長。 地方商業類國企改革春風拂面 公司在2016 年工作中明確提出三大措施響應國企改革:整合存量土地資源、開展商品房和保障房建設、強化與市屬國企合作;建立國有控股、多家國有戰略投資者分散持股、核心管理層持股的治理結構;實行管理層和骨幹持股的長效激勵機制。我們認爲,公司是深圳國資委直屬的核心地產開發上市平台,主業運營能力強、市場化程度高,且深圳國資委控股適中(21.9%),是優先受益地方商業類國企改革的地區熱點標的。公司發展有望受到深圳充分支持,如直接受益深圳十三五期間40 萬套保障房建設規劃、市屬企業地產開發業務合作整合等。 維持“強烈推薦”評級 預計公司2016-2018 年EPS 分別爲0.52、0.63、0.65,對應PE 分別爲16X、13X、12X。公司銷售與營收水平穩健,回款、盈利和償債能力健康;正積極探索多元化低成本的籌資和拿地渠道,未來業績可期。今後2 年隨着和深圳地鐵合作的錦薈Park 項目集中銷售結轉,投資收益將迎來爆發。作爲深圳商業類國企改革熱點標的,公司開展市屬國企合作、股權激勵等舉措將獲地方政府支持。維持公司“強烈推薦”評級。 風險提示: 項目銷售低於預期。