市政園林收入及毛利下滑致業績低點，PPP 與環保有望助業績回暖。公司年報顯示，2015 年收入24.32 億元，同比下降23.04%，歸母淨利潤1.99 億元，同比下降49.88%，EPS0.12 元/股。擬每10 股派0.12 元（含稅）。公司業績下滑主要受到國內經濟環境影響，新簽訂單有所萎縮，部分項目毛利率出現下滑。分行業看，地產園林收入佔比85%，略有下滑；旅遊度假/市政業務合計佔比約10%，分別下滑63%/86%，環保業務貢獻1.38 億營收，佔比6%，未來有望成爲新的盈利增長點。公司近兩年已公告PPP 訂單（含框架協議）35 億元，摺合2014 年收入的110.76%，對未來業績形成保障。此外，持有的楓彩生態7.25%股權被三特索道收購，目前浮盈超過1 億元，後續有望確認投資收益。 　　毛利率下滑，期間費用率上升。公司毛利率爲20.84%，同比下降5.29 個pct。三項費用率9.22%，同比上升1.59 個pct，其中銷售/管理/財務費用率分別增加0.13/1.34/0.12 個pct，管理費用率提高主要由於收入規模下降較快。 　　資產減值損失較上年同期增加1575 萬元，所得稅率下降9.10 個pct，綜合致淨利率下滑4.39 個pct，至8.20%。經營活動現金流淨額爲4 億淨流出(14 年同期爲1.67 億淨流出)，主要系公司收購深藍環保並表影響，且2014 年回收BT 項目投標保證1.5 億元基數高。 　　“生態+環保+民生”平台雛形顯現。去年收購深藍環保實現營收1.38 億元，淨利潤3254 萬元，在受下游景氣度影響業務進度偏慢情況下兌現2015 年業績承諾。公司未來有望將園林客戶資源和營銷渠道向深藍環保導流，並提供管理經驗和資金支持，借PPP 模式實現環保業務快速成長。深藍環保2016-2018 年承諾淨利潤不低於4640/6728/9082 萬元，未來有望給公司帶來可觀利潤。2015 年底公司在手現金約11 億元，未來有望持續併購完善環保產業佈局，向主業相關水生態、水處理領域延伸，“生態+環保+民生”的平台格局雛形顯現。 　　“保險”+“金融”有望成新增長點，多元化轉型可期。公司去年11 月公告與康美藥業、藍盾股份等6 家公司投資康美健康保險，公司佔14.90%，2015年我國健康保險保費收入共2410 億元，同比增長約52%，市場發展潛力大，此外公司金控平台藉助與上下游長期合作積累的信用數據從事網貸，實現線下項目與線上投資的高效對接，未來有望成爲新增長點。面對同行紛紛轉型環保、文娛趨勢，我們預計公司亦將加快多元化步伐，藉助資本市場實現跨行業發展，估值具備提升潛力。 　　投資建議：我們預測公司2016/2017 年EPS 分別爲0.21/0.24 元，考慮到公司PPP 業務發展及轉型潛力，給予目標價8.4 元（對應2016 年40 倍PE），買入-A 評級。 　　風險提示：整合不及預期、宏觀經濟下行風險。