康达环保是国内领先民营环保水务企业。康达环保2014年在港交所主板上市，是最早进入中国污水处理领域的民营企业之一。在市政水务市场，康达环保经过二十年深耕，已成长为排名靠前的民营水务企业，业务以污水处理为主，并涵盖再生水处理使用、供水、污泥处置等业务。近年来，公司把握PPP 项目快速落地的契机，积极转型，取得PPP 项目订单，布局水环境综合治理及乡村污水治理。预期未来公司在传统水务领域快速发展外，水环境综合治理及乡村水务治理PPP项目也将是公司业务布局重点，驱动公司未来业绩增长。

　　城镇水务业务保持快速发展。至2016年底，公司以特许经营方式签订96 个项目，包括90 个污水处理厂、2 个供水厂、3 个污泥处理厂及1 个再生水处理厂，合计设计处理能力336.3万吨/天。公司城镇水务业务主要分布在山东、河南，并覆盖安徽、黑龙江、江苏、广东等十余省份，主要分布于二三线城市，因此项目单体处理能力属于中小型。公司平均项目处理能力3.6万吨/天，低于全国平均水平。公司项目运营能力强，污水处理项目平均利用率85%，板块毛利率46.3%。公司约8 成项目的排放标准为1 级A 标准，污水处理费平均为RMB1.32元/吨。至2017年5月底，公司城镇水务已签合约处理能力为396.9万吨/天，运营项目255.9万吨/天，在建及筹建项目分别为77.5万吨/天及63.5万吨/天。前5 个月，公司城镇水务新签订单已达60.6万吨/天，我们预期全年新签订单超过100万吨/天，新签订单的快速增长预期推动城镇水务板块的建造及运营收入。

　　推进转型，把握PPP 快速推进契机，进军水环境治理及乡村污水治理领域。

　　中国政府于2014年起在公共基础设施领域大力推进PPP 模式，经过几年来的实践推广及配套政策的逐步落地，PPP 项目落地速度逐步加快。在财政部PPP 项目库中，环保项目的占比达16%。PPP 模式正在对未来环保水务行业的发展进行重塑。康达环保积极推进转型，把握PPP 快速推进契机，积极争取布局水环境综合治理及乡村污水治理PPP 项目订单。公司外部建立战略联盟：与河南省财政厅下属中原资管、江西省政府下属江西水投成立合资公司，与国有背景合作伙伴联合获取项目，开拓优势区域市场；与拥有世界领先的水环境处理技术的央企中船重工成立合资公司，引进先进技术。自转型起，已成功签订多项水环境综合治理及乡村污水治理项目订单，包括：山东乳山城区供排水、河南鹤壁汤河流域水环境治理、江西抚州流域水环境治理、广东郁南生活污水处理、广东蕉岭生活污水处理项目等，投资额80.8亿，部分项目已开工，并于2016年为公司贡献建造利润。但对于投资几十亿元的大型PPP 项目，执行过程中涉及联合体投标中的各方，协调时间长，可能造成项目开工晚于预期。

　　投资建议：公司2016年收入同比增长4.9%至19.3亿元，净利润同比增长3.4%至3.35亿元。根据彭博一致预期，2017年公司净利润同比增长30%至4.34亿元。我们认为公司城镇污水业务新签订单及在建项目增长较快，上半年新开工PPP 项目较少，上半年PPP 项目建造收入低于市场之前预期，但随着江西抚州项目等新开工，全年来看PPP 项目对公司建造利润增长将形成有利支持。我们认为彭博一致预期仍能够达到。按现价1.61 港元计算，公司市值33.3亿港元，2017 预测PE6.7 倍，在港股上市环保行业中非常低，同时公司利润增速预期达30%，我们认为股价有上行空间。

　　风险提示：PPP 项目开工进度慢于预期；新取得PPP 项目订单速度慢于预期；应收款项减值拨备。