投資要點 　　 核心觀點：冠福股份攻克技術瓶頸大舉進軍VE 行業，明年業績有望大爆發。公司8 月1 日公告投資建設年產2 萬噸維生素E 項目。基於對維生素E 行業發展趨勢判斷，我們認爲行業供給大幅減少&冠福2萬噸新增將促使維生素E（粉）價格先揚後抑，預計2017 年以後維穩55 元/Kg 以上；而基於冠福股份維生素E 技術路線的研究，我們認爲冠福股份在異植物醇和氫醌獨有工藝基礎上生產的維生素E 具備極強的成本和質量優勢，維生素E 項目投產後價格（油）每上升10 元/Kg（對應粉上升5 元/Kg）即可爲公司增厚業績1.41 億元，大幅提升公司盈利能力。此外公司收購塑米城協同效應明顯，打造前端維生素交易性平台。給予公司維生素E 業務2017 年17 倍PE（技術突破享受估值溢價）、醫藥中間體業務22倍PE、塑料B2B 業務30 倍PE，對應目標價爲20-22 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 　　 爲什麼推薦冠福股份？未來的維生素E 小巨人，項目正式投產後業績有望大幅超預期。 　　 從行業角度看：供給側，短期原料乙酰乙酸甲酯減少和G20 停產、中長期DSM 降產30%等產業結構調整等多因素導致維生素E 供給大幅減少。需求側，飼料商品化程度上升+醫藥保健需求上升使得維生素E 需求穩步上升。一旦冠福股份2 萬噸產能投產，在供需格局轉變下我們認爲維生素E（粉）價格先揚後抑，預計2017 年以後維穩55 元/Kg 以上。 　　 從生產工藝看：冠福股份子公司能特科技已完成維生素E 的兩大主要原料的技術攻克，在異植物醇上完成國內首創生產工藝，在2,3,5-三甲基氫醌上具備獨有合成路線併成功建立規模優勢，對進入維生素E 生產行業具備顯著的協同效應和成本優勢。而上游原料規模化+大產能使得公司在維生素E價格上具備較強話語權，競爭格局演變爲浙江醫藥（2 萬噸）、新和成（1.8 萬噸）以及能特和它的合作方（2 萬噸+2.3 萬噸左右），短期漲價後其他維生素E 廠商復產對冠福股份的壓力也相對有限。 　　從業績預期看：單純考慮稅率，以2007 年至今最低點74 元/kg 開始設置敏感性分析，則保守預計維生素E 業務（單純考慮稅率）有望爲公司貢獻7.34-10.16 億左右的淨利潤，維生素E 價格（油）每上升10 元/Kg 即可爲公司增厚1.41 億元利潤，大幅改善公司盈利情況。 　　 收購塑米城，協同效應明顯，打造前端維生素交易性平台。參考我們之前發佈的《中泰證券供應鏈服務系列報告之五：資本切入塑料B2B，行業風頭正勁》，公司收購塑米城將有利於公司中後端的研發成果對接前端入口，與公司將要投產的維生素產生較強的協同效應，後期或可通過電商平台，實現維生素的實時報價。 　　即使不考慮二者協同效應，塑米城“自營+供應鏈服務”模式優越，享受塑料萬億級市場，未來3 年複合增長率在35%以上。 　　 盈利預測：公司未來三年業績驅動主要來源於維生素E 產品快速放量、塑米城並表及塑料B2B 業務。不考慮塑米城增發，我們預計2016-2018 年公司營業收入分別爲7.90、23.26、25.66 億元，同比增長-39.95%、194.26%、10.34%，歸屬母公司淨利潤分別爲2.04、7.01、8.75 億元，同比增長5.53%、243.64%、24.88%，對應EPS 分別爲0.28、0.96、1.20 元；考慮塑米城增發，我們預計2016-2018 年公司營業收入分別爲7.90、133.26、185.16 億元，同比增長-39.95%、1585.98%、38.95%，歸屬母公司淨利潤分別爲2.04、9.02、10.81 億元，同比增長5.52%、342.09%、19.92%，對應EPS 分別爲0.28、1.00、1.20 元。公司目前股價對應2017 年16×PE，考慮到公司未來在維生素E 板塊、塑米城板塊和新材料板塊等都有較大發展空間，2017 年維生素E 業務和塑料B2B 業務有望分別貢獻7.5 億和1.5 億利潤，公司價值明顯被低估，給予公司維生素E 業務2017 年17 倍PE（技術突破享受估值溢價）、醫藥中間體業務22 倍PE、塑料B2B 業務30倍PE，對應目標價爲20-22 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 　　 風險提示：維生素E 價格波動的風險；競爭加劇的風險；塑米城定增方案過會不確定性的風險；公司維生素E 投產及銷售不及預期的風險。