公司1H實現營業收入118.8億元，同比增長3.5%，淨利潤5.4億元，同比下滑39.2%，整體毛利率8.0%，同比下滑0.1%，其中軍需品毛利率12.6%，同比下滑1.9%；民品毛利率9.4%，同比下滑0.4%；貿易及其他毛利率2.4%，同比增長1.5%。隨着服裝行業整體市場需求不足，軍需品競爭加劇，公司部分項目正處於建設期，三項費用支出較多，軍需及民品毛利率水平下降。但由於人民幣前期較大幅度貶值，利好公司出口業務。公司強化費用管控，1H銷售費用率2.0%，同比下滑0.1%；同時由於公司爲轉型升級發行債券，購置部分土地及高新設備，1H管理費用與財務費用均同比上漲超過3個百分點。 　　2Q傳統業務終端銷售承壓，2Q公司實現營業收入63.17億元，同比下滑9.7%，淨利潤8.2億元，同比下滑50.93%。作爲我國軍需品行業龍頭，公司佔據70%左右市場份額，但隨着行業競標規則放寬，競爭壓力加大，公司利潤受到一定程度擠壓，在此背景下公司一方面加強“JH1912”自主品牌建設，建立O2O立體營銷模式，另一方面積極謀求向服務業轉型升級。同時集團公司作爲第一批國企改革試點單位，受益於改革政策利好，人員配置、公司治理、股權激勵等一系列改革措施將爲公司業績帶來正效應。 　　推動轉型升級，打造際華園。公司在“十三五”期間重點打造際華園項目，通過引進先進的1+X商業模式，打造以國際時尚品牌購物爲中心，集時尚運動娛樂、旅遊度假休閒、特色餐飲爲一體的新生活體驗式消費集群，發展大型商業綜合體和現代服務業態。公司14年開始分別在重慶市和長春市投資建設際華園一期項目，後續推進揚中、西安、咸寧、清遠等地項目，引領新型消費模式，預計帶來新的利潤增長點。 　　定增44億項目順利過會。公司16年6月二次修訂定增預案，募集資金由59.52億元下調至44億元，發行底價不低於8.23元/股，鎖定期爲一年，其中41億元全部投入6個際華園建設項目，3億元投入終端市場網絡建設，方案於7月底順利過會。我們認爲定增項目將爲公司提供較爲充足的資金，保障際華園項目的順利進行，進一步推動公司轉型升級。 　　考慮到公司際華園項目投入大，建成仍需培育期，軍需、民品業務承壓，預計2016-18年EPS0.32/0.35/0.39元，17E25xPE，目標價8.8元，“增持”評級。 　　風險提示。軍需、民品業務競爭加劇，際華園項目推進不達預期。