公司近况
伊利宣布拟以每股2.25 港元的价格收购中国圣牧37%的股份,较中国圣牧最新收盘价折价7.4%,这意味着要约收购的可能性较小,很大程度上圣牧37%的股权将仅由其目前最大股东WorldShining 转出。如果交易成功,伊利将成为中国圣牧最大股东。我们认为这对于双方来说是一个双赢的方案,伊利可以扩大市场份额,并通过行业领先分销网络受益于有机乳品巨大的增长潜力,对中国圣牧来说,此次收购有利于盈利和现金流的增长。
评论
伊利收购有机奶业务有利于未来增长,有机乳品将助力伊利在现有产品基础上形成更加多样化的产品结构,且双方利益不产生冲突,因为伊利金典有机奶目前的规模比圣牧小得多。预计圣牧的管理团队今后将把重心转移到牧场运营,并借助伊利在下游的经验促进其有机奶产品的渗透。
有机奶可被充分加工成下游品牌产品,以在短期内扭转负的经营性自由现金流并提高公司盈利(预计加工率从2016 财年的66%提高到2017 财年的97%)。有机奶产量的进一步扩张有望达到30%的年均复合增长率,从技术角度来看这是最优情形,随着下游产品销量达到总液态奶市场10%左右的天花板(目前是1.8%),有机奶产量扩张速度将放缓,因为相关研究显示,在西方国家有机食品约占食品消费总额的15%。
虽然价格疲弱,但预计非有机奶销售会得到保证。本年预测为17.8万吨,圣牧计划把更多的非有机奶牛转换为有机,因此我们预计整体非有机奶量将稳步下降,日供应上限500 吨,这很容易消化,因为伊利目前从现代牧业购买约700 吨/天,如果蒙牛增加现代牧业股权至控股水平,伊利将转向其他优质牧场来填补缺口。
估值建议
该交易的财务影响将从2017 财年算起,我们基本保持2016 财年销售/盈利预测不变。提高2017 财年销售/盈利预测21%/16%,以反映伊利收购后下游渗透的加快。我们将目标价向前滚动至2017 年底,因为目前接近2016 年底。基于DCF 模型的新目标价3.86 港元较早先目标价2.27 港元有显著提高,因为交易提升了我们对中国圣牧的长期增长预期。重申推荐。
风险
有机乳制品增长低于预期。
公司近況
伊利宣佈擬以每股2.25 港元的價格收購中國聖牧37%的股份,較中國聖牧最新收盤價折價7.4%,這意味着要約收購的可能性較小,很大程度上聖牧37%的股權將僅由其目前最大股東WorldShining 轉出。如果交易成功,伊利將成為中國聖牧最大股東。我們認為這對於雙方來説是一個雙贏的方案,伊利可以擴大市場份額,並通過行業領先分銷網絡受益於有機乳品巨大的增長潛力,對中國聖牧來説,此次收購有利於盈利和現金流的增長。
評論
伊利收購有機奶業務有利於未來增長,有機乳品將助力伊利在現有產品基礎上形成更加多樣化的產品結構,且雙方利益不產生衝突,因為伊利金典有機奶目前的規模比聖牧小得多。預計聖牧的管理團隊今後將把重心轉移到牧場運營,並藉助伊利在下游的經驗促進其有機奶產品的滲透。
有機奶可被充分加工成下游品牌產品,以在短期內扭轉負的經營性自由現金流並提高公司盈利(預計加工率從2016 財年的66%提高到2017 財年的97%)。有機奶產量的進一步擴張有望達到30%的年均複合增長率,從技術角度來看這是最優情形,隨着下游產品銷量達到總液態奶市場10%左右的天花板(目前是1.8%),有機奶產量擴張速度將放緩,因為相關研究顯示,在西方國家有機食品約佔食品消費總額的15%。
雖然價格疲弱,但預計非有機奶銷售會得到保證。本年預測為17.8萬噸,聖牧計劃把更多的非有機奶牛轉換為有機,因此我們預計整體非有機奶量將穩步下降,日供應上限500 噸,這很容易消化,因為伊利目前從現代牧業購買約700 噸/天,如果蒙牛增加現代牧業股權至控股水平,伊利將轉向其他優質牧場來填補缺口。
估值建議
該交易的財務影響將從2017 財年算起,我們基本保持2016 財年銷售/盈利預測不變。提高2017 財年銷售/盈利預測21%/16%,以反映伊利收購後下遊滲透的加快。我們將目標價向前滾動至2017 年底,因為目前接近2016 年底。基於DCF 模型的新目標價3.86 港元較早先目標價2.27 港元有顯著提高,因為交易提升了我們對中國聖牧的長期增長預期。重申推薦。
風險
有機乳製品增長低於預期。