投資總結 自2015 年起,雙鷺藥業大品種承壓,新品種進展慢於預期,再加上銷售策略調整,公司遭遇上市以來持續的負增長。不過,公司加大研發投入,產品儲備逐步豐富,來那度胺憑藉專利優勢及優先審評等獲批進度有望提速,並有望打造成為重磅品種。奧硝唑注射液具有明顯技術優勢,預計獲批後可以贏取較大市場份額。我們相信公司拐點將近,12 個月目標價為30 元,對應2018 年每股收益43 倍估值,首予“增持”評級。(現價截至6 月7 日) 業績持續下滑 2016 年,雙鷺藥業實現營收10.1 億元,同比下降12.7%,歸屬母公司淨利潤4.5億元,同比下降21.4%。2017 年首季,公司營收繼續同比下降12.5%至2.27 億元,歸屬母公司淨利潤下降14.8%至1.3 億元。 總體而言,自2015 年來公司進入調整期,受醫保控費影響,儘管貝科能等原有產品線進入全國大部分地區醫保,但增長逐步放緩。具體來看,主要是生物、生化藥下滑拖累。同時,公司調整銷售策略,拓展銷售管道,亦導致銷售費用大增,2016 年及2017 年首季分別同比增長149%、161%。公司已戰略投資信忠醫藥,正式進入合同銷售領域,開展部分專科產品的學術推廣,將有利於未來大品種專科藥物來那度胺等的市場拓展。 來那度胺獲批進度有望提速 公司此前產品線較為單一,在原有產品線增速放緩的背景下,公司亟需推進產品線升級。因此,近幾年公司研發投入恢復性增長,在腫瘤、心血管、糖尿病等大病種領域推進研發,研發費用佔比營收高達10%,產品儲備逐步豐富,將支撐未來轉型發展及持續增長。 來那度胺是美國Celgene 原研產品,為治療多發性骨髓瘤效果最好的藥物,2015 年全球銷售額58 億美元。儘管其在國內獲得上市許可,但因價格過高未能放量。不過因其是急缺用藥,國內產品加速審評獲批是大概率事件。2016年4 月,CFDA 公告將來那度胺納入優先審評通道。目前Celgene 在國內申請了多項專利,最核心的化合物專利將於2017 年7 月到期,雙鷺藥業已率先在國內申請了化合物、合成工藝等專利,均獲授權,因此,公司將有望優先獨家獲批上市,並將其打造成重磅品種。 此外,公司正在申報生產的奧硝唑注射液,亦是臨牀必需、急需用藥,參照羅氏原研配方開發,不僅藥效持續時間長,PH 值接近7,因此較國內競品更適於溶解,不良反應更低,具有明顯的技術優勢,預計獲批後可以贏取較大市場份額。目前國內奧硝唑是市場規模約50 億元的大品種。 風險 醫保控費力度超預期; 新品種獲批進度慢於預期。