背靠强大母公司的上海精品物业开发商。公司在上海和另外9 个城市从事精品住宅物业和城市综合体的投资、开发和经营。其母公司上海实业控股(363 HK,未予评级),是一家大型上海国有企业。我们认为公司的核心竞争力在于其母公司在上海多样的土地获取渠道(如城市重建项目)以及低融资成本。
在上海拥有优质土地储备,投资组合扩张。截至2016 年中,公司拥有土地储备380 万平方米,其中21%位于上海。另外,公司拥有市内总建筑面积60 万平方米的投资物业。凭借其上海滨江城开中心和TODTOWN 天荟项目竣工,管理层计划使公司的租赁总建筑面积和租金收入翻倍。
非上海项目处置进行中。公司出售了上海滨江城开中心35%的股权和河北子公司(上海城开龙城)40%的股权,我们估计2016 年公司由此获得税前处置收益16 亿港元。而上海滨江城开中心剩余40%的股权也将出售。另外,管理层计划尽早出售以下项目:西钓鱼台(北京)、自然界(西安)、沈阳城开中心(沈阳)、森林海(长沙)。我们估计上述处置会产生总销售收入130 亿港元,税前处置收益35 亿港元,其中2017-2018 年税前处置收益为10 亿港元。该销售收入将用于在上海购买土地以及投资物业的开发。
1H16 业绩回顾:物业销售及处置收益为收入利润主要驱动因素。结算销售总建筑面积增加,导致上半年收入同比增长13%至25 亿港元,其中82%收入来自物业开发业务。结算收入主要由上海万源城和上海晶城两个项目贡献。公司的物业租赁分部录得销售收入3.19亿港元,毛利率稳定在34%,净利润同比上升274%至3.12 亿港元。公司出售上海城开龙城录得税前处置收益11 亿港元。
上海物业组合价值被低估。公司今年9 月收购了两个上海的别墅项目。根据我们的计算,公司在上海的土地储备未来两年将增至100 万平方米。假设平均售价为每平方米30,000-40,000 港元,公司上海物业组合的合理估值为300-400 亿港元,较其目前的市值(96 亿港元)高出200-300%。
预计2016/2017 年盈利增长12%/18%;首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2016/2017 年结算销售建筑面积分别为200,000 平方米,两年毛利率均为35%,这将推动两年盈利分别增长12%/18%。公司目前股价对应0.7 倍2017 年预期市净率。我们认为,公司的市净率并未完全反映其上海项目的合理市场价值。根据彭博数据,中资地产股平均估值为0.8 倍2015 年市盈率。行业龙头中国海外(688 HK,买入)和华润置地(1109HK,买入)市净率均为1.2 倍(2015 年)。我们认为公司合理估值应较行业龙头中国海外有20%的折让。首次覆盖给予“买入”评级,目标价2.80 港元,相当于1.0 倍2017 年预测市净率。
背靠強大母公司的上海精品物業開發商。公司在上海和另外9 個城市從事精品住宅物業和城市綜合體的投資、開發和經營。其母公司上海實業控股(363 HK,未予評級),是一家大型上海國有企業。我們認爲公司的核心競爭力在於其母公司在上海多樣的土地獲取渠道(如城市重建項目)以及低融資成本。
在上海擁有優質土地儲備,投資組合擴張。截至2016 年中,公司擁有土地儲備380 萬平方米,其中21%位於上海。另外,公司擁有市內總建築面積60 萬平方米的投資物業。憑藉其上海濱江城開中心和TODTOWN 天薈項目竣工,管理層計劃使公司的租賃總建築面積和租金收入翻倍。
非上海項目處置進行中。公司出售了上海濱江城開中心35%的股權和河北子公司(上海城開龍城)40%的股權,我們估計2016 年公司由此獲得稅前處置收益16 億港元。而上海濱江城開中心剩餘40%的股權也將出售。另外,管理層計劃儘早出售以下項目:西釣魚臺(北京)、自然界(西安)、瀋陽城開中心(瀋陽)、森林海(長沙)。我們估計上述處置會產生總銷售收入130 億港元,稅前處置收益35 億港元,其中2017-2018 年稅前處置收益爲10 億港元。該銷售收入將用於在上海購買土地以及投資物業的開發。
1H16 業績回顧:物業銷售及處置收益爲收入利潤主要驅動因素。結算銷售總建築面積增加,導致上半年收入同比增長13%至25 億港元,其中82%收入來自物業開發業務。結算收入主要由上海萬源城和上海晶城兩個項目貢獻。公司的物業租賃分部錄得銷售收入3.19億港元,毛利率穩定在34%,淨利潤同比上升274%至3.12 億港元。公司出售上海城開龍城錄得稅前處置收益11 億港元。
上海物業組合價值被低估。公司今年9 月收購了兩個上海的別墅項目。根據我們的計算,公司在上海的土地儲備未來兩年將增至100 萬平方米。假設平均售價爲每平方米30,000-40,000 港元,公司上海物業組合的合理估值爲300-400 億港元,較其目前的市值(96 億港元)高出200-300%。
預計2016/2017 年盈利增長12%/18%;首次覆蓋給予“買入”評級。我們預計公司2016/2017 年結算銷售建築面積分別爲200,000 平方米,兩年毛利率均爲35%,這將推動兩年盈利分別增長12%/18%。公司目前股價對應0.7 倍2017 年預期市淨率。我們認爲,公司的市淨率並未完全反映其上海項目的合理市場價值。根據彭博數據,中資地產股平均估值爲0.8 倍2015 年市盈率。行業龍頭中國海外(688 HK,買入)和華潤置地(1109HK,買入)市淨率均爲1.2 倍(2015 年)。我們認爲公司合理估值應較行業龍頭中國海外有20%的折讓。首次覆蓋給予“買入”評級,目標價2.80 港元,相當於1.0 倍2017 年預測市淨率。
