摘要： 由于铁矿石价格大幅调整，铁货在过去几年录得重大亏损。然而，当K ＆ S 项目在2017 年和2018 年开始商业营运，公司有望迎来复苏。根据我们的情景分析，我们估计如果65％铁矿石价格为60-90 美元每吨（最新价格：约90 美元每吨），我们估计公司的2018 年市盈率为1.4 倍- 4.07 倍。
由于铁货的股价在过去两天飙升42％，短期内可能出现获利回吐，但这将带来良好的买入机会，因为根据目前的股价，该股份估值仍然被严重低估。
公司背景：铁货在接近中国东北部的俄罗斯远东地区生产铁精矿产品。K ＆S 项目已开始试产，预计将于2017 年初开始投入商业运营。同时，Kuranakh矿场从2016 上半年起已停产，因为现金成本高昂。俄罗斯金矿开采商Petropavlovsk PLC 拥有铁货35.8％股权。另外，以香港为基地的矿场勘探和贸易公司俊安发展拥有20.5％的股份。
业绩在2016 年暂未复苏。由于铁矿石价格疲弱（铁矿石的实现价格： 39 美元每吨）和Kuranakh 项目的现金成本高昂（超过50 美元每吨），公司在上半年录得净亏损900 万美元。由于Kuranakh 项目已停产，而K ＆ S 项目仍处于试产和产量有限的阶段，公司下半年业绩仍不乐观。
K ＆ S 项目将在2017 年和2018 年改变公司格局。目前，管理层预计K ＆S 项目将在2017 年初开始商业运营。以年化计算，在全面投产的情况下，K ＆ S 项目的产量为320 万吨。由于每吨现金成本只有34 美元（假设美元：
卢布汇率的5 年平均值为67，目前为66），若从最新价格约90 美元每吨（65％为铁）来看，该项目的盈利能力非常高。即使价格为60 美元每吨，每吨现金利润仍然很高，达到26 美元，对应的全年EBITDA 约为8,200 万美元。预期K ＆ S 项目的开采期约为29 年。
2018 年市盈率为1.4 - 4.07 倍。在图1 和图2，我们根据K ＆ S 项目2018年产量为320 万吨的假设作出情景分析。如果铁矿石价格维持在90 美元每吨，我们估计公司将录得净利润1.47 亿美元，代表着1.4 倍市盈率；如果铁矿石价格维持在60 美元（公司的基本假设），公司仍将录得净利润5,100万美元，代表4.07 倍的市盈率。
如果我们假设2017 年的产量约为250 万吨，基于铁矿石价格为90 美元和60 美元每吨的假设，铁货的2017 年市盈率分别为2.1 倍和9 倍。如果我们作出更保守的假设－ 2017 年的产量为200 万吨，那么在铁矿石价格分别为90 美元和60 美元每吨的情况下，公司的2017 年市盈率分别为3.3 倍和66 倍。
公司矿场的位置良好，成为重要的竞争优势。公司的矿业资产位于中国东北部附近，当地铁路基础设施完善，使公司的铁矿石产品可在短时间内运往中国客户。这有助于其钢铁厂客户管理其生产时间表和库存。据管理层表示，从澳大利亚到黑龙江的运送或需超过15 天时间，而铁货能够在一周内交付产品。
2016 年第四季承受现金流压力，但仍然可控。公司将需要在四季度偿还约2,600 万美元的银行贷款，而公司在2016 年9 月底的现金余额仅为1460 万美元。但是，公司在工商银行有一笔价值3,700 万美元的全额履约保证金，是作为铁货在K ＆ S 项目建筑工程的首付。由于承包商过去的项目出现延误，铁货可以使用履约保证金偿还其银行贷款。公司还正在与工商银行商谈债务重组（例如，在2017 年录得更强的现金流入之后偿还贷款）。
中期发展方向： K ＆ S 项目第二期。在短期内，由于K ＆ S 项目已完成，公司预期不会对资本支出有很大需求。在中期，公司或考虑开发K ＆ S 项目第二期，这将使产能提升一倍。
有机会拨回减值。公司在2013 年至2015 年间的总减值损失为7.70 亿美元（截至2016 年6 月底，股本为1.14 亿美元）。由于铁矿石价格强劲反弹，管理层并不排除拨回减值的可能性。
成交量大升。在过去，由于铁矿石价格下跌，铁货股票的成交量非常少。然而，过去五个交易日的日均成交量上升至600 万美元。
风险因素：（i）K ＆ S 投入商业运营的时间迟于预期；（ii）K ＆ S 项目存在执行风险（如现金成本高于预期）；（iii）铁矿石价格大幅调整；（iv）卢布兑美元大幅升值，因为公司的收入主要以美元计值，而大部分成本以卢布计值；（v）未能在2016 年第四季度偿还银行贷款。
摘要： 由於鐵礦石價格大幅調整，鐵貨在過去幾年錄得重大虧損。然而，當K ＆ S 項目在2017 年和2018 年開始商業營運，公司有望迎來複蘇。根據我們的情景分析，我們估計如果65％鐵礦石價格爲60-90 美元每噸（最新價格：約90 美元每噸），我們估計公司的2018 年市盈率爲1.4 倍- 4.07 倍。
由於鐵貨的股價在過去兩天飆升42％，短期內可能出現獲利回吐，但這將帶來良好的買入機會，因爲根據目前的股價，該股份估值仍然被嚴重低估。
公司背景：鐵貨在接近中國東北部的俄羅斯遠東地區生產鐵精礦產品。K ＆S 項目已開始試產，預計將於2017 年初開始投入商業運營。同時，Kuranakh礦場從2016 上半年起已停產，因爲現金成本高昂。俄羅斯金礦開採商Petropavlovsk PLC 擁有鐵貨35.8％股權。另外，以香港爲基地的礦場勘探和貿易公司俊安發展擁有20.5％的股份。
業績在2016 年暫未復甦。由於鐵礦石價格疲弱（鐵礦石的實現價格： 39 美元每噸）和Kuranakh 項目的現金成本高昂（超過50 美元每噸），公司在上半年錄得淨虧損900 萬美元。由於Kuranakh 項目已停產，而K ＆ S 項目仍處於試產和產量有限的階段，公司下半年業績仍不樂觀。
K ＆ S 項目將在2017 年和2018 年改變公司格局。目前，管理層預計K ＆S 項目將在2017 年初開始商業運營。以年化計算，在全面投產的情況下，K ＆ S 項目的產量爲320 萬噸。由於每噸現金成本只有34 美元（假設美元：
盧布匯率的5 年平均值爲67，目前爲66），若從最新價格約90 美元每噸（65％爲鐵）來看，該項目的盈利能力非常高。即使價格爲60 美元每噸，每噸現金利潤仍然很高，達到26 美元，對應的全年EBITDA 約爲8,200 萬美元。預期K ＆ S 項目的開採期約爲29 年。
2018 年市盈率爲1.4 - 4.07 倍。在圖1 和圖2，我們根據K ＆ S 項目2018年產量爲320 萬噸的假設作出情景分析。如果鐵礦石價格維持在90 美元每噸，我們估計公司將錄得淨利潤1.47 億美元，代表着1.4 倍市盈率；如果鐵礦石價格維持在60 美元（公司的基本假設），公司仍將錄得淨利潤5,100萬美元，代表4.07 倍的市盈率。
如果我們假設2017 年的產量約爲250 萬噸，基於鐵礦石價格爲90 美元和60 美元每噸的假設，鐵貨的2017 年市盈率分別爲2.1 倍和9 倍。如果我們作出更保守的假設－ 2017 年的產量爲200 萬噸，那麼在鐵礦石價格分別爲90 美元和60 美元每噸的情況下，公司的2017 年市盈率分別爲3.3 倍和66 倍。
公司礦場的位置良好，成爲重要的競爭優勢。公司的礦業資產位於中國東北部附近，當地鐵路基礎設施完善，使公司的鐵礦石產品可在短時間內運往中國客戶。這有助於其鋼鐵廠客戶管理其生產時間表和庫存。據管理層表示，從澳大利亞到黑龍江的運送或需超過15 天時間，而鐵貨能夠在一週內交付產品。
2016 年第四季承受現金流壓力，但仍然可控。公司將需要在四季度償還約2,600 萬美元的銀行貸款，而公司在2016 年9 月底的現金餘額僅爲1460 萬美元。但是，公司在工商銀行有一筆價值3,700 萬美元的全額履約按金，是作爲鐵貨在K ＆ S 項目建築工程的首付。由於承包商過去的項目出現延誤，鐵貨可以使用履約按金償還其銀行貸款。公司還正在與工商銀行商談債務重組（例如，在2017 年錄得更強的現金流入之後償還貸款）。
中期發展方向： K ＆ S 項目第二期。在短期內，由於K ＆ S 項目已完成，公司預期不會對資本支出有很大需求。在中期，公司或考慮開發K ＆ S 項目第二期，這將使產能提升一倍。
有機會撥回減值。公司在2013 年至2015 年間的總減值損失爲7.70 億美元（截至2016 年6 月底，股本爲1.14 億美元）。由於鐵礦石價格強勁反彈，管理層並不排除撥回減值的可能性。
成交量大升。在過去，由於鐵礦石價格下跌，鐵貨股票的成交量非常少。然而，過去五個交易日的日均成交量上升至600 萬美元。
風險因素：（i）K ＆ S 投入商業運營的時間遲於預期；（ii）K ＆ S 項目存在執行風險（如現金成本高於預期）；（iii）鐵礦石價格大幅調整；（iv）盧布兌美元大幅升值，因爲公司的收入主要以美元計值，而大部分成本以盧布計值；（v）未能在2016 年第四季度償還銀行貸款。
