事件：公司13 日公布2016 年报，全年共实现营业收入97.7 亿，同比+143.46%；实现归属于上市公司股东的净利润2.44 亿，同比-12.38%；基本EPS0.23 元，同比下降11.54%。

　　毛利率下滑、税金及附加大增，扣非后净利润亏损扩大。2016 年公司融城昆明湖、艺术家园区、上东大道及新并购项目陆续结算，实现地产结算收入95 亿（同比+272%），但由于昆明、大理地区项目拖累，公司毛利率下降6.65 个pct； 公司报告期内由于营改增新政及新项目纳入合并范围，导致税金及其附加大幅增加，令营业利润亏损；公司因取得子公司及合营企业确认营业外收入7.72 亿（达净利润的286%），若扣非后公司净利润实质亏损3.65 亿元（前值亏损1.81 亿元）。

　　项目结构质量优化，包袱减轻。公司2016 年销售金额为51.65 亿元（+29.4%），销售面积61.96 亿元， 销售均价8,336 元/平方米，主要销售区域分布在重庆（占7%）、大理（占6%）、西安（占24%）、昆明（占61%），西南区域销售去化顺利。

　　2016 年，公司以18.6 亿现金收购了银泰系列项目及杭州理想，新增项目13 个，新增商业综合体面积94.91 万方（销售物业29.24 万方，持有型物业65.67 万方），丰富了城市综合体类物业的业态，并完成了北京、杭州、宁波、西安、兰州、成都等主流城市的布局。截止年末，公司待开发土地面积达到978 万方，以往货值过度集中于西南区域的弊端有所改善，预计未来毛利水平将逐步改善。

　　沪昆高铁通车，契合三四线复苏，今年面貌一新。随着2016 年昆沪高铁的通车和“一带一路”推进，云南地区旅游消费及产业导入都将有大幅改善。公司积极打造住宅综合体与旅游地产、养老地产的产业联动商业模式，目前已完成云南及如陕西、四川、澜沧江—湄公河沿线等旅游目的地布局。养老和健康服务方面，公司在大理海东方、四川青城山等项目展开试点，“大健康”、“大休闲”转型顺利。契合今年三四线城市复苏，预计公司今明两年的盈利水平将面貌一新。

　　投资建议：年报披露2017 年公司计划收入100 亿，计划投资180 亿。公司背靠云南国资委的资源优势，在项目获取、资源整合能力方面均具有优势（上年低成本获得项目并购机会是一个例子）。另外，云南省国资委旗下与云南城投的业务类型相似、存在业务协同可能性的资源或资产众多，有利于养老、旅游地产的转型。我们预计公司2017-2019 年EPS 为0.34、0.41 和0.72，维持“买入-A”评级，6 个月目标价维持7.54 元。

　　风险提示：业绩持续低迷、毛利率尚未能通过拐点回升，对估值形成压制。