三湘印象作爲區域房地產開發商，項目主要佈局在上海和燕郊，後者顯著受益於京津冀戰略提速，2016 年收購觀印象後實施文化和地產雙主業戰略。 　　觀印象是國內文化演藝行業龍頭，由張藝謀團隊創作的系列作品年票房收入逾10 億元，但公司輕資產模式下10-15%的票房分成比例遠低於宋城演藝35-40%的淨利潤率，未來計劃提高新項目股權比例至30%-50%，公司預計未來2-3 年內文化產業的利潤貢獻會超過地產業務，後續協同效應可期。另一方面，公司股價自15 年8 月見頂後的持續調整走勢與地產板塊的相關性顯著低於傳媒板塊，而公司最新一期的基金持倉比例也處於歷史和同類房企中的絕對低位，未來市場風格切換或迎來公司估值修復的契機。我們預測公司2017-2019 年每股收益分別爲0.51 元、0.57 元和0.63 元，採用分部估值法給予9.54 元/股的目標價，首次覆蓋給予買入評級。 　　支撐評級的要點 　　投資邏輯：市場風格切換或迎契機。收購演藝龍頭觀印象後，公司15年8 月股價見頂以來走勢與傳媒板塊的相關性係數爲0.9，明顯高於地產板塊的0.55，而傳媒作爲成長性板塊代表經歷持續深幅調整，年初至今漲跌幅全行業 倒數第一。公司目前基金持股比例僅0.04%，在同體量房企中排名倒數，隨着近期市場風格切換，公司或迎來估值修復良機。 　　印象篇：優質演藝龍頭，權益提升可期。觀印象實景演出系列由張藝謀導演團隊創作，目前十餘臺作品觀衆530 萬人次，年票房收入約11 億，但公司過去採用10-15%的票房分成比例的輕資產模式，遠低於宋城演藝重資產模式下35-40%的淨利潤率。公司表示未來新項目中的目標股份佔比在30%，優質項目比例預計在50%以上，或顯著提升項目盈利能力。 　　公司預計未來2-3 年內文化產業的利潤貢獻會超過房地產業務。 　　三湘篇：聚焦長三角，受益京津冀。公司未結算權益儲備建面約100 萬平米，其中約50 萬方位於上海具有極高安全邊際，50 萬方位於燕郊受益於京津冀協同發展的提速和雄安新區的建設，項目預計售價3 萬元/平米遠超土地成本5,000 元/平米。近年公司文化地產聯動效應逐漸體現：《最憶是杭州》G20 公演後公司今年首拿杭州地塊，正在製作的《最憶韶山沖》或與IDG 合作打造特色小鎮綜合體項目。 　　評級面臨的主要風險 　　房地產銷售和結算進度受調控影響；演藝項目權益提升比例低於預期。 　　估值 　　我們採用分部估值法給予公司132 億元的目標市值，目標價9.54 元/股： 　　1）地產項目權益可結算貨值325 億元，純地產業務RNAV 約115 億元，按20%折價給予92 億估值；2）觀印象2017 年承諾業績爲1.6 億元，給予25 倍市盈率估值約40 億元。