殯葬業17年規模近千億,有望保持16%高增速,四類主要子行業中,葬業-墓地服務業規模最大,2017年行業規模接近600億,+17%;經營性公墓牌照一照難求,需經逐步審批程序,近年來鮮有新牌照,只出不進;行業集中度較低,殯葬CR5僅3.2%,墓地CR5僅4%,跑馬圈地剛開始,類比房地產早期。 福成股份是殯葬行業未來絕對龍頭。3個100億值得關注-第一個100億:120億市值有140億淨利潤,30年之內開發完畢。寶塔陵園規劃一期12.5萬個墓穴,4萬個骨灰格位。共3期,全部建成後40萬個墓穴,1H16年墓穴單價6.6萬元(+30%)。按照7萬元均價(未來年均漲幅20%+)*40萬個=280億,淨利率50%,將達140億。計算較爲保守,公司費用率目前接近30%,隨着收入規模增加,費用率逐步下降爲15%較爲合理,淨利率有望提升至65%,利潤155億。 第二個100億:100億產業基金併購各地經營性墓地牌照,第一期10億已有宜興龍墅收購項目落地,不排除近期繼續拓展。通過對宜興項目的調研我們了解到該項目每年至少貢獻利潤4000-6000萬,公司收購估值5-7xPE,產業基金還有8億規模,加上上市公司自有資金,我們猜測第一期基金後續併購利潤不低於1.5億,後續基金規模還有90億,行業集中度極其分散外延拓展空間巨大。參照福壽園的擴張模式,殯葬行業未來發展靠外延併購各地區墓地稀缺牌照,併購牌照的優點是可以持續參與當地政府招拍掛,並非一次性拿地收益。原牌照主早年拿地手續證件不齊備導致目前需要補充土地按金,資金不足。福成是A股唯一可以資產證券化平台,流動性好,換股收益更明顯。 第三個100億:大股東手中100億現金,公司現金充沛。1H2016賬面現金5億+出售燕郊奶牛場1.6億+大股東福成集團現金100億,有充足資金作爲產業基金劣後端。 未來聚焦殯葬主業,其他業務陸續剝離。2015年起餐飲門店縮減,1H16關停15家門店,16年9月出售燕郊奶牛養殖,未來非殯葬主業不排除全部剝離。 盈利預測與投資建議:A股稀缺殯葬業標的+外延擴張持續併購+內生增長量價齊升+墓地牌照資產化唯一平台(可換股),參考美股SCI和港股福壽園均30xPE,給予50xPE。預計16-18年攤薄EPS分別爲0.24、0.41、0.74元。分業務預測:預計16-17年牛肉+食品業務貢獻0.9億和1億利潤,給予17年20xPE,市值20億。預計殯葬業16年淨利1億利潤,同時假設外延併購2億利潤,16年備考利潤3億,17年併購基金繼續擴大規模至30億以上,17年備考5億利潤。給予50xPE,對應250億市值,合計270億市值,買入。 風險提示:併購進程不達預期,食品安全風險。