投資要點: 業績:營收增長大於淨利增長 2011年實現營收108.74億元,同比增長35.02%。實現歸屬於上市公司股東淨利潤1.59億元,同比增長4.38%。11年實現基本每股收益0.67元,同比增長4.69%。 營收增長的原因 公司2011年營收大幅增長主要是由於公司型材產品及鋁錠、鋁棒貿易量大幅增加所致。毛利率從2010年的3.87%下降到2011年的2.97%,一方面是由於貿易的毛利率下降,另一方面是成本上升導致了金屬加工的毛利率下降。 公司的定價模式可減少價格的波動 公司鋁板材產品採用“提貨時原材料價格+加工費”的定價模式,因此在材料採購、生產到實現銷售的週期內,若原材料價格發生大幅波動,則相關產品毛利率難免受到影響,進而影響公司盈利水平的穩定性。公司另一主要產品鋁合金型材屬於嚴格定製式產品,採用“訂貨時原材料價格+加工費”來定價,因此原材料價格波動對其毛利率造成的影響較小。公司採用以原材料成本加加工費爲基礎的定價方式,有相當的轉嫁上游產品價格風險的能力。 公司的現金流量變化較大 公司經營活動現金流量淨額同比下降100.89%,其主要原因系:主要是應收票據期末同比增長1.79億元,同時主要是應付票據期末同比下降0.57億元,導致經營活動產生的現金流量淨額較上年大幅下降。 報告期公司投資活動現金流量淨額同比下降209.70%,其主要原因是本期“年產5萬噸節能鋁合金型材項目”本期投入大幅增加,導致“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”項目支出大幅增加所致。 報告期公司籌資活動現金流量淨額同比增長52.32倍,其主要原因是公司上年同期母子公司之間因採購付款而開具的銀行承兌匯票到期承付支出5,000萬元,導致“支付其他與籌資活動有關的現金”支出較多所致。 公司型材盈利能力或將承壓 公司的建築型材佔公司總營收比例的60%以上,生產能力在8萬噸左右。新建擠壓生產線13條,立式粉末噴塗生產線2條,立式全自動氧化電泳生產線1條,其中:6條擠壓生產線和2條粉末噴塗生產線於2011年四季度投產,其餘項目處於安裝調試過程中。新產能投產後,建築型材總產能從8萬噸躍升至13萬噸,公司的產品結構得到優化,產能瓶頸得到有效的破解。 但是公司的建築型材主要用於房地產市場。房地產市場並未出現調控政策放鬆的信號,房地產市場需求依舊低迷,公司這塊主營業務的盈利能力或將承壓。 估值和投資建議 我們預計12-13年實現營收分別是122.07和131.12億元,實現歸母淨利潤分別是2.21和2.62億元,預計12-13年實現每股收益分別是0.93元和1.10元,對應的市盈率分別是9.8X,8.3X。估值優勢仍在,維持買入評級。但是我們將繼續觀察房地產市場的需求情況,不排除下調盈利預測的可能。 風險提示 下游需求特別是房地產需求持續下降的風險,原材料漲價的風險。