報告要點 公司簡介與橫向比照:專注地鐵運營,業務結構單一 申通地鐵是專注地鐵運營的上海地方國企,以SMRT(新加坡地鐵)和港鐵公司作爲參照對象,公司在地鐵運營業務的本地市佔率、收入結構的豐富性和單票價的水平上都有顯著的提升空間。 新加坡地鐵模式:地鐵+商業爲核心,較高市場化程度 新加坡地鐵施行地鐵+商業爲核心業務模式。地鐵業務採用建設與運營拆分的運營模式:政府低價授權,企業自負盈虧;地鐵票價適用有約束的票價調整機制:公式透明,兼顧企業與公衆利益,但政府有一票否決權。另外,SMRT 開展的商業租賃和廣告業務,主要是依靠公司在137.6公里的地鐵沿線內所擁有的各種可調用資源。這兩項業務過去11年的收入年複合增速達到16%, 毛利率始終維持在60%以上。 港鐵公司模式:地鐵+商、物業組合,完全市場化運營 港鐵公司的業務以地鐵+商、物業爲組合,完全按市場化運營。地鐵業務採用公私合營的運營模式:政府出地,企業負責建設+運營,實現物業反哺地鐵運營。地鐵票價採用可加可減調整機制:完全透明的調價機制,基於物價和工資變動幅度設立。除此以外,1)車站商務:“廣通商”三位一體,高盈利兌現增值;2)物業業務:零售物業爲主,反哺地鐵運營。 申通地鐵何去何從:主輔並重,多重催化 我們預計公司2015-2017年EPS 分別爲0.15元、0.22元和0.25元。申通地鐵未來的看點可以概括爲主輔並重,多用催化:1)輔業的注入或延伸, 目前仍在集團旗下的“廣通商”和物業經營權,或許是公司未來最大的看點; 2)主業增量,2016年迪斯尼開園帶來的增流效果;3)主業增厚,集團內其他地鐵資產的注入預期;4)主業漲價,地鐵票價提升的可能性。綜上, 我們給予公司“增持”評級。