最近，受到大股東的股權化轉爲西安電力機械製造公司消息刺激，二級市場股價持續上漲。就未來可能的預期，與大家分享我們的觀點。 存量業務盈利能力一般公司現存業務以生產真空滅弧室、真空斷路器、開關櫃等主要產品，電壓等級包括0.22KV~45KV等系列產品，屬於電力設備中的低壓產品系列。 2008年前三季度實現收入34367萬元，同比增長32%。淨利潤爲510萬元，雖然同比增長達到67%，但銷售淨利率只有1.5%，使得業績增長的含金量不夠。 如果進行細分研究，毛利率爲23%，屬於行業中等水平。銷售淨利率只有1.5%的主要原因在於管理能力較弱，期間費用率達到21.5%，基本吞噬了毛利率。 新股東的超強實力成爲預期的動因公司現在的大股東爲陝西寶光集團，屬於國資委控股。寶光集團的實際控制人寶雞市國資委於2009年1月16日與西安電力機械製造公司在西安市簽署了《國有產權無償劃轉協議》，協議約定，市國資委將其持有的寶光集團股權中的92%無償劃轉給西電公司，由此導致寶光股份的實際控制人將由市國資委變更爲西電公司。 西電集團始建於1959年，是我國科研、生產和檢測高壓、超高壓交直流輸變電成套設備的主要基地。集團主要單位包括9個輸變電設備製造及其它電工產品的骨幹生產企業、3個國家級行業歸口研究所、3個承擔國際工程、國內銷售、金融等業務的專業公司和6箇中外合資企業，資產總規模85.10億元。 公開資料顯示，西安電力機械製造公司2007年實現主營收入106.8億元，2008年，主營收入同比增長27.5%，達到136億。 子公司的競爭優勢看，西電高壓開關、西電變壓器、西電電容器和西電高壓電瓷等四家公司的銷售收入均處於行業前三名水平，其中，西電高壓開關與平高電氣具有可比性，西電變壓器比天威保變和特變電工規模小，但技術基本處於同一水平。 由於缺乏公開的完整數據，我們依照同屬於國有企業的平高電氣和天威保變的盈利水平來估算西安電力機械製造公司的淨利潤，扣除投資收益部分，平高電氣和天威保變的銷售淨利率分別爲6%和10%。我們按照平均的8%作爲折算依據，測算的西安電力機械製造公司的08年淨利潤爲11億，09年按照25%增長預測的淨利潤爲13.5億。 較爲理想但並不過分樂觀的資本運作軌跡公司資產總規模爲85.10億元，依照特變的08年120億收入和50億淨資產折算，西安電力機械製造公司的淨資產按照60億計算，對應的資產負債率爲30%，顯然較爲謹慎。我們按照2倍PB計算，重估價值爲120億。 雖然具體的進程我們很難判斷，但有一定可以肯定，如果具備借殼上市的機會，二級市場將做出積極反映。我們以20元作爲增發價格計算，資產全部注入需要增加股本6億，加上目前的股本，應不超過8億。 依照前面的09年的淨利潤爲13.5億計算，對應的EPS爲1.70元。以20倍PE折算，對應的股價爲35元，相對於目前股價有接近3倍的漲幅。 暫不評級通過前面的分析，西安電力機械製造公司與目前的寶光股份的巨大規模差異是市場預期的主要理由。通過我們較爲理想，但並不樂觀的假設測算，市場存在巨大的股價空間。 由於存在諸多不確定性，我們暫不給予評級。